近来，棉花09合约上，主力多头连续逼仓，大有逼空行情的味道。这波行情到底能走，怎样判断行情结束的信号，以及投资者要注意的操作要点，本文将做详细的介绍。
 
　　首先介绍一下这波行情的背景。自2008年11月开始的这波棉花的大牛市，是在产量不断下降，而金融危机后，各类企业补库和市场消费复苏的共同需求拉动下，供应缺口扩大造成的。根据USDA的月度供需报告，2009/2010年度，中国棉花的供应需求缺口在141万吨左右，而2010/2011年度的缺口将下降至94万吨左右。总体来讲，棉花还处在供不应求的市场环境中，但是未来棉花供应紧张的格局有望缓解。而棉花价格从11000左右启动，已经上涨到了18000元以上，累积涨幅超过了60%，创下了历史新高。

在这样的背景下，国家启动了宏观调控的大棒。6月25日，中棉协网站预警了国储抛储60万吨的预案已经通过。而之前已经将棉花的进口配额提高到360万吨。在政策的作用下，棉花现货价格继续上涨，而期货价值则出现了一波调整。郑棉1101在7月15日创下了16030的调整低点，而郑棉1009也在同一天创下了17860的低位，下破了18000点大关。
 
　　然而，随后的行情峰回路转，不甘失败的多头主力在1009合约上发力。利用今年棉花预计收割期推迟，9月份可供交割量不足的问题，连续做多。持仓量继续稳步上涨。7月19日，郑棉1009合约创下18410的新高，持仓量超过10万手。而同时，棉花现货价格开始出现下跌，回落到18313点。棉花价格重了出现了现货贴水的现象。
 
　　虽然在郑棉1009合约上，多头主力前十持仓量大，超过空头前十主力持仓达7586手之多，且可供交割的仓单数量只有295张仓单和47张有效预报，但是后期期现套利空间一旦打开，那套利盘将有可能打压棉花价格。
 
　　那让我们来计算一下价差到多少才有套利空间的问题吧。现货进行期现套利的成本主要包括入库费用、仓储费用、交割费用和资金成本。入库费用包括公检费和搬运费合计40元。仓库按0.6元/天，按两个月算，共计36元。交割费和交易手续费合计30元。资金成本以18000元/吨，月息千分之五计算，合计180元。再加上包装成本100元。总共每吨的套利成本在386元。此外，今年产的棉花在09合约交割时将贴水200元/吨，也应该计入成本。那么合计的成本将高达586元/吨。
 
　　但是这586元是按照最高成本计算的，即完全以现在的价格全额买入，而持续到9月份进行交割。实际情况发展应该不会这么极端。以目前现货市场清淡的成交和现货价格的走跌来看，棉花价格中线下跌还有一定空间。在下游纺织企业持币观望的态度下，手上有现货的棉企如果等待在现货市场上交易，则很难保证能够在18300以上的价格将手上的存货全部卖出。那在目前18400点以上的1009合约上进行卖出套期保值，则是不错的选择。
 
　　根据以往的历史数据来看，现货与09合约的基差高点往往出现在8月底9月初的时候。而截止7月19日的基差回复到-77。而纵观近3年的历史数据，8月底的基差至少也应该在300个点以上。那目前点位的卖出套期保值的盈利空间将有近400个点。
 
　　图1：郑棉现货与09合约基差分析

来源：Wind、东兴期货研发中心
 
　　从现货成本看，现货价格突破18000点大关是在6月22日。假设现货商的进货成本就在18000元左右，那加上期现交割的586元的交割成本，总成本也不超过18600元。以此推论，现货商18600以上卖出套保的冲动将加强。
 
　　而根据中国棉花信息网对棉花企业抽样调查的结果，截止2010年6月底，国内棉花商业库存总量为190万吨（包括外棉和进入流通环节的棉花，不包括国储棉）。其中，内地商业库存为101万吨；新疆商业库存为（未出疆）89万吨。目前的商业库存数量其实已经处于历史同期的高位水平。在下游成交清淡的时期，如果能够将这部分库存全部在18000以上的价格卖出，对于棉企来讲，获利还是十分丰厚的。
 
　　因此，笔者认为09逼空行情的高点应该在18600点以下的位置。
 
　　图2：商业库存变化

数据来源：中国棉花信息网、东兴期货研发中心
 
　　对于参与这波行情的投资者来说，具体行情的结束，应该会出现以下的显著特征：1、有效预报数突增，显示企业准备卖出套保的实盘交割。2、期货盘中放量减仓，多头获利了结。而政策面上，如果抛储时间表正式出台，则可能刺激这轮逼空行情的结束。投资者在这些信号发出前，还可以日内谨慎顺势参与做多，但是要控制好风险