去年12月中旬以来，不锈钢期货开启一波趋势性上涨行情。此次上涨主要受成本上涨驱动，印尼镍产业政策持续扰动，带动镍价快速上行，沪镍一度突破15万元/吨，传导至不锈钢。此外，降息周期下，整体有色金属情绪偏强，在启动前，镍和不锈钢期价均处于近几年绝对低位。供给端，1月钢厂排产环比增加4.5%，供应有所回升。需求整体较疲弱，房地产市场持续低迷，建筑和装饰等领域不锈钢订单量承压，家电以旧换新政策效应边际递减。目前处于需求淡季，由于短期价格拉涨较快，下游观望情绪增强，以刚需采购为主。

一、原料端镍矿供应存收缩预期

海外方面，1月14日，印尼能源与矿产资源部司长表示，已将现有镍矿生产配额有效期延长至2026年3月31日，以确保年度RKAB审核期间的生产连续性。同时他强调，2026年全年镍矿生产目标将根据国内冶炼厂的实际产能进行策略性调整，预计总量介于2.5亿至2.6亿吨，而最终实际供应量仍取决于后续政府的评估与配额追加情况。配额总量较2025年全年3.79亿吨配额明显削减，引发市场对后市镍矿供应收缩的担忧。

镍矿及镍铁进口维持较快增速。2025年1-11月我国累计进口镍矿砂及精矿量4016.9万吨，同比增长10.3%，主要来自菲律宾。2025年1-11月，国内镍铁进口总量1015.33万实物吨，同比增加27.2%。其中，自印尼进口镍铁量989.88万吨，同比增加28.7%。成本优势支撑下，印尼镍铁产量增长较快。国内镍铁冶炼厂由于长期成本倒挂，开工率在低位运行。

依据印尼现有政策，IUP/ IUPK持有者一年内有1次向政府提交RKAB变更申请的机会，后续或有一些缓冲空间。全年角度，印尼镍产业政策是影响镍矿供应的核心因素，关注相关政策的实际落地情况。

二、不锈钢供应环增，钢厂利润边际好转

1、1月不锈钢产量环比回升

据Mysteel，2025年1-12月43家钢铁企业不锈钢粗钢产量3999.6万吨，同比增长4.5%。12月43家钢铁企业不锈钢粗钢产量326.1万吨，同比减少5.3%，环比减少6.6%，年底钢厂集中检修，部分企业主动减产以缓解压力。200、300和400系不锈钢12月产量分别为94.1、174.7和57.3万吨，环比分别减少9.7%、0.8%和16.9%，400系产量缩减的最多。

Mysteel同时预计，1月国内不锈钢粗钢排产340.7万吨，环比增加4.5%。各系不锈钢产量均环比回升，200和400系不锈钢产量回升较明显。不锈钢远期规划产能仍较多。国内未来几年内有近千万吨不锈钢产能待投产，印尼也规划了较多产能，后续仍面临较大供应压力。

2、社库延续去化态势

截至1月9日，不锈钢89家样本企业周度库存94.8万吨，环比减少3.0%。分系别来看，200系、300系和400系的周度库存分别为14.0、60.9和20.6万吨，周环比分别减少3.0%、2.4%和4.8%。12月以来，库存呈持续去化态势，较11月底累计减少12.7%，钢厂库存压力有所缓解。

不锈钢注册仓单量亦持续回落。截至1月12日，不锈钢期货注册仓单量4.7万吨。

3、钢厂盈利状况有所好转

截至1月9日，201热送一体化工艺、304外购高镍铁和430冷轧的冶炼成本分别为8282、14489和7551元/吨，周环比变动幅度分别为0.5%、2.9%和0.3%。受镍铁价格上涨影响，300系不锈钢的生产成本明显抬升。

截至1月9日，201热送一体化工艺、304外购高镍铁和430冷轧的利润率分别为0.8%、3.0%和0.0%。各系不锈钢的盈利状况较前几月边际改善，钢厂经营压力有所缓解。

三、房地产市场持续低迷，家电行业消费呈韧性

2025年1-11月我国商品房累计销售面积78702万平方米，同比下降7.8%，降幅较上半年有所扩大。1-11月我国商品房新开工面积为53457万平方米，同比下降20.5%，显示出房地产开发商对后市信心不足。1-11月我国商品房竣工面积为39454万平方米，同比下降18%。竣工和新开工延续弱势，建筑和装饰等领域不锈钢订单量承压。房地产行业持续低迷，下游企业和经销商以刚需采购为主。

基建方面，1-11月我国基础建设投资累计值22.4万亿元，同比增长0.13%，增速较去年同期下降9.3个百分点。受房地产疲弱拖累，电梯产量增速同比下降。1-11月电梯、自动扶梯及升降机产量126.8万台，同比下降1.9%。受老旧电梯更新改造等政策影响，降幅较上半年有所收窄，边际好转。

家电方面，1-11月我国空调、家用电冰箱及家用洗衣机的累计产量分别为24536、9934和11350万台，同比分别增长1.6%、1.2%和6.3%。空调和家用电冰箱的产量增速较去年同期分别下降7.8和6.9个百分点，洗衣机同比持平。除洗衣机外，空调和家用洗衣机的产量增速较去年同期有所放缓。

四、小结及后市展望

宏观方面，美国仍处降息大周期中，整体商品情绪偏强。原料端，印尼计划大幅削减今年的镍矿配额，镍矿供应存收紧预期。供应端，1月不锈钢排产环比有所回升，而需求正处于淡季，下游对高价承接不足。基本面呈供强需弱格局，而成本支撑强化。经过前期持续上涨后，利好已大部分反映在价格中，若镍矿端无进一步扰动，市场情绪降温后，短期不锈钢期价或存一定回调风险。关注印尼镍矿政策实际落地及下游采购情况。