报告品种：铝、铜、碳酸锂

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摩根士丹利开启了中国基础材料调研之行，第一天重点关注锂、铜、铝。关键要点如下：

1、锂

2026年全球新增供应预期已从年初的约50万吨下调至约40万吨。津巴布韦出口限制导致的约2万至3万吨供应冲击，以及依然强劲的需求预期（特别是储能需求预计增加50万吨），意味着2026年将出现约10万吨的供需缺口。目前行业库存极低，不足10万吨（不到一个月的需求量），即使在季节性疲软期依然如此。

国内供给端受环保及地方政府因素制约，江西宜春枧下窝复产已推迟至2026年四季度，下半年另有7座锂云母矿可能还要面临停产。一旦停产，恢复生产至少需要一年时间，明年供需基本面只会更加紧张。

预计下半年价格将呈上行趋势，需求弹性将在25万元人民币/吨上方显现。短期内，3月和4月可能触及价格低点，并在2026年第四季度达到最高25万元人民币/吨的峰值。然而高价难以长期维系，长期合理价格区间约为10万元人民币/吨。若价格升至20万元人民币/吨，国内储能项目推进或将略微放缓，但海外储能项目不受影响。

即使在锂价高企的背景下，大规模推广钠铁电池依然困难重重。尽管当锂价触及13万元人民币/吨时，锂电池与钠铁电池的生产成本达到平价，但受制于运费和集装箱等其他成本的翻倍，钠铁电池的整体使用成本将被大幅推高。

2、铜

在供给端，2026年铜精矿紧缺愈发明显，冶炼产能扩张速度持续快于矿山供应增长，导致原料持续紧缺。废铜替代虽在2025年缓解了部分压力，但2026年废铜供应将受增值税政策变动制约。价格层面，当铜铝比价在3.5至4之间时，每年约会有20万至30万吨的铜需求被铝替代，若比价超过4，粗略估计将有约40万至50万吨的铜需求被铝替代。

在需求端，2026年中国铜需求预计同比增长约2.8%，核心驱动力为电力/电网板块（贡献总需求约50%，增速约3%）。新能源相关需求将继续推动铜需求增长，但单位消耗量将逐步下降。其中，AI数据中心当前单兆瓦耗铜约30吨，考虑技术升级，长期单位消耗将降至约25吨/兆瓦。储能领域单吉瓦耗铜约为500吨。

中东冲突爆发后，部分地区现货硫酸价格飙升至1600-1700元人民币/吨。每吨铜冶炼产出3-4吨酸，而硫酸生产成本则维持在100-200元人民币/吨的低位。硫酸副产品的高额经济性正强势支撑冶炼厂盈利，但冶炼厂可能仍需减产。

预计2026年铜价将在12500美元/吨的高位震荡，中东局势为市场带来不确定性。一旦价格回调，下游将积极补库，从而封杀下跌空间。由于对美国潜在加征关税的担忧，以及中东局势若长期持续可能导致需求不及预期，今年价格的上行空间同样受限。

3、铝

中东冲突造成了严重的短期供应中断，目前已有约360万吨产能停产，另有100万至130万吨产能面临停产风险。大部分停产产能（如卡塔尔的约32万吨及EGA的160万吨）的复产至少需要一年时间；巴林铝厂的产能恢复时间稍短，考虑产能爬坡期，约需3-6个月。

印尼及非洲的新增产能平均延期6个月或更久。Adaro项目已推迟至2026年底或2027年初；Xinfa Hengfeng项目则从原计划的2026年底推迟至2027年底或2028年初。

短期铝价完全由供应端主导，供应中断的影响远超需求的疲软。中国2026年需求预计仅增长约2%，房地产及家电表现疲软，电动车/光伏同比增速放缓；海外需求自冲突以来增速放缓至约1.5%。然而在供应趋紧背景下，LME铝价今年有望冲击3700美元甚至4000美元/吨。国内市场由于库存较高，表现相对弱于海外。若未来1-2周库存下降，短期内国内铝价可能触及28000元人民币/吨的高位；若库存持续上升，则将在24000-25500元人民币/吨区间震荡。

今年氧化铝价格将在生产成本线附近波动。中国（1380万吨）及海外（300万吨）新产能的投放将带来供应压力，而电解铝新增需求有限。更为关键的是，霍尔木兹海峡的封锁将迫使高度依赖澳印进口的中东产能停滞，导致将氧化铝供应转运至亚洲（特别是中国），这将进一步对氧化铝价格施加下行压力。

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