目前国际LME市场以及国内SHFE市场均已上市锡期货合约,而两者无论在合约设计、交割制度还是风控内容等方面均存在着明显的差异。

就合约设计内容而言,两大市场的交易单位各不相同,其中LME锡期货的交易单位为5吨/手,而SHFE锡期货的交易单位为1吨/手。此外,最小变动价位也不同,其中LME锡期货在圈内和电子盘的最小变动价位为5美元/吨(outright)以及0.01美元/吨(carrie),办公室间交易的最小变动价位为0.01美元/吨,而SHFE锡期货的最小变动价位为10元/吨。

合约月份及交易时间也有所不同,其中LME锡期货的合约月份包括3个月内每日合约,3至6个月内每周合约以及7至63个月的月份合约,而SHFE锡期货的合约月份仅为1月至12月的连续月。交易时间方面,LME锡期货的交易时间为每周一至周五(伦敦时间,法定节假日除外)的24小时,而SHFE锡期货的交易时间为上午9:00—11:30,下午1:30—3:00和交易所规定的其他交易时间。

就交割制度而言,两大市场的交割品级以及最后交割日均有所差别。其中,LME市场锡期货的交割品级为符合BS EN 610:1996标准且至少达到99.85%纯净率的LME注册锡,这与SHFE锡期货的交割品级有所区别。此外,LME锡期货合约的最后交割日因合约不同而有所不同,其中日合约为当日延伸至3个月,周合约为3至6个月,月合约为7至63个月,而SHFE锡期货合约的最后交割日为最后交易日后连续二个工作日。

就风控制度设计而言,2022年3月之前,LME并未设置涨跌停板制度。2022年3月起,LME将金属合约(除期镍之外)设置每日价格波动幅度限制,即金属合约的每日最大涨跌幅度为该合约前一个交易日收盘价加减15%,SHFE锡期货合约的涨跌停板设置为上一交易日结算价的±4%。关于头寸限制,《LME制度》(LME rules)第三部分规定:会员应遵守《LME制度》并与交易所合作,以确保其每一位客户均遵守交易所规定的持仓限额要求和交易所发出的任何指示,特别委员会全权酌情决定认为必要的这段时间内或就此类金属暂停、修改或补充头寸限制。虽然《LME制度》有这些表述,但LME并没有具体的限制细则,这也造成LME在发现头寸集中的时候并没有可操作的规则去参照执行。

对于结算制度而言,第一,LME锡期货虽实行保证金交易制度,但与SHFE锡期货的保证金制度不同。LME采用固定金额保证金,缺乏弹性与及时性,无法根据市场变化而随时调整。保证金计算方式是SPAN系统[风险价值(VAR)计算方法还需两年或更久时间推出],整体交易成本较低,能提高成交活跃度,但在极端行情出现时相应调整却较为缓慢,并无法合理有效地控制风险。而国内市场SHFE锡期货的保证金水平本身与波动和持仓挂钩,弹性比较大,能较及时地规避风险。

第二,LME采用到期日结算,即盈亏只有在合约到期时才实现。而在LME市场交易中,一些大型企业通常能从银行或者经纪商获得授信,基本是负保证金交易。LME采用到期日清算方式,交易亏损客户依赖信用或银行担保来维持头寸。在不进行逐日清算的情况下,单边走势很容易累积风险。当这种累积量发展到一定程度时,不仅容易给失败的交易者造成毁灭性打击,也容易造成违约,从而引发系统性风险,使市场出现额外波动。上期所则采取每日无负债结算制度,即每日需追加损失的保证金,或提取盈利,从而有效地控制了风险(见表1)。

表1　LME锡期货与SHFE锡期货对比

资料来源:上海期货交易所,伦敦金属交易所。

案例

2022年3月初,全球锡期货市场出现了较为极端的行情,LME锡期货市场及SHFE锡期货市场均有较大程度的涨跌幅。其中,LME 3M锡价最高触及101365美元/吨,3月4日结算价为28919美元/吨,累计涨幅超过250%,突破2007年的51800美元/吨。3月6日SHFE锡价日盘涨停后,3月6日和3月7日夜盘跟随LME价格出现第三个涨停板,3月8日夜盘锡价封板于267700元/吨(见图1)。而造成此次锡期货价格大幅波动的原因,很大程度上在于LME市场与SHFE市场合约设计方面的差异。

图1　LME锡价格与沪锡价格走势

资料来源:Wind。