合力泰(002217)

与市场不同的观点。 在智能手机增速放缓的大背景下，市场对公司未来成长性存有质疑。 我们通过对公司成本、客户基础等多方面分析后， 看好公司的成长性，预计未来两年净利润增速高达 50%以上。 1） 领先地成本控制能力： 模组厂商成本控制是关键， 公司通过上游产业链延伸、 工厂向中部地区转移、采购国产设备等多种形式确保成本领先优势，目前公司毛利率水平较欧菲、 信利等高 3 个百分点左右。 2）差异化定位， 逐步向中高端市场拓展： 公司目前主要定位于国产品牌中低端机型，主要竞争对手是一些中小型模组厂，无论是产品质量、供应保障、成本控制等多方面优势明显， 市场地位稳固， 未来将逐渐向中高端市场拓展， 并持续扩充品类， 加速成长； 3）细分市场成长性凸出： 印度、非洲等新兴市场仍处于快速增长期， 且 70%以上是以千元机为代表的中低端机型， 国产品牌在该细分市场优势明显，预计 2018年国产品牌中低端机型出货量有望达到 5 亿部， 空间足够大， 同时公司全品牌覆盖，降低客户集中风险。

“ 1+N”战略叠加精准定位， 带动中期业绩高增长。 国产手机品牌海外市场拓展加速，在印度、非洲等新兴市场带动下，我们预计 2018 年国产手机品牌出货量将达 9 亿部左右，年均增速 20%左右，其中约 5亿部为“千元机”。公司依托领先的成本控制能力， 且已实现触控、液显、摄像头、指纹识别全线产品供货能力，主要国产品牌均已成为公司客户，随着“ 1+N” 产品策略加速落地， 2018 年有望实现 2-3 亿部手机产品配套出货，对应 300 亿元收入， 带动公司未来 2 年实现 50%以上年均增速。同时双摄、 3D 玻璃等新产品蓄势待发，有望进一步带动公司业绩超预期。

大力布局汽车电子，长期发展再添动力。 国内 ADAS 系统整体渗透率低于 3%，中汽协预计 2020 年渗透率将超过 15%，对应出货量将超过 450 万套。目前 ADAS 系统主要传感器是摄像头， 单车摄像头数量达到 6-12 个，对应车载摄像头需求量达到 2700-5400 万颗，按照 200 元/颗单价计算，到 2020 年车载摄像头市场空间将达到 54-108 亿元。车载摄像头对质量要求更高，需要系列认证，公司目前深度绑定比亚迪，为其车载摄像头模组的主要供应商， 并已切入北汽等其它整车厂供应链， 为公司长期发展增添动力。

电子标签蓄势待发，布局入口再拓空间。 目前大型卖场电子标签年化成本在 20 万元左右，与传统纸质标签年化费用相当，但由于初始投资超百万，影响产品推广。公司依托强大的硬件制造能力，通过租赁方式推广，有效解决用户初始投资过高的痛点，加速行业爆发。公司在行业爆发初期通过硬件产品销售将首先受益，后期随着规模扩张后，还可借助海量数据，通过广告、供应链管理等多种形式获得增值收益，实现由硬件到平台的跨越。

投资建议： 智能手机夯实增长基础，汽车电子与电子标签再拓成长空间， 我们预计公司 2016/17/18 年净利润为 8.8/13.4/20.4 亿元，增速为 305%/52%/52%，摊薄 EPS 为 0.56/0.86/1.30 元，当前股价对应 2016/17/18年 PE 为 31.4/20.7/13.6X， 参考可比公司估值， 给予 2017 年 27 倍估值，目标价 23.2 元，“增持” 评级。

风险提示： 印非等地智能手机渗透低预期、 国产品牌在海外市场拓展进度低预期、 电子标签拓展进度低预期。