近日，市场担忧中国收紧进口加拿大菜系转基因产品的审批政策，中加关系因孟晚舟事件变的较为敏感，叠加美朝领导人会晤未达成任何协议，中美贸易谈判仍存不确定性，国内菜粕、菜油期价大幅上涨，但我们认为目前菜粕、菜油并不具备持续大幅上涨的条件。

主要原因如下：1、进口加拿大菜系产品政策收紧并未被证实；2、菜粕、菜油具有较强的被替代性，即可通过增加大豆、豆粕或其他杂粕的供给弥补菜粕的缺口，通过增加棕油、豆油等植物油的供给弥补菜油的缺口，故在国内外油料油脂及蛋白供求相对宽松的条件下，菜粕和菜油不具备持续上涨的产业基础；3、菜系在国内外油脂油料市场的供给结构中所占比重较低，又其他油粕产品对其具有较强的替代影响，故菜粕、菜油很难走出独立的行情。

对近期油脂油料市场投资机会的展望：1、在中美贸易谈判结束前，美豆维持震荡，连豆粕偏空运行，菜粕呈现低位震荡，但受中加贸易政策影响较大；2、基差方面：国内大豆供给充足，豆粕需求预期悲观，豆粕基差震荡偏弱运行，菜粕基差受政策影响较大，若后期进口加菜系产品政策收紧被证伪，则菜粕基差存在阶段性走强的机会。3、豆菜粕价差：国内大豆供给充足，豆粕需求预期悲观，而菜粕库存偏低，菜粕远期消费转好，豆菜粕价差维持震荡偏弱走势不变。但是，若后期进口加菜系产品政策收紧被证伪，则豆菜粕价差有阶段性走强的风险。4、油粕套利方面：非洲猪瘟疫情持续蔓延导致豆粕消费预期减少，国内大豆需求量及压榨量将会降低，从而导致豆油供给偏紧，豆油/豆粕维持震荡偏强走势；菜油/菜粕跟随豆油/豆粕震荡偏强运行，但需警惕菜系进口政策对菜油/菜粕走势的扰动。

1、蛋白粕市场历史回顾

自2018年中美贸易关系恶化以来，国内连豆粕与美豆的走势有分化、有趋同，在贸易关系恶化初期国内连豆粕表现偏强，但也未走出持续大幅上涨的趋势，而美豆的下跌则比较流畅。其主要原因是国内豆粕供给充足，而美豆出口下降预期较为强烈。2018年7月中旬至10月上旬，国内连豆粕与美豆走势相关性逐步增强。此后，在中美贸易谈判的预期下，美豆呈现震荡偏强（上涨过程曲折、涨幅有限），连豆粕下跌的比较流畅。其主要原因是，中美贸易谈判、南美天气条件逐步好转，南美大豆减产幅度有限，美豆价格下有支撑、上有压力，国内在非洲猪瘟影响下，市场预期豆粕需求下降，国内豆粕供给充足，连豆粕价格维持弱势。

2019年3月1日，中加关系因孟晚舟事件变的较为敏感，市场担忧中国收紧进口加拿大菜系转基因产品审批政策，叠加美朝领导人会晤未达成任何协议，中美贸易谈判仍存不确定性，国内菜粕、菜油期价大幅上涨。但中加关系变化实为中美贸易关系的附属品，若后期中美贸易达成协议，中加关系有望迅速恢复正常，届时国内蛋白粕市场预计回归至基本面因素主导。

2、为何中加关系变化对国内菜系影响大

关于当下菜系市场，我们首先要考虑“为何中加关系的变化对国内菜系市场影响如此之大？”，该问题的核心在于国内菜系的供给结构和进口结构。从近年国内菜籽供给结构看，国产菜籽逐年减少，菜籽进口量逐步增加。自2017年进口菜籽量占国内菜籽供给总量的比重已达50%，这也意味着进口菜籽的变化对国内菜系市场的影响将大于国产菜籽。2018年我国菜籽进口总量为476.6万吨，同比0.39%，国产菜籽量预计在400万吨左右。我国菜籽进口结构方面，2018年我国进口加拿大菜籽445万吨（占国内菜籽总进口量的92.48%），进口俄罗斯菜籽20.5万吨（占比4.25%）、进口蒙古菜籽8.35万吨（占比1.73%）、进口澳大利亚菜籽7.4万吨（占比1.54%）。从我国菜籽进口结构看，我菜籽进口来源地集中于加拿大。

从近年国内菜粕供给结构看，国产菜籽压榨的菜粕供给量逐年减少，进口菜籽压榨的菜粕和直接进口菜粕的供给量逐步增加。自2017年国产菜籽压榨的菜粕供给量占国内菜粕供给总量的比重已低于50%，这也意味着进口菜籽菜粕的变化对国内菜系市场的影响将大于国产菜籽菜粕。2018年我国进口菜籽压榨的菜粕产量和直接进口菜粕量占国内菜粕总供给量的比重在65%左右（其中直接进口菜粕所占比重在21%左右），国产菜籽压榨菜粕的产量占国内总供给量的比重降至35%左右。我国菜粕进口结构方面，2018年我国菜粕累计进口130万吨，其中进口加拿大菜粕127.55万吨（占比98%），进口澳大利亚菜粕2.36万吨（占比1.8%）。从我国菜粕进口结构看，我国菜粕进口来源地集中于加拿大。

从近年国内菜油供给结构看，国产菜籽压榨的菜油供给量逐年减少，进口菜籽压榨的菜油和直接进口菜油的供给量逐步增加。自2017年国产菜籽压榨的菜油供给量占国内菜油供给总量的比重已低于50%，这也意味着进口菜籽菜油的变化对国内菜系市场的影响将大于国产菜籽菜油。2018年我国进口菜籽压榨的菜油产量和直接进口菜油量占国内菜油总供给量的比重在57%左右（其中直接进口菜油所占比重在22%左右），国产菜籽压榨柴油产量占国内总供给量的比重降至43%左右。我国菜油进口结构方面，2018年我国菜油累计进口130万吨，其中进口加拿大菜油109.8万吨（占比87%左右），进口俄罗斯菜油8.5万吨（占比6.7%左右）。从我国菜油进口结构看，我国菜油进口来源地集中于加拿大。

小结：根据以上分析，进口菜籽、菜粕和菜油占国内菜系总供给量的比重已超过50%，这意味着菜系的进口变动情况对国内菜系市场影响将会增大；菜系进口结构方面，无论是菜籽、菜粕还是菜油，我国进口的来源地均集中于加拿大。在此，我们需要考虑“能否从其他地区进口菜系产品来弥补加拿大的缺口？”，该问题的核心在于全球菜系的供给结构。

3、全球菜系的供给结构

根据USDA数据显示，近年全球菜籽产量在7000万吨左右，2018/19年度全球菜籽产量约为7037万吨，同比减少4.94%。从全球菜籽主产国（地区）看，菜籽生产集中于加拿大、欧盟、中国、印度、澳大利亚等国家（地区）。根据2018/19年度产量数据显示，加拿大菜籽产量2110万吨（占比30%左右），欧盟菜籽产量1960万吨（占比28%左右），印度菜籽产量600万吨（占比8.5%），澳大利亚菜籽产量230万吨（占比3%左右），乌克兰菜籽产量285万吨（占比4%左右），俄罗斯菜籽产量200万吨（占比2.8%左右），美国菜籽产量164万吨（占比2.3%左右）。欧盟既是菜籽主产区，又是菜籽主要消费区。虽然欧盟菜籽产量较大，但其消费量更大，欧盟近年每年需进口400万吨左右的菜籽，故欧盟很难作为我国菜籽进口的来源地。

印度方面，由于印度人口众多，且随着其经济的发展，印度国内对油料的需求每年增加。根据数据显示，印度每年需进口1000万吨的棕榈油，其菜籽基本不出口，因此印度也很难作为我国菜籽进口的来源地。其余国家菜籽产量较低，其很难弥补加拿大菜籽的缺口。综上分析，进口加拿大菜系政策的变化对国内菜系市场影响较大。在此，我们要考虑“其他油料、油脂、蛋白粕能否弥补国内菜系的缺口？”，该问题的关键在于国内油脂油料市场的供给结构。

4、国内油脂油料市场供给结构

从我国油脂油料供给结构看，菜系所占比重不大，且菜粕和菜油具有较强的被替代性，当进口加拿大菜系产品受阻时，可以通过其他油料油脂品种弥补菜系的缺口。我国油料供给结构方面，根据数据统计，2018年我国大豆占国内油料总供给的比重为76%左右（1.27亿吨），花生所占比重为10%左右（1727万吨），棉籽所占比重为6.5%左右（1093万吨），菜籽所占比重5%左右（830万吨），其中菜籽进口量480万吨左右。我国蛋白粕供给结构方面，2018年我国豆粕占国内蛋白粕总供给的比重为82%左右（7052万吨），菜粕所占比重为7%左右（600万吨），棉籽粕所占比重4.8%左右（414万吨），葵花籽粕所占比重1.6%左右（139万吨） ，其中进口类菜粕390万吨左右。若用进口大豆替代进口类菜粕，则需进口500万吨左右的大豆即可。

我国植物油供给结构方面，2018年我国豆油占国内植物油供给总量的54%左右（1730万吨），棕榈油所占比重为20%左右（630万吨左右），菜籽油所占比重为18%左右（580万吨左右），花生油所占比重为9%左右（290万吨左右）。其中，2018年进口类菜油330万吨。油脂间消费具有较强的替代性，若用进口大豆替代菜油，则需进口1800万吨左右的大豆弥补菜油缺口；另外，还可直接通过进口棕油弥补菜油的缺口。

5、未来展望

（1）价格趋势展望。

观点：美豆震荡，连豆粕偏空，菜粕震荡。

逻辑：在中美贸易谈判结束前，美豆下有中美贸易谈判的支撑，上有南美大豆丰产的压力，预计美豆价格维持震荡；连豆粕方面，南美大豆丰产预期较强，巴西大豆上市时间偏早，国内大豆供给充足，非洲猪瘟疫情持续蔓延，豆粕消费预期减少，预计豆粕期价维持偏弱趋势；菜粕方面，国内菜粕库存偏低，但菜籽库存正常，且目前处于菜粕需求淡季，预计近期菜粕期价维持震荡；若后期进口菜籽受阻被证实，则菜粕震荡偏强运行概率较大，但在豆粕的替代效应影响下，菜粕上涨空间或有限；若后期进口菜籽受阻被证伪，则菜粕期价仍将跟随豆粕偏空运行。

风险因素：中美贸易谈判、中加贸易政策变化。

（2）两粕基差走势

观点：豆粕基差震荡偏弱，菜粕基差受政策影响大。

逻辑：豆粕基差方面，国内豆粕供给充足，非洲猪瘟疫情持续蔓延，豆粕消费低迷，豆粕现货价格持续下降，豆粕期价跟随现价回落，预计豆粕05合约基差维持震荡偏弱趋势；菜粕基差方面，目前国内菜粕库存偏低，但处于消费淡季，且国内菜籽库存基本正常，3月1日市场担忧进口加拿大菜系产品政策收紧，菜粕期价表现较强导致菜粕05合约基差大幅收窄，若后期进口加菜系政策收紧被证伪，则菜粕基差走强概率较大，届时市场将给出较好的卖出套保的机会。

风险因素：中美贸易谈判、中加贸易政策。

（3）豆菜粕价差套利机会分析

观点：豆菜粕价差维持震荡偏弱走势。

逻辑：南美大豆丰产预期较强，巴西大豆上市较早，国内大豆供给充足，而菜粕库存偏低；需求方面，非洲猪瘟疫情持续蔓延，豆粕消费比较悲观，虽然目前处于水产养殖淡季，菜粕季节性需求较弱，但水产养殖利润较好，预计远期菜粕需求逐步转好，豆菜粕价差维持震荡偏弱走势不变。但是，3月1日市场担忧进口加拿大菜系产品政策收紧，菜粕期价大幅上涨，若后期市场担忧被证伪，则豆菜粕价差有阶段性走强的风险。

风险因素：中美贸易谈判、中加贸易政策。

（4）油粕套利机会分析

观点：豆油/豆粕震荡偏强，菜油/菜粕震荡偏强。

逻辑：由于国内非洲猪瘟疫情持续蔓延，豆粕消费预期减少，国内大豆需求量及压榨量将会降低，从而导致豆油供给偏紧，豆油/豆粕维持震荡偏强走势；菜系方面，临储菜油拍卖基本结束，国内菜油供给逐步减少，另外在豆油供给下降的预期下，菜油表现或偏强，菜粕方面则跟随豆粕震荡偏弱运行，故预计菜油/菜粕跟随豆油/豆粕震荡偏强运行，但需警惕菜系进口政策对菜油/菜粕走势的扰动。

风险因素：棕油供给超预期、原油价格下跌、中加贸易政策。