洋河股份(002304)

我们在2月10日报告中用详细的调研数据、清晰的财务预测、正向循环的逻辑判断，强烈提示洋河的预期差和股价拐点，获得市场认可。新披露快报进一步验证我们逻辑，我们判断年报最大亮点是预收款或将大增，创历史高点。结合春节需求超预期，我们认为Q1实现2位数增长已无悬念。回调正是机会，年底看25%空间，继续积极买入。

年报最大亮点或是预收款。公司公布16年业绩快报，实现收入171.93亿元，同比增长7.10%，净利润58.13亿元，同比增长8.34%，对应3.86元EPS。其中16Q4收入业绩分别增长5.6%、7.7%。三个重要结论：一是年报预收或将创出天量，我们估计在接近30亿水平，远高于过去多年10亿左右规模，预示即使考虑春节时点提前，销售仍然明显好于往年；二是净利率在15Q4投资收益高基数下仍创新高，说明旺季产品结构跃升迅猛，要么投资收益未减少，要么投资收益减少而销售向好费用率明显下降。三是16Q4收入增速未及两位数，我们推测系公司10月份已完成全年任务计划，年底增长冲刺压力不大，故控制渠道发货节奏，尤其是对梦之蓝系列产品进行配额发货所致。

手握余粮加春节放量，17Q1两位数增长可期，下半年继续量价齐升。如前所述公司年报预收或接近30亿，意味着1季报要完成15%增长（78亿收入），只要在1-3月再实现50亿收入即可，而春节期间消费升级及需求放量超出预期，节后渠道补库存意愿同比大幅提高，可望使目标轻松完成。这将使洋河会像去年茅台一样，趁机在上半年通过投放节奏调整进一步理顺渠道价格，实现下半年量价齐升。

渠道反馈，春节实现去库存及渠道盈利，节后良性循环加速。公司去年省内市场产品价格走低，渠道利润下降，且渠道库存水平偏高。16Q2公司对省内市场进行针对性调整，主要是控制发货量及发货节奏，严查不同区域间的串货，渠道库存逐季下降，今年春节前已经从对渠道的压货，转向对渠道控量，额度内外实施双轨制价格，目前省内海/天之蓝一批价110/280左右，单瓶盈利分别5/10元以上，经销商盈利状况明显改善。公司已在春节前对蓝色经典系列产品提价，海天梦分别提价2/3/20元，在包材物流等成本大幅上涨的背景下，年内不排除再次提价，同时公司将以费用等方式部分返回给经销商，进一步增厚渠道利润。经销商盈利状况的改善，奠定公司良性循环加速基础。

尽享消费升级，估值仍被低估，Q1增速可看15%，继续强力买入。公司春节完成去库存及渠道盈利两大任务，正循环开启后，经销商进货积极性高，公司蓝色经典产品线清晰齐全，尽享省内白酒消费升级，产品结构提升带动Q4业绩超预期，我们预计年报预收账款将大幅增加，真实增速更快，为17年全年及一季度做好储备，17年收入增速可看15%甚至更高，业绩增速更快。目前股价对应17年17.7倍，被显着低估。在深港通开通、公司机制完善及团队能力强的背景下，公司应享更高估值溢价。维持17-18年EPS4.52、5.30元，目标价92-108元，对应17-18年20倍PE，继续强力买入。

风险因素：省内需求不达预期