常山药业(300255)

事件：

公司 4 月 25 日晚发布 2017 年一季报，2017Q1 营业收入为 2.56 亿元，较上年同期增 10.73%；归属于母公司所有者的净利润为 4299.4 万元，较上年同期增48.79%；综合毛利率为 65.12%，比上年提升 0.81 个百分点。

评论：

一季报符合预期，业绩开启高增长。受肝素原料药行业回暖影响，公司业绩实现高增长。具体产品方面，肝素原料药实现 0.66 亿元，同比增加 25.01%，主要是产品价格价格上涨所致；水针制剂实现收入 1.88 亿，同比增加 5.83%，考虑到春节因素影响，该增长符合预期。综合毛利率为 65.12%，基本与去年同期持平。我们认为随着公司各项业务顺利推进，未来业绩将进入高速增长通道。

肝素粗品涨价周期确立， 低价高库存将奠定公司业务发展基础。 前期行业主动去产能和近期环保整治被动去产能是本轮肝素粗品涨价的根本原因， 环保整治趋严又导致产能快速恢复难度较大，我们判断本轮肝素粗品涨价周期有望拉长至 2-3年。当前公司原材料库存 7.33 亿，均价在 12000 元/亿单位左右。根据当前猪小肠近 32 元/根测算粗品成本即达到 33000 元/亿单位以上，未来有望持续上涨。根据公司产能测算，当前库存水平可至少支持公司 2 年以上消耗，我们判断随着未来涨价传导至原料药，公司低价储备高库存将为公司业务发展奠定基础。

丰富产品线深耕国内市场，布局出口打开成长空间。 公司低分子肝素钙制剂 2016年国内市占率第一约 38%左右，而达肝素已实现快速放量，将有助于公司进一步占领快速成长的国内市场。同时公司联合 D.Med 和 NantWorks 推动原料药及制剂出口欧洲和美国，预计 2018 年有望实现。考虑到欧美市场占全球肝素产品市场近 80%的份额，我们认为公司成长空间将进一步打开。

创新药开发将驱动公司长期高增长。公司已获得西地那非药品批文，经过 GMP认证后预计将于下半年开始贡献业绩。鉴于抗 ED 药物百亿市场空间以及白云山金戈第一年即达到 2.3 亿收入，该产品有望成为爆点。 透明质酸 18 年达产 20 吨，预计未来公司将布局医药和美容针剂，即便最保守按照原料销售也可贡献 1 亿收入。艾本那肽将开启国内 2 期临床，未来潜力无限。

业绩开启高增长，布局正当时，维持“强烈推荐-A”评级！我们预计公司 17-19年净利润为 2.63 亿、3.74 亿和 4.47 亿元。当前市值 71.9 亿对应 17-19 年 PE为 27 倍、19 倍和 16 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示。业务拓展不达预期、新药推出时间不达预期。