美国总统特朗普7月8日表示，将对从海外进口的铜及铜相关产品征收50%的额外关税。还将对药品及药品原料征收200%的额外关税，但将设置一年以上的缓冲期。特朗普表示这两项措施均会在近期正式公布。

白宫讨论的这些额外关税，依然是依据美国《贸易扩展法》第232条，如果实际启动，将成为继汽车、钢铝制品之后又一项按领域征收的关税。

预计征税对象不仅包括铜本身，还将涵盖铜线、铜废料以及含铜产品等衍生品，但不包括铜精矿，也不包含用铜终端如家电、电子等板块。

消息公布后， COMEX铜期货三连涨，触及5.89美元/磅，刷新历史高位。而LME铜期货价格则震荡承压，一度快速回落至9553美元/吨，随后有所反弹。国内沪铜主力合约测试78160元/吨低位后小幅回升。

为什么是铜？

首先，我们要弄清，为什么美国要加铜关税？大致来看，美国每年生产大约80-85万吨精炼铜，但消费量却高达160万吨。这一缺口完全依靠从海外进口来填补，从而形成了一种潜在的地缘政治脆弱性。然而，即使在美国本土，铜资源也并不匮乏，只是需要有人足够勇敢、富有且有耐心去开采——特别是在一旦相对便宜的进口铜失去吸引力的情况下。所以，征收关税的理由也就浮出水面了。

数据来源：ifind、紫金天风期货研究所

至少，白宫的逻辑就是这样的。特朗普已承诺对进口铜征税，并将铜确定为美国繁荣的关键投入。当然，目前讨论中50%的全面关税最终不太可能成为现实。接下来依然将是谈判与妥协的阶段。

美国白宫的数据显示，在美国国防部使用的各种材料中，铜的用量位居第二。特朗普政府提出的目标是：在美国国内扩大生产和提炼铜材基地，到2035年前使产量增加70％，将进口依赖度从目前的45％降至30％。

其次，我们从中美贸易摩擦对中国各行业影响可能性来看，受美国关税影响行业较大板块中，如上图所示，美国较容易找到替代中国的终端行业为汽车零配件、钢铝产品等，所以年初以来，美国加税的首要板块钢铁和铝就首当其冲。

征收铜关税并非良策

虽然美国铜储量丰富，但开采成本日益高昂，难度也在增加。多年来，铜供应短缺的隐忧一直存在，而随着绿色能源转型和“电气化”的推进，原本自然增长的需求被进一步放大。

另外，人工智能对数据中心的依赖和对电力的扩张及改善，也是铜消费新的蓝海。美国不断增长的国防预算增加了进一步的压力。不过，尽管采矿正成为一个紧迫的问题，但新建铜矿可能需要几十年和数十亿美元。力拓和必和必拓旗下的Resolution可能是美国最大的铜矿，但多年来一直深陷法律纠纷。

理论上，关税可以通过推高价格来激励新的产能。根据估算，当铜价达到12000-13000美元/吨之时，才是铜矿开采开始具备经济可行性的价格水平。而在特朗普表示将“着手解决铜问题”之后，美国铜价大致就处在这一水平。

不过，贸易关税是一种粗暴的工具，而且存在一个致命缺陷：矿业公司的投资规划是以数十年为周期的，而关税却可能在一纸行政命令下瞬间取消。

此外，把铜矿真正开采来只是第一道难题，第二个问题是如何使其变得可用。美国的铜冶炼几乎已经达到瓶颈，无法进行更多的铜粗炼精炼扩产，无论是从环保因素还是从当地高昂的人工成本考虑均是如此。但铜的粗精炼加工如今几乎完全转移到了中国，目前全球近一半的铜在中国冶炼，而美国仅占3%。而一些美国的铜冶炼厂甚至已经被改造成了数据中心。

当然，尽管矿业公司需要多年确定性才能动工，但技术公司并不那么拘泥。如自由港以及由必和必拓支持的初创公司Ceibo，正在探索从现有矿场提取和精炼更多铜的新方法。而铜价上涨可能会给他们带来一剂强心针。

L-C的价差——究竟谁在受伤？

我们要明确一点，市场铜价的标的依然是LME市场，但当下由于关税的问题，COMEX市场成为短期最强的标记定价者。但必须指出的是，本次COMEX价格上涨的主因，并不是美国市场本身的供需错配所直接引起的价格波动，而是市场对L-C比价修复的主动操作。关税问题并不是当地铜价上涨的充分条件，而是其中的一个变量，关税本身也并不能直接决定美国市场制造业是否能够回流，只能成为其必要条件之一。

由于L-C价差从年初开始迅速走扩，大量贸易商及生产商开始出现地区间套利，将大量精炼铜运往美国。库存变化上，截至7月10日，COMEX铜库存高达22.34万吨。而在2月，COMEX铜库存还不足10万吨。同时，LME铜库存的快速去化与纽约COMEX铜库存激增形成鲜明对比。LME铜库存自2月中旬以来锐减，约从27.09万吨下降至当前的10.81万吨（7月10日），降幅超60%。

由此，近期LME市场显现出典型的“现金日头寸对抗”特征。2025年6月24日，LME的“tom-next”隔夜价差升水达69美元/吨，推动即期至三个月价差（cash–3s）扩大至397美元/吨，创下自2021年以来新高，仅次于当时历史逼仓事件（当时一度飙升至1000美元/吨以上）。

从LME市场看，至2025年6月20日的白色曲线明显高于六个月前（蓝线），前端结构呈现强烈back，这意味着市场预期短缺将持续至2026年6月，而铜的供应预期也将继续对市场的定价体系形成影响。

不过后期而言，不同于232调查阶段，此次关税发布到市场预期执行时间较短，抢出口的难度加大，尤其是一些目前尚未出港的货物，因此短期抢出口的难度加大。

市场波动率下降——狼来了的故事

尽管美国总统近日升级了贸易战，但市场波动率已降至接近今年最低水平，而股价处于创纪录高位，其背景是围绕特朗关税的焦虑正在消散。

衡量标普500指数短期预期波动率的波动率指数(VIX)已跌至16，远低于其约20的长期平均值。衡量美国国债市场预期波动率的一个类似指数也接近三年低位。

特朗普最新的关税举措，使关税水平比市场预期的更接近他在4月初宣布对数十个美国贸易伙伴加征的高关税。然而，最初的所谓“对等”关税在股市暴跌后被推迟实施并重新谈判，特朗普随后又将实施关税的截止期限从7月9日推迟到8月。

其结果是，对于特朗普当前的关税威胁，投资者远不像对他之前的言论那样当真，并且押注他最终会降低那些严重损害美国经济增长的关税。这种交易在市场上被称为“TACO”，即“特朗普总会退缩”(Trump Always Chickens Out)的首字母缩略词。现在市场上有一个“特朗普看跌期权”。

而在外汇市场，特朗普对巴西征收50%关税的威胁周三导致雷亚尔暴跌，但整体市场表现平静。芝加哥商品交易所CME的预期汇率波动（如欧元兑美元）指数已较4月高点大幅回落，目前大致处于年初水平。

于铜而言，从2月以来，美国的关税预期开始引发的全球铜库存"大西迁"就表现的明显。市场已分别于3月、6月提前交易预期，COMEX铜出现两轮大涨，如今市场敏感度也在逐步下降。

中国的应对之策

如前文提及，中国已经成为全球最大铜精炼国，2024年产量达到1200万吨，2025年将突破1300万吨，同时中国对美铜出口相对较少，不足美国铜进口量的2%。

从地缘政治下的全球铜生产版图来看，除去铜矿开采以外，我国开始转移到铜精矿转换至阳极板及阴极铜的链条。下图中的占比体现，包括了铜矿持有资源情况以及铜粗精炼份额。在AI化时代，铜粗精炼能力——而不仅仅是持有资源——决定了地缘政治优势。

2024年，尽管中国联盟铜矿产量占比在29.9%，但从粗精炼处理能力来看，中国控制着全球近一半的铜粗精炼能力，占比可达47.62%，远高于其余板块。

数据来源：CRU、MINGING、紫金天风研究所

所以，在美国宣布将对铜征收关税后，中国也马上表态：这个问题我们立场非常明确，我们一贯反对泛化国家安全概念，我们也始终认为关税战、贸易战没有赢家，滥施关税不符合任何一方的利益。

而面对日益加剧的地缘政治紧张局势，中国在海外的矿业收购达到了十多年来的最高水平，企业争相获得支撑全球经济的原材料。标普和Mergermarket数据显示，去年有10笔交易价值超过1亿美元，为2013年以来的最高水平。交易量的增加在一定程度上反映了中国在地缘政治气候恶化之前所做的努力。

中国主导着大多数关键矿物的加工，包括稀土、锂和钴，但必须进口大量原材料。美国和许多欧洲国家正试图减少对这些金属的依赖。

近年来，中国企业已经变得善于从西方竞争对手手中收购矿业资产，往往愿意对估值采取更长远的眼光，并投资于风险更高的司法管辖区。中国金融机构还为发展中国家的矿产开采和加工项目发放了数十亿美元的贷款。

对铜价产生的可能性影响及风险点

前文提及，当铜价达到12000-13000美元/吨之时，才是铜矿开采开始具备经济可行性的价格水平。而在特朗普表示将“着手解决铜问题”之后，美国铜价大致就处在这一水平。也就是说，无论关税预期是否落地，CMX铜价基本将处于该点位运行，以此来刺激当地的资源开采。

而一旦关税落地，将进一步拉大COMEX与LME的价差。不过，从232的时间周期来看，最终结果依然在今年年底，考虑空窗期，包括本次关税最终是否实施，期间不确定因素较大。市场预期不断变化，尤其宏观方面带来的风险系数较大，需谨防宏观对价格带来的价格波动的对冲。

另外值得一提的是，目前国际主要的交易计价依据为LME铜期货，此次关税会对短期市场交易定价产生影响。但在市场修复市场间比价之后，铜的交易逻辑依然较难改变：即，仍以矿端及海外LME市场取作定价，美国关税仍是其中的一个变量。下半年铜价较大概率处于区间运行，整体走势偏强。

建议产业客户在本轮价格波动中严格控制保值头寸以及套利头寸，以防在基差及价格剧烈波动之际受到波及。

记住一点，对于美国而言，推出关税并不是解决当地供需失衡的好办法，但却是一种能促使人们正视问题的有效手段。