硅锰期货价格从2月26日开盘后快速上行，主要原因为市场对南非锰矿面临年内增加出口关税的讨论，内容如下：“南非2026年度预算案2026年2月25日公布，锰矿电力成本上涨，7月1日开始征收15%生态出口税。”在2月27日，原油价格开始反弹，至今已有两个涨停封板。这对于主要依赖进口的锰矿来说，价格水涨船高也属情理之中。基本面方面，硅锰周度产量维持高位水平，叠加铁水产量仍处淡季水平，硅锰供应仍显过剩。基本面的疲弱将会拖累盘面价格的高度，不过在地缘冲突的背景下，影响时长更值得关注，在本次地缘冲突平息之前，硅锰价格大概率维持震荡上行的态势。

一、南非锰矿是否面临生态出口税？

我们在南非财政部在当地时间2026年2月25日发布的《Budget Review》文件中也并未发现关于生态出口税的相关措辞。而且信息平台铁合金在线发布消息称：“《铁合金在线》2-26：南非财政部长伊诺克·戈东瓦纳于2月25日在开普敦向议员发表2026年度预算演讲，政府宣布取消2025年中期预算中拟议的200亿兰特增税计划，因增值税净额、企业所得税等收入均高于预期。然而矿业行业对预算中未提及降低铁合金行业电价感到失望，2月8日南非能源监管机构Nersa表示已批准国有电力公司Eskom在接下来两个财年实施高于原定标准的电价涨幅：Eskom电价将于今年4月上调8.76%，2027年4月再上调8.83%，而此前设定的涨幅分别为5.36%和6.19%。自2008年以来，南非工业电价已飙升逾900%，2026-2027财年南非锰矿电力成本面临进一步提升。然而关于南非锰矿出口税收政策暂无进一步落地消息，本平台保持进一步关注。”

据我们电话调研了解，锰矿山基本上不使用电网电，而是自备柴油发电机等设备自发电为主，所以电价上行对于锰矿的影响也较小。

二、锰元素的供应

从大矿山的供应来看，我们一般关注锰矿开采商中行业占比超过10%的两家，South32和Eramet（详情请见【矿山季季观】2025年四季度锰矿供应小幅过剩），其中South32涉及在南非的锰矿开采销售业务。从South32最新的报告来看，生产维持正常水平，长期目标为恢复至2024年澳洲的矿山遭遇不可抗力之前差不多的水平。Eramet产量维持正常水平，不过因为加蓬铁路运力一般，铁路方面基建面临修葺等问题，运力较难提高至历史数据较高水平，从2025年开始，他们已经同比下调了发运计划，在2026年2月份的报告来看，并未计划上调发运目标。考虑到非主流矿山对于传统大矿山缺口的弥补，我国锰矿港口库存仍有缓慢累库的压力。

我们把仓单库存折合成锰矿后和锰矿港口库存合并计算出下图中的锰元素库存，目前库存水平处于季节性低位，这对于锰矿的价格有一定支撑，不过考虑到锰矿山发货较为稳定，且硅锰供应有新增产能持续落地的基础上，我们判断后期库存增加的预期仍将对价格构成较大拖累，会压制反弹高度，价格不宜过分乐观。

锰元素库存（万吨） 

从硅锰产量来看，目前产量水平处于季节性相对较低位置，同时考虑到钢厂需求处于季节性淡季，供应过剩程度仅略微收敛。

硅锰供-需平衡（吨）

三、钢厂对于锰元素价格的接受度

从需求的角度来看，我们需要对比2020年初的粗钢产量，因为此时的粗钢产量和目前产量相差不大。不过观测绝对产量水平之前，我们需要更加的观测钢厂盈利率，目前钢厂盈利率水平相较于2020年较低。这会压制铁元素和碳元素的价格，因为这二者在炼钢成本中占比相对较高，而锰元素则占比极低。由此来看，钢厂利润率较低的水平下，对于原材料和辅料的压价情绪都较高，但是对于辅料的涨价容忍程度是相对较宽的。

全国247家钢厂盈利率

四、卖出套保择时

硅锰的利润近期有所改善，主要是受到锰矿价格上涨带动的硅锰盘面价格抬升。目前我们看到本次地缘冲突比以往相对激烈，尤其是对霍尔木兹海峡正常航运的影响，反应到硅锰方面，最大的影响来自于锰矿海运费的抬升。我们尝试从双方面临的境况分析冲突结束的前瞻性指标或者事件来辅助硅锰冶炼厂找到更好的套期保值时机。

硅锰成本&利润（元/吨）

参考我们对2025年春节前夕硅锰快速拉升以及年后继续拉升的行情，我们判断，上涨的主要原因是锰矿持续的大幅去库。那么套期保值相对好的时机则是锰矿库存开始累增。不过期货价格反应更快，所以当我们能看到每周五的锰矿昂口库存数据时可能已经失去了这个机会。那么我们进一步思考，我们可以通过货代公司的锰矿预计到港数据来预判锰矿到港数据，但是我们长期跟踪这个数据后发现与Mysteel数据公司给出的港口库存数据长期存在一定差异，所以参考意义打了折扣。于是我们通过电话调研了解到，当矿山每次对远期锰矿报价时，可以通过电话调研大概知悉成交量环比增减情况。由此，我们总结历史规律，当矿山报价环比抬升时，成交量大概率是增加的，而一段时期内的低价往往伴随着特别小的成交量。综合所有因素，我们在看到2025年2月7日某大矿山的报价以及电话调研发运量环比抬升后，给了客户卖出套期保值的建议。

同样的经验，我们想再应用到本轮硅锰上涨行情时，发现这更难落地，主要是因为此次涉及到地缘冲突中的主体不确定性更高。从经济角度出发，关注冲突中参与方的通胀数据和原油绝对价格。原油绝对价格涨至历史较高水平将会对通胀数据产生较大影响，在此背景下双方则更有意愿在谈判桌上解决冲突问题。从历史经验来看，谈判往往伴随着阶段性停火和冲突的缓和。不过期货价格反应更快，而霍尔木兹海峡可以正常通行则会对航运价格下降有预期影响，在此预测背景下，海运价格或不再抬升，对于硅锰厂来说此时间窗口将有利于对硅锰进行套期保值。