五粮液（000858）跟踪报告：价格持续提升或影响市场需求，关注公司改革和并购进展（增持）

投资要点：

1、五粮液一批价持续回升，短期价格敏感度有所降低 2015 年，五粮液在经过一系列主动改革和调整后业绩有所恢复，全年实现收入 216.59 亿元，同比增长 3.08%，净利润 64.10 亿元，同比增长 5.81%。2015 年底账面预收款项为 19.94 亿元，同比增长 132.36%，表明经销商打款积极性有所提高。2016 年 Q1，公司实现收入 88.26亿元，同比增长 31.03%，实现净利润 30.08 亿元，同比增长 31.37%。基于行业和公司基本面回暖趋势，以及市场上通胀预期较一致的背景下，2016 年五粮液工作重心逐渐转移到控量提价上来。近期市场上五粮液一批价格持续提高，目前一批价在 650-660 元/瓶，较 2015 年年底 610-620 元/瓶涨幅较大。我们认为，目前白酒行业整体尚处于复苏初期，需求增长基础还不是很稳定。五粮液选择在这时候提价，与茅台一批价的价差逐渐缩小，间接增加了竞争对手茅台与国窖 1573 产品的性价比优势。这有可能会导致部分需求流失，其提价是否能够抵消对市场需求的不利影响，尚有待观察。同时也需关注茅台和泸州老窖近期价格策略对五粮液的影响。

2、国企改革有助于提升长期效率，短期内需要一定过渡期 2015 年 10 月 30 日，董事会通过《非公开发行股份暨员工持股计划相关事宜的议案》。本次改革方案内容包括对员工实施股权激励，引进优秀经销商入股，以及将募集资金（不超过 23.34 亿）用于公司信息化建设、营销中心建设、服务型电子商务平台建设等。这些措施有助于增强公司资本实力，将企业内外力量团结起来形成利益共同体，激发内部活力，提高经营效率，长期而言有望解除一直以来制约公司发展的束缚。但是议案实施以及效果显现均需要一定的过程，不应过于期待短期内改革对公司业绩带来较大提升的可能性。

3、公司并购意愿强，关注公司外延式增长 白酒行业步入成熟期，行业已经告别高增长时期，对于行业龙头企业而言，通过并购行业内其他企业是获得超越行业增长的有效手段。2013 年，五粮液曾经并购河北永不分离酒业，2014 年，公司收购河南五谷春 51%的股权，因此拥有较丰富的外延并购经验，2016 年 Q1，公司拥有现金及现金等价物超过 270 亿元，资金充裕。我们认为，如果五粮液能够成功并购一些行业内规模较大且优质的企业，则有望为公司带来外延式增长，公司业绩弹性将有望大幅增强。

4、盈利预测与投资建议 预测 2016/17/18 年 EPS 分别为 1.92/2.32/2.86 元，对应 2015/16/17 年 PE 为15.32/12.65/10.25 倍，维持公司“增持”评级。

5、风险提示 行业复苏不达预期，市场拓展不达预期