震荡之时，比黄金更贵，军工长周期投资逻辑依然成立。最近2周（06.15-06.26）股市大幅调整，上证指数下跌19%、创业板下跌24%，军工亦未能幸免下跌18%，一时之间恐慌情绪迅速蔓延。6 月27 日央行宣布“降息+降准”双管齐下，但市场仍陷迷茫。我们认为，军工长周期投资逻辑不会因为短期市场波动而被破坏，军工改革提速大方向不变，国防投资加大趋势不改，军工长期看好。我们判断，军工短期受“政策利好+事件性驱动”而有望独善其身，强于大盘，维持行业“增持”评级。

风险偏好变化导致近期市场调整，但军工仍将有超额收益。我们的判断依据：①当前军工投资的主要影响因子有：军工基本面、市场风险偏好变化以及市场无风险利率等。②军工基本面主要取决于改革和国家投资。从改革的角度，国防工业改革将提升资产证券化率、释放国有资产效率、激发市场活力、推动技术进步。从投资的角度，持续加大的军费开支将带来军工产业长期扩张，军工将是中国制造2025 的主力军。③近期市场风险偏好出现下降趋势，高Beta 特征的军工不可避免受市场波动影响，但军工基本面趋势向好，短期催化剂较多，将对冲大盘震荡风险。

我们预计，7-9 月市场对军工的改革预期将持续提升。改革预期集中体现在：①对现有国防工业体制的改革：打破原有的封闭体系，实现军转民。其主要实现方式是资产证券化。②对管理体制机制改革: 改变武器装备计划管理不科学性（如军品定价和合同签订机制）、构建创新机制等。③对民口企业进军工和跨行业资产整合预期：现有的行业竞争格局比较分散，未来3-5 年很可能出现“强强联合，强吞并弱”的过程。

军工走势将强于大盘，但震荡加剧分化，厘清思路、精选个股是关键。我们判断，军工短期走势将强于大盘的表现为：①大盘上涨，军工吹响反攻的第一波号角。②大盘下跌，在催化剂支撑下，军工走势相对稳定。但经过这一轮上涨，军工个别板块已出现泡沫，震荡加剧分化不可避免。

受益标的排序：1）改革主线：航天系（航天动力、航天长峰、航天科技、乐凯胶片）、电科四大天王（杰赛科技、国睿科技、四创电子、卫士通）；2）军民融合：“肥羊系列”（银河电子、日发精机、博云新材）等

催化剂：①事件驱动：个别军工集团的资本运作超预期、9 月3 日抗战阅兵、地缘政治博弈等。②政策利好：军民融合政策加码、军队体制和武器装备体制调整、研究院所改制政策落地、“十三五”规划出台等。