二月份以来，随着国际各大上市煤矿企业陆续发布了年度报告或半财年报告，我们持续梳理了海外共10家主要炼焦煤供应商的报告，结合年报所释放的重要信息以及对海外焦煤市场需求的预期，我们也对2026年的海运（焦）煤市场形成了一个简要的分析与展望，所有内容均来自公开信息来源，分析结果仅供参考。

一、25年煤矿产量扰动因素多，26年部分复产但增量恐有限

2025年，海运煤市场所受到的供应扰动因素较多，一季度澳洲各大煤矿的港口发运都受到了恶劣天气的影响，虽然大部分煤矿都靠后期的发运增量弥补了此缺口，但也存在少数煤矿产量小幅下滑的情况。此外，25年海外焦煤矿事故也较为多发，除了澳洲煤矿Appin West发生爆炸事故和利尔南矿发生火灾外，还有莫伦巴北和伊拉瓦拉被宣不可抗力，而这些事故煤矿都是国际海运煤市场中的优质硬焦煤产品，也是我国进口的重要海运焦煤产品。这也是综合造成25年上半年海运煤市场，尤其澳洲主焦煤价格独自抗跌的主要原因。

2025年澳大利亚炼焦煤出口量同比约减少了522万吨，折合同比下滑了3.4%。其中，一季度出口量更是下滑了6.6%之多。受到主要出口国显著减量的影响，即使美国和加拿大的焦煤矿有所增产，但全球海运煤市场的供应量在2025年也肯定是下滑的。按照我们统计的11家除蒙古以外的其他主要冶金煤供应商数据，2025年这11家煤矿的冶金煤供应量下滑了约300万吨，折合同比下滑了2.2%左右。但由于蒙古焦煤的继续放量出口，不仅弥补了全部的海外冶金煤供应减量，最终还产生了约200万吨的供应增量。由此可见，当前全球冶金煤市场供应过剩的主要压力仍然来自于蒙古国。

我们结合各家煤矿年报的计划内容，再叠加对蒙古煤出口增量的估计，综合预测2026年全球主要冶金煤供应商的年度供应量有潜力增加约1550万吨的规模，其中将有1000万吨的供应增量依然由蒙古国提供。其他约550万吨的增量规模将主要来自于某澳洲新矿按计划投产以及停产的莫伦巴北和利尔南煤矿的尝试复产，再叠加美国煤矿受到制造业提振所带动的进一步提产，但也已减去上半年Saraji South的维护影响预计量。

二、海运成本或导致海运冶金煤成本曲线进一步上移

结合各家海外煤矿企业的年报信息，我们整理出了2025年供应量（产量或出口量）达到2.1亿吨冶金煤市场的供应成本分布情况。但需要注意的是，虽然大部分吨煤FOB成本都是煤矿企业自身公布的数值，但由于其公布的都是综合煤矿成本，可能存在炼焦煤和喷吹煤、动力煤混合估算的情况（我们已经尽量进行剥离估算）。一小部分煤矿成本是由我们自己结合营收、净利润和产量来进行估算的结果。此外，我们在FOB的基础上，加上了理论税费和运至中国的海运费成本，从而近似估算出CFR的成本状态，最终估算结果如下图。

可以看到，除了蒙古煤和露天开采为主的澳洲大矿其成本低至100-120美金/吨，全球有近半的冶金煤供应商出口至中国的CFR成本分布在140-160美金/吨的较高区间内。尤其考虑到高昂的进口关税，美国焦煤销往中国基本是亏损的，因此我国进口美国焦煤的规模量也已于2025年下半年以来基本归零。按照当前我国进口低挥发硬焦煤CFR报价位于216美金/吨左右，再考虑进海运市场煤矿产品的平均折价，静态来看这2.1亿吨海运焦煤供应量中已有9%的比例陷入亏损状态。但这部分主要为美国煤，不考虑高昂关税的话当前价格基本矿山销往我国都是有出口利润的。而2025年年中，我国进口低挥发硬焦煤CFR报价最低达到160美金/吨左右，这就基本导致约三分之二的海外冶金煤供应商出口往我国的销售都是亏损的，这也极大的影响了海运煤销往我国的供应积极性。

展望2026年，受到国际冲突加剧的影响，还要额外考虑海运费成本的震荡抬升。而据我们估算，海运费成本占各大煤矿出口往中国CFR成本的比重普遍有10-20%，因此26年我们需要重点关注海运费剧烈波动对进口海运煤市场的供应影响，恐进一步导致煤矿山利润的压缩。

三、海外需求预计小幅回升，海运焦煤市场预计仍相对坚挺

在全球制造业景气度震荡弱复苏的背景下，2025年全球生铁产量合计12.33亿吨，同比小幅下滑约2.3%。其中，三分之二的减量来自于中国，而印度所提供的500多万吨增量也被欧洲和日本的减量相抵消。

展望2026年，我国生铁产量在终端需求依然偏弱的拖累下依然有小幅下滑，预计带来约700万吨的减量。而印度生铁产量即使保持5-6%的较强增长，但也仅能带来500万吨左右的增量。考虑到欧洲和美国可能呈现一定的制造业弱复苏，我们预计2026年全球生铁产量微降100万吨左右，可以视为全球冶金煤的需求基本持平。

所以，结合我们此前对海外主要冶金煤供应商的产量预测，2026年全球冶金煤市场仍将整体处于偏弱的格局中，我国的冶金煤供应能否呈现出被动式压减，依然是决定焦煤估值的绝对关键。但还需注意的是，蒙古煤是不直接参与到海运煤市场的供需中来的，而我国近几年在海运煤市场的参与度也并不高。所以排除蒙古和我国的供需来看，单独看海外的冶金煤供需则面临的是供需同增的格局，因此2026年我们大概率还将看到海运炼焦煤市场相对我国炼焦煤报价抗跌的割裂格局。如海运煤出现超预期的成本抬升，那么海运煤的报价恐持续偏强运行。