上周，国债期货走出先抑后扬的典型跨月行情，现券收益率和国债期货对应的收益率均与银行间市场短期质押式回购利率呈较为明显的正相关性。

期债反弹力度或有限

虽然跨过月末，资金面转暖利好债市，但是从对市场收益率反应较为灵敏的利率互换来看，这一利好效应已基本被消化。上周二以来，5年期利率互换固定端利率已站上4.3%一线，虽然随着周四资金面的转暖，固定端利率有所下降，但是下降幅度最大不超过5个基点，下行动力略显不足。

反观期债走势，我们认为，对短期资金面转暖带来的修复性上涨行情不宜过分乐观，现券市场7月底至8月初也出现过类似的昙花一现式的跨月行情，但后期反弹力度有限。因此，我们认为，对于中长期债券收益率的趋势性判断应更多地基于基本面以及政策面，资金面变化用于入市时点的选择更加合适。

后市展望看政策面预期

按照往年的情况，11月和12月财政性存款增量均会出现负值，表明年末是财政性存款集中投放的时期，有利于维持年末资金总量的充裕，使得年中的“钱荒”不至于重现。然而从10月的整体情况来看，导致现阶段收益率上行的关键因素不在于资金总量，而在于市场对央行货币政策态度的预期。

8月以及9月的外汇占款余额均有所增加，表明外资持续流入。虽然资金总量上升利好债市，但加重了市场货币政策收紧的预期，国债期货价格自10月14日CPI数据出台以来一路下行。上周二市场对央行逆回购的解读也印证了我们现阶段“央行态度”影响大于“资金总量”的观点：上周二央行在公开市场开展了130亿元的逆回购操作，令市场惊喜不已，但相对于上次逆回购，操作利率大幅提升20个基点，表明了央行中性偏紧的流动性管理态度，国债期货价格不升反降。

PMI数据已连续多月向好，年内实现“稳增长”的目标基本无忧，而“控通胀”仍需收紧货币政策加以配合。在此预期影响下，后市国债期货市场依旧偏空，言拐点还为时尚早。