近日我们组织前往公司调研，目前公司生产经营状况稳定，煤炭业务降本增效显著，人员负担较轻，吨煤完全成本125 元/吨，煤价上涨后盈利能力可观。亏损贸易子公司剥离后贸易板块减亏明显，作为山煤集团下属唯一上市平台，公司扭亏保壳在望，轻装上阵的贸易业务预计17 年可实现盈亏平衡，煤炭业务可贡献15 亿净利，预计16 和17 年可实现EPS 分别为0.5 元/股和0.7 元/股，给予“强烈推荐-A”评级。

集团降本增效显著：

母公司山煤进出口集团20 座矿井，保有资源储量27.6 亿吨，合计产能2835万吨/年，以贫煤、贫瘦煤为主。集团自上而下强调优化管理，降本增效，历史负担不重，全集团在职员工1.7 万左右，其中井下生产员工1.3 万人，远低于全国平均水平。2016 年全集团原煤产量2657 万吨，销售煤炭2503 万吨，完成利润17.2 亿元，目前完全成本控制在125 元/吨，去年138 元/吨，下降19%，成本控制对标神华。

煤炭业务盈利可观：

公司现有矿井14 对，其中9 座矿井在产，其余5 座处于在建或停产状态。公司原有核定产能2100 万吨，权益产能1321 万吨，“276 政策”重新核定后的产能为1764 万吨，权益产能1109 万吨。2010 年以来公司原煤产量每年以两位数比率增长，2015 年全年产量1953 万吨， 同比增长15%。276 政策对公司产量整体影响不大，2016 年前三季度原煤产量1428 万吨，我们预计16年全年煤炭产量在1900 万吨左右。若今年不执行276 政策，预计全年产量2000 万吨以上，权益产能1260 万吨。

目前公司完全成本下降至125 元/吨，霍尔辛赫矿产能300 万吨，优质喷吹煤，完全成本270 元/吨；长春兴产量在500 万吨左右，动力煤为主，完全成本80元/吨，时点吨煤净利100 元/吨以上。2016 年秦皇岛Q5500K 山西产地动力煤全年均价475 元/吨，我们测算公司2016 年综合售价247 元/吨，权益产能1197 万吨，可贡献归母净利润11 亿元。

预计2017 年均价在维持在550 元/吨左右，我们详细测算了500 元/吨、535元/吨和570 元/吨情况下的公司盈利，假设成本维持125 元/吨，若产量达到2000 万吨，权益产量预计1260 万吨，预计煤炭板块分别可贡献13 亿元、14 亿元和16 亿元净利润。

贸易业务减亏显著：前期公告以1 元/家的价格剥离7 家贸易子公司，前三季度亏损约8 亿，剥离后预计可重回转让收益15-17 亿元。我们认为亏损严重的贸易公司剥离后对公司业绩改善明显，扭亏保壳任务乐观预期已能够完成。

未来公司将轻装上阵，对体内相对优质的贸易公司优化重组，提升内部管理，为公司创造业绩。预计2017 年煤炭贸易业务可实现盈亏平衡。

海运业务：太行海运已连续亏损4 年，2016 年全年航运板块受运费价格上扬影响经营业绩会有所改善，但仍难以扭转整体亏损局面。整体行业难有起色，供过于求的矛盾短期内看不到根本的解决方法。减亏增效的结果主要通过融资租赁买新换旧的形式使每年摊销折旧减少达到的，并不具备持续性。预计海运板块年亏损约1 亿元。

盈利预测及评级：公司扭亏保壳在望，煤炭业务盈利可观，贸易业务预计17年可实现盈亏平衡，预计16 和17 年可实现EPS 分别为0.5 元/股和0.7 元/股，给予“强烈推荐-A”评级。

风险提示：业绩改善低于预期。