内容摘要：

本文通过对前期的报告进行回顾，并结合现阶段宏观、行业、基本面情况以及基差格局分析总结焦煤近月1401合约的目前与港口澳洲进口现货价格处于平水水平，但宏观不确定因素和中长期制约因素的共同作用下，加之基本面的弱势运行情况下，短期焦煤近月合约将围绕现货价格一线形成震荡格局，但越临近交割则下跌压力加大，建议产业客户根据现货情况选择平仓方式，前期建议空单入场的投机客户则于12月底之前逐步平仓获利了结。

一、行情回顾

焦煤近月合约（1401）如笔者11月初分析，在经历了小幅的反弹至1100一线后，基本面仍处于偏弱势运行中，供过于求格局继续制约，以及高基差具有回归的压力下，如预期承压回落，于12月13日回落至现货价格平水一线水平。

二、宏观存在不确定性 中长周期仍有多因素制约

1、改革推进，经济增长目标未明，大宗商品走向存不确定因素

为期四天的中央经济会议13日闭幕，谈粮食不谈房控，至于经济增长，本次会议也只提到了“保持国内生产总值合理增长”，并没有给出具体目标，具体指标或需待到明年的两会才会明朗。至于现在到明年3月期间，央行放水还是收水，还得看大洋彼岸的美联储又有何动作，近期美国就业数据改善之下，QE退出问题再度发酵，打压大宗商品市场，若QE确实退出，那么央行自然静随其变。整体大宗商品的走向存不确定性，目前来看，相对钢铁行业较为承压。

2、宏观领先指标显示钢铁行业仍承压

从笔者观察的几个重要宏观领先指标来看，目前发电量回落、M2稳定、房地产投资增速季节性小幅回落、工业增长值回落等，虽然截至目前还未对明年经济增长定目标，但是从中央强调稳定推进市场化，地方不以GDP论英雄来看，表明钢铁的“寒冬”还在延续，处于上游的煤焦市场也难言好转。

3、岁末资金面偏紧，制约钢铁等“重灾”行业

目前来看，近期的宏观资金面改善力度不大，面临着年末紧张节点的市场，短期的资金压力只有进一步加大的可能性；同时由于短期热钱不断涌入，央行不太会有大幅放松货币空间的可能性；而监管当局的监管趋严预计仍在继续，市场依然面临着较为不利的宏观资金背景，未来市场的资金支撑力度预计不足。作为列入银行“黑名单”的钢铁及相关行业，资金的紧张无疑形成较强的制约。

总结：在世界经济复苏缓慢，经济增长点不明，大国货币政策、贸易投资格局、大宗商品价格的变化方向都存在不确定性的情况下，坚持“稳”字当头，苦练内功，深化内部改革，以不变应万变，对钢铁行业的影响整体仍显示中性偏弱，钢铁及相关行业的改善需行业政策的进一步推动。

二、焦煤基本面分析：需求持续减弱 港口压力不减

1、钢厂产量承压减少，焦煤需求持续减弱

如前期笔者的判断，在产量过高与环保治理的双重压力下，下游钢铁市场将面临减产，随着河北带头减产，可以看到钢厂粗钢产量先升后降，12月上旬下降幅度加速。

对于环保及产能化解政策对于钢铁产能的影响，市场对政府的操作执行一直存有疑虑，所以其对钢价的影响也多被解读为短期影响因素。但实际的结果却是环保限产力度不断升级，政府化解产能决心不断增强，笔者认为，环保限产至少是一个中期的因素，而从短期效应来看，目前的限产将迫使钢厂产量下降，配合目前的需求情况，对于钢价有立竿见影的挺价作用，但是对炉料而言，却是对需求放缓的负面压制，煤焦承压。

点评：

1-11月产量过度释放，截止2013年11月粗钢总产量达7.12亿吨，赶超去年全年产量，比去年同期累计增长9.38%。即使需求保持较为旺盛的状态，但是产量过高对钢价打压未曾消停，钢材市场难言好转，又何谈上游原材料市场的有望逆势向好回转？

前期，通过从过去5年的粗钢产量情况分析，人为钢材产量面临季节性走势明显，9-12月产量趋势下降为主，目前来看，今年9月开始粗钢产量呈现回落，12月中下旬仍有下降压力。

目前笔者看到，环保治理施压下，11月开始钢铁生产大省面临“减产令”，钢厂检修力度加大，12月上旬粗钢产量快速下降，煤焦需求弱化，若保持焦煤、焦炭的出产量不变，钢铁日均粗钢产量每下降10万吨/天，对焦炭的需求减弱近170万吨，占焦炭产量的4.57%；对主焦煤的需求减弱近75万吨（按30%主焦煤焦化配比），约占主焦煤产量的4.5%，煤焦的供需格局则面临供过于求的施压。

2、库存高企，压力不减

钢厂及焦化企业焦煤库存较高，需求不旺：钢厂焦煤库存可用天数回落2天至18天，但相比去年同期仍高近1天，炼焦煤仍处于平均偏高水平；同时焦化企业的焦煤库存可用天数仍持续攀升，库存可用天数达19.3天，处于年内高位，焦煤补库需求降低。

炼焦煤港口库存高位运行：炼焦煤港口继续上升，截止12月13日已达815万吨的高位，距离6月21日的最高点846万吨也仅差30万吨。现在的情况与今年6月情况相比，可谓每况愈下。比较当时的供需，日均粗钢产量高但焦煤的库存水平仅在15天的水平，加之焦炭供应紧张下焦化企业逐步提高开工率也相应增加了对焦煤的需求，为价格回升奠定基础。反观现在，焦煤在钢厂、焦化企业及港口库存水平均处于高位，说明在焦化企业开工率已达到平均近90%的开工率情况下，库存保持增加，供应增速更高于需求增速下，随着焦化企业也存在环保治理将面临减产的压力下，焦煤去库存压力有增无减。

炼焦煤价格面临拐点：通过对焦化企业开工率和焦煤价格的拟合比较，笔者坚持前期观点，在焦化企业开工率高位运行持续1.5-2个月后，将面临下跌的拐点。从现阶段焦化企业开工情况来看，已逐步面临到减产的拐点，当减产开始，焦煤需求继续减弱，焦煤价格则还是难以抬头。

三、近月合约期现基差如期收敛 空方仍处有利地位

通过近期的价格观察，连云港主焦煤因价格为除日照以外最低的价格，且相关性更好达92.4%，在近期更适合作为价格比照。综合比较焦煤的期现基差结构来看，经过对港口现货品质的升贴水处理之后，焦煤近月合约与连云港主焦煤价格（折算期货盘面为1045元/吨）如预期呈现收敛，且在2012.12.13当日快速收敛至平水一线；若采用最低的日照港口价格，折算期货盘面为1035元/吨则仍存在小幅升水空间。

以现在的期货JM1401价格来看，与澳洲进口主焦煤的价差基本上收敛到位，若以蒙古焦煤进行交割（蒙古煤到港约1000元/吨），则仍存在近40元/吨的空间。但鉴于通过市场了解，1401合约上交割蒙古煤存在一定难度，货源并不易得，12月中下旬价格或将保持于1045一线震荡走势。目前虽然仍未有仓单注册，按照JM1309在临近交割才开始注册仓单而言，到2014年1月进入交割月，则交割情况将明朗，那么期货价格继续下跌的空间也仍然存在。

另一方面，从焦煤的期现货品质的差异和前期多空双方的利润水平出发，认为空方仍占据更有利的位置。首先，品质差异的存在，空方在基差仍然有利的情况下可通过市场寻找更低价格的可交割品进行交割，因多头套保持仓因交割品质存在不确定性多数将多以平仓了结结束套保；其次，空头持仓目前利润状况较好，反之多方压力有增无减，在目前焦煤现货基本面较弱的情况下，空头继续打压近月行情的动能仍存；再次，基本面的格局的弱势制约下，多头资金不具备逼空的基础。因此，总体来看，焦煤近月合约持仓上，空方仍处有利地位。

四、总结及操作策略

综上所述，焦煤近月1401合约期货价格对应现货价格基差收敛至平价水平一线后，在宏观环境存在不确定因素、行业政策相对利空、基本面供过于求格局继续深化的情况下，空方持仓仍处于有利的地位，临近交割月JM1401价格短期将围绕现货价格上下震荡下跌的压力仍存。若基差无继续收敛产业空头头寸可以通过市场寻找低价可交割品交割获利；若收敛则直接平仓获利了结；前期建议的阻力位入场的投机头寸则建议12月底前逐步逢低平仓。