炼化行业研究方法论:这些关键点你必须get到
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炼化行业研究方法论:这些关键点你必须get到

最新高手视频! 七禾网 时间:2019-11-18 11:53:20 来源:中国石化 作者:陈国伟

聚烯烃及炼化行业的研究,国内机构研究员、三桶油的研究院,已经贡献了很多宝贵的经验、文献,对于能源化工行业的研究流派也很多,发表在市面的文章更多了。随着文莱的恒逸石化项目投产,文章陆续多起来,其中,也不乏一些专业的文章及研究报告,但是,多数都是基于目前价格体系、产品利润,没有对未来行业发展进行深入讨论。“大地”提供另一种研究思路,供各位参考。


1、能源价格


1.1 研究框架


对于能源化工行业来说,最基本的研究就是从供需平衡进行分析,供应端在3—5年左右,是否有变化,如果供应增加了,需求不变,那么行业利润就下降;反之就增加。再说需求端,3—5年左右,是否有变化,如果需求增加了,供应不变,那么行业利润就增加;反之就下降。供需平衡是最基本的,行业研究中,对行业的供需平衡要有个基本的预判。


当然,在实际研究中,还会涉及其它的影响因素,导致供需平衡的分析比较困难。就拿原油举例说明,如果仅仅有供需平衡表是不够的,还需要考虑影响供需平衡的多种因素。粗略的罗列,大致有几个影响原油供需平衡的因素。


1)地区局势。中东局势紧张,影响原油供应,原油价格就涨,反之就跌。


2)天气。美国湾区的飓风,会影响原油消费,原油价格跌。


3)各国经济发展。中美经济增速高,原油价格涨。


4)其它。


图一 油价影响因素


总之,供需平衡的影响因素很多,不同时期,要抓住主要的矛盾及影响因素,才能做到对于行业未来走势,心中有数。


研究能源化工行业,大体的框架需要了解哪些呢?


1)原料价格如何


2)下游消费如何


3)行业景气度如何


1.2 原油


原油是行业研究优先级别最高的研究对象,进入二十一世纪后,原油价格高的时候,经济就好;反之,经济就差,原油就是宏观指标之一。对于能源化工行业来说,原油价格就是企业的成本,毕竟,在石油化工行业,对于某个炼油商来说,原油成本占其企业成本的90—95%。如要研究石油化工行业,就要对原油价格有个最基本的预判,国外投行高盛、国内投行中金,开篇都有原油走势的研究。


未来3—5年,国际原油价格走势到底如何呢?“大地”预计,2020年继续筑底盘整,2021—2022年原油价格将上涨至70—100美金/桶,2023—2026年石油化工行业迎来一波景气期,原油价格将又达到100美金/桶以上。


当然,也要考虑,未来原油消费受新能源的冲击,不会再触及100美金/桶的价格。那下面,就要研究天然气、煤炭这两者未来的消费到底如何,是否仍存在供过于求的情况。


图二 原油价格走势


1.3天然气


天然气这块说了很多了,这几周的文章都在写天然气,各位可以回头看看“大地”这几周写的文章,丢几个链接,各位可以看看。


万字雄文剖析天然气:国内暴涨,有道理吗??    https://mp.weixin.qq.com/s/pheoklTQB8g1ZId8_iCSYg


稍微总结下,天然气这块,“大地”认为,欧洲未来全部使用天然气发电,交通运输电气化,将增加对天然气的消费,消费者在享受短期“廉价”的天然气红利后,天然气价格将恢复与原油指数钩挂,最终价格将上涨。


天然气价格的上涨,必然会导致其关联程度最高的液化气价格上涨,这个一定要注意哦。


最后要说一说煤炭价格。


1.4 煤炭


煤炭价格,可以粗略预判,煤炭大约80—90%的消费都是发电,随着国内新能源的推广,天然气、新能源等等的消费增加,煤炭的消费增速是下降的。煤炭消费必然会随着下降,煤炭价格大涨是没多大可能的。


长期而言,在原油、天然气以及煤炭三种能源中,煤炭价格有可能是最经济的,价格大涨的可能性较小;天然气短期是经济的、价格不会大涨,但长期将与原油钩挂;原油价格在10年内仍是宏观指标之一,在三年左右触底后,未来几年有大涨的可能。


下面就要分析石油化工行业利润了。


2、行业利润


2.1 经济走势


根据IMF及WEO的预测,2020年全球经济增速继续3.0%左右的增长,部分机构EIA、OPEC预计2020年全球经济增速略低于3.0%,不管如何,未来几年,全球经济维持2.5—3.0%低速增长是可以预见的,侧面反映了全球消费不佳,进入一个下行的周期,预计至少维持3—5年。


2.2 下游消费


石油化工的消费将随着经济的下行,增速逐渐降低。我们可以看到,很多石油化工的下游产品,将 步PTA的后尘,行业利润逐步的缩减。2019年是PTA、后面将是PP、再后面将是PE以及其它石油化工产品。


2.3 行业利润


石油化工下游几个产品利润走势到底如何呢?PP产品,从最高的2000元/吨,将降至500—800元/吨。主要的原因不外乎,全球的消费不佳,但是产能却一直在增加,产能的增速高于消费的增速,从而导致供过于求,行业利润逐步收窄。


3、未来发展


3.1 未来产能


刚才说了,行业的产能是逐步扩张的,主要的原因是下游的企业利润收缩后,为了企业生存及获得更多的利润,都采取了向上游扩张的办法。例如,恒力石化、荣盛石化、恒逸石化在PTA行业利润收缩后,开始向炼油行业、聚烯烃行业扩张;再如,三桶油炼油利润收窄后,都选择了向聚烯烃行业、化工行业扩张;这些都会打破既有产业的格局,导致某个行业从供不应求转化供过于求,行业的利润将巨幅下降。


根据国外研究机构的数据,到2025年,国内聚烯烃产能同比2018年增加约一倍,也就国内聚烯烃产能每年增速约10%;这还不是最坏的,美国聚烯烃产能再2019年—2020年将大规模释放,该产品当然不能在美国国内消化,主要是出口至东北亚,也就是说,东北亚在未来将有大量的产能释放、大量的聚烯烃产品涌入,行业的利润会收窄吗?到底如何呢?


3.2 未来行业利润


按照BP能源/IEA的数据,从2015年开始,炼化行业的裂解利润开始下降,从最高的约20美金/桶,降至当前的10—12美金/桶。“大地”认为,随着美国、东北亚地区的炼油、聚烯烃产能的释放,未来2—3年,石油化工行业的利润将大幅度下滑,维持3—7美金/桶是常态。美国湾区各别炼油商的裂解利润已经下滑至5美金/桶左右,行业的低毛利将维持很长一段时间,至少5年左右,之后将如下:


行业利润收缩---破产企业增加---行业利润反弹


那么,到底煤炭、轻烃、石油三条路线,哪个的成本最有竞争力呢?


3.3 其它


“大地”初步给各位测算下三条路线的利润。


基准:煤炭、轻烃的设备折旧为10年;石油的设备折旧为0年;原油价格不超过70美金/桶,煤炭价格为坑口煤价格约200元/吨;环保要求严格,煤炭要求污水排放为“零”;产品,煤炭、轻烃路线为“大路货”,石油路线为特种料。


3.3.1 盈亏平衡点


中国石化经济技术研究院研究结果表明,当煤价为220元/吨时,煤制烯烃的成本与原油在54--58美元/桶的石脑油制烯烃的成本相当;当甲醇价格在2000元/吨时,甲醇制烯烃的成本与原油在74--78美元/桶的石脑油制烯烃的成本相当。


图三 不同路线聚烯烃成本


研究煤化工,首先要了解煤炭生产企业的成本,按照2018年的数据,神华、宝泰隆、陕西煤业的煤炭成本为113—260元/吨。


图四 煤制烯烃完全成本


整个煤制烯烃的成本随着煤炭价格的变动而增加,在煤炭价格350—400元/吨的时候,煤化工生产一吨聚烯烃完全成本达到6000—6100元/吨;相对应的,原油价格是70—75美金/桶。因此,当原油价格超过75美金/桶的时候,煤化工的竞争力将强于传统的石脑油制烯烃。


我们考虑煤制烯烃的竞争力、利润,要考虑两个因素,一个是煤炭企业坑口煤的成本,不同的煤炭生产商成本、竞争力不同;一个是全球原油的价格,在高油价下,煤制烯烃的竞争力比较强。


如根据2019年的价格体系,在原油价格为70美金/桶以下的情况下,煤炭的盈利仍低于石油路线;轻烃路线暂时毛利还不错,略高于煤炭;如原油价格高于70美金/桶,石油路线盈利开始下降,煤炭路线的盈利开始高于轻烃、石油路线;当原油价格高于80美金/桶,原油路线基本没有多大的竞争力。


也就是80美金/桶为界限,如原油价格高于80美金/桶,那么煤炭路线的优势明显;否则,原油价格低于80美金/桶,石油路线的盈利水平还是不错的。因此,原油价格决定了三者的竞争力,必须预判3年左右的原油价格。


3.3.2 吨毛利


那么原油价格真的高于80美金/桶,三者的盈利到底如何呢?如果是生产“大路货”,煤炭路线肯定吨毛利最高的;但是,如果生产管材料、注塑料的话,原油路线的毛利还是最高的,为什么呢?因为煤炭、轻烃路线对催化剂配方、下游客户接受程度方面,暂时都不如原油路线,需要5—10年进行攻关才可以。但5—10年之间会发生很多事情哦。


3.3.3 其它


上面一直强调,随着行业产能的扩张,吨油毛利下降,未来5—10年,将行业利润下滑可以预见,行业可以预见从景气转为不景气。回顾一下,10年前,山东炼油商因裂解利润下滑,大量的企业被兼并;10年后,石油化工行业会不会又这样呢?“大地”认为,是会的,根据高盛的报告、“大地”的裂解利润跟踪,2019—2020年将是裂解利润的高点,之后裂解利润将下滑,盘整至少3—5年。再看产能方面看看。


2018年全球炼油产能为49.64亿吨/年,2019年预计将达到50.2亿吨/年,预计新增炼油产能约7000万吨/年,多数新增产能都是来源于中国,中国新增产能约5000万吨/年;预计2022年全球炼油产能将达到58.5亿吨/年,同比2019年增加近8.3亿吨/年,其中,中国预计新增产能约2.2亿吨,国内炼油产能将接近10亿吨/年,预计炼油开工率将低于75%(行业开工率低于75%则表明该行业不景气)。


图五  全球新增产能


2022年国内炼油行业富余产能接近2.5亿吨/年,2025年远期将达到3.0—3.5亿吨/年,预计行业的裂解利润将进一步降低,3—5年内炼油业的毛利都维持5—8美金/桶的低水平,届时将考验各企业的现金流、成本控制,将有一批企业会破产,预计2025—2028年才能逐步恢复行业景气度。


4、小结


研究能化行业,需要关注、预判原油价格,当原油价格低于80美金/桶,石油路线优于轻烃、煤炭路线;2019—2020年将是石油化工行业裂解利润的高点,之后裂解利润将下滑,盘整至少3—5年。

责任编辑:刘文强

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