酒鬼酒(000799)

高端白酒价格上涨打开次高端白酒增长空间

高端白酒价格上涨，次高端白酒出现成长机会。个人消费升级驱动白酒第三轮结构性牛市，白酒消费向名优白酒迅速集中，龙头集中度提升。09-12年白酒牛市中，高端酒价格上移后次高端迎来量价齐升快速发展，次高端行业收入比重15%左右，13-15年受三公消费影响，高端白酒下压造成次高端白酒量价崩盘，15年次高端行业收入占比降至2.6%。16年开始的此轮白酒结构牛市，我们认为高端酒价格提升后，次高端白酒性价比优势凸显，充分受益消费升级，增长空间被打开，次高端将迎来量价齐升。

中粮入驻+次高端新品+聚焦大本营市场，酒鬼酒业绩拐点将至

中粮系管理层入驻，改革逐步出现成效。10年酒鬼酒中糖系新管理层上任，11-12年公司业绩快速增长。经过三年低谷期，16年初中粮入主新管理层基本稳定，启动多项改革措施，重建营销团队并利用中粮渠道资源、产品聚焦酒鬼系列、改善管理层与销售团队激励机制等，16年收入虽无增长，但是结构升级明显，我们预计开发品牌大幅删减，核心单品红坛、50度酒鬼酒、内参等预计实现10%-20%增长，预计17年可加速增长。

产品价格带逐渐清晰，主推次高端酒鬼系列有望加速增长。经历了12年后行业和公司调整，16年酒鬼酒整合产品结构，以酒鬼系列为核心，推出400-500价格带核心单品新红坛，与200-300价格带的50度酒鬼、800以上价格带的内参拉开价格差，产品价格带更加清晰。随着老红坛库存消化完全，新红坛凭借较高的渠道利润，有望在湖南实现加速增长；50度酒鬼覆盖中端市场，基数小空间大；内参定位高端市场，树立品牌形象；大幅删减开发产品，中低端湘泉系列聚焦瓦罐，有望放量。

省内聚焦大本营市场，省外借助中粮渠道扩张。湖南300亿白酒市场被省外品牌瓜分，湘酒品牌占比不到1/3且次高端品牌较少，酒鬼酒作为湘酒第一品牌，17年将战略聚焦湖南大本营市场，有望依托本土优势抢占市场份额。17年酒鬼酒将扩张省内渠道并改革激励机制以实现目标收入30%增长（酒鬼系列目标增长50%）：（1）核心单品新红坛施行地级市总代理，利于渠道掌控防止窜货，并继续扩大经销团队以实现渠道下沉，预计终端签约门店将从目前不到1000家增加至2000-3000家；（2）提升渠道利润与销售人员薪酬以提升积极性，我们预计新红坛渠道利润30-40%高于同价位竞品，销售人员年薪预计增长50%以上；（3）公司省内推出众多宴会政策以开发宴席市场，省外将投放重点市场并借助中粮渠道布局空白市场。

投资建议：我们认为16H2-17H1是酒鬼酒管理层和渠道调整整合时期，预计17H2开始业绩将加速增长。预计公司16-18年收入6.11/8.32/13.34亿元，增速2%/36%/60%，净利润0.95/1.71/3.32亿元，对应EPS0.29/0.53/1.02元，对应PE76/42/22倍，看好公司拐点时期业绩快速增长，维持买入评级。

风险提示:新产品和新市场推广低于预期，市场费用超预期，食品安全。