1. 8月经济：积极线索在增加

1.1 一问：经济修复的线索？

8月中下旬，高频指标积极回升、改善幅度为近半年最大，或释放经济修复的信号。8月工业热力指数同比持平前月，8月中下旬边际改善明显，同比反弹7.5个百分点、为3月以来最大，或反映经济开始修复；结构上石化链生产改善最大、同比上行13.8个百分点，消费链生产也有回升（上行2.1个百分点）。PMI等宏观领先指标也可印证，8月制造业PMI环比上行0.6个百分点；主要分项中，新订单指数回升幅度大于生产（分别上行2.1、0.5个百分点），内需订单指数上行幅度大于新出口订单（分别上行2.3、0.5个百分点）。综合来看，8月工业增加值或为4.5%。

结构上，内需修复的积极信号更多，一是天气对居民出行的扰动缓和，或指向社零小幅回升。8月以来，反映服务消费的出行高频有所修复，全国迁徙规模指数、国内执行航班架次同比分别回升9.3个百分点至-5.2%、回升3个百分点至4.7%。但商品消费或依然疲软，乘用车零售量同比较前月回落2.3个百分点至-22.2%，白色家电零售额同比回升8.6个百分点至-10.7%、仍在历史低位。同时；当前社会集团主动压降费用的趋势并未根本性扭转，或继续压制社会集团消费修复。综合来看，基数回落下，预计8月社零增速或小幅回升至0.9%。

二是前期化债挤出效应、自有资金约束均有改善，或指向8月投资下探空间有限。影响投资更重要的是到位资金情况，其一来源于企业盈利，领先投资增速约1年左右；数据上2025年下半年企业盈利增速回升，对应支撑2026年8月投资。其二来源于财政资金，传导时滞约1-2个月；6-7月化债对投资的挤出效应缓解，项目投资用专项债并未进一步走低。综上。8月固定资产投资累计增速或为-6.8%。结构上，受政府行为影响较小的制造业投资回升幅度或也相对较大。

对比之下，AI景气与美国库存周期等中期逻辑继续演绎，但天气或扰动短期出口。AI高景气继续支持出口，包括直接拉动AI出口走强、及间接拉动新兴国家工业化进程，进而拉动我国对东盟等地区生产资料出口。除AI外，出口份额替代与美国进口回升周期背景下，下游出口或延续改善。但短期内，台风等极端天气或继续对8月出口产生扰动；8月外贸货运量同比-7.9%、较7月下行7.3个百分点。综合上述，8月出口同比或回落4.8个百分点至19%。

1.2 二问：价格端有何“新变化”？

8月以来，不仅油价回升，PPI中铜、煤及CPI中猪肉、黄金价格均有上涨。PPI方面，国际油价领先石化链PPI半个月左右，虽然6月中下旬布伦特原油价格回落，但7月以来油价再度回升，且在中下旬以来保持相对稳定（平均89.4美元/桶、环比19.8%）；其余大宗商品中，煤价、铜价也有上涨，环比分别为4.1%、3.4%；钢价则有回落，环比为-1.1%。CPI方面，8月以来，生猪存栏供给增加对猪价的约束边际缓解下，猪肉价格继续上行（环比0.5%）；蔬菜价格也有回升（环比6.5%）、基本符合季节性；同时，金价结束连续6个月的下行态势，8月环比7.4%。

中下游供给出清或延续，叠加原油等大宗价格重新回升，或指向8月PPI再度上行。中下游方面，虽然产能利用率偏低的问题仍然明显，但高油价在加速石化链中下游“产量出清”；当前中下游开工、库存、就业、企业数量均明显下行，供给出清已在令中下游PPI“超额上行”，且所有行业包括化学原料、化学制品、化学纤维、橡胶塑料、纺织业等PPI均会出现上述变化。与此同时，AI通胀对PPI的支撑或继续，中下游价格或呈现相对韧性。综合来看，预计8月PPI同比或回升至3.9%。

PPI向CPI的传导或继续演绎，意味着8月CPI同比或也重新上行。8月CPI同比虽然继续面临高基数的影响，国补退坡与企业降费拖累消费；但商品方面，7月中下旬油价再度回升，沿着“石化链中下游PPI-核心商品CPI”的传导路径带动核心商品CPI上涨，同时金价环比也有回升，AI高景气也对AI领域消费品价格形成支撑。服务方面，8月以来人流出行边际修复，全国迁徙规模指数、国内执行航班架次同比分别回升9.3个百分点至-5.2%、回升3个百分点至4.7%，指向服务消费或边际改善，对服务CPI形成支撑。综合来看，预计8月CPI同比或重新回升至1%附近。

1.3 三问：政策端释放哪些积极信号？

目前存量政策已在积极推进，一是8月专项债发行提速。2026年1-7月，地方新增专项债累计发行2.4万亿元，相较去年同期少发3436亿元；发行进度落后去年同期超5个百分点。8月以来，新增专项债发行提速，较去年同期多发322.8亿元；考虑到2026年新增专项债额度是4.4万亿，剩余四个月有1.5万亿专项债待发行、理论上应较去年同期多增1456亿元。同时，前期财政形成“沉淀资金”，7月以来已在释放；财政存款余额同比回落至6306亿元。

二是发改委部署8000亿元政策性投放，优化投向及支持比例。6月以来，各地加紧储备2026年新型政策性金融工具申报项目，规模达8000亿元，较2025年5000亿元大幅增长60%。8月中旬发改委加快部署新型政策性金融工具的投放工作。重点投向方面，政策明确6大板块23类细分领域，强调对民间投资、产业类项目的支持。支持比例方面，其中智能机器人、卫星互联网、普惠养老托育机构等为80%上限；其余统一执行资本金支持比例50%上限。

三是多地“国补”资金在扩围，房地产领域推出新政，有助于提振后续消费与购房需求。上海、江苏、湖北等地密集启动消费品以旧换新“自主品类”补贴扩围活动。此次扩围重点聚焦智能家居、适老化家居及绿色家电领域，在国家规定的8类补贴产品基础上，新增洗碗机、扫地机器人、智能马桶、外骨骼机器人等约10类产品。此外，8月28日，房地产领域在全国层面推出新政，一是住建部等三部门改革商品住房销售制度，新项目优先现房销售；二是个人住房贷款最长延长至40年。受地产持续调整的影响，居民存在积压的购房需求，上述改革的重点有助于释放积压需求。

重申观点：8月以来，经济修复的积极线索在增加，指向四季度经济或有温和回升。8月极端天气对经济的扰动或仍在，但结构上已有积极现象。一是居民出行边际改善或支撑消费小幅回升，二是资金约束改善或对投资形成一定托底，三是油价等大宗价格回升或带动通胀重新上行。综合来看，8月“申万经济热力指数”增速或稳定在4.2%附近。往后看，受益于AI革命、出口份额替代与美国进口回升周期的影响，出口或延续高景气；内需方面，政策已在积极落地，包括专项债发行提速、8000亿政策性金融工具落地、国补扩围等，9月开始经济修复的路径或更加清晰。

风险提示

1）油价超预期变化。油价变化超出预期。

2）外部形势变化。地缘政治等外部形势变化对经济指标构成更大扰动。

3）政策落地速度不及预期。前期以旧换新、设备更新等政策对内需的影响分化。