1、新增信贷连续3个月同比少增，结构也未有好转。具体来看，居民部门短期贷款同比降幅走扩，指向消费仍偏弱；中长期贷款同比多增，但主要是低基数支撑。票据冲量特征缓解，但企业短贷同比大幅多增，中长期贷款连续3个月同比少增，财政发力效果可能不及预期。

>总量看，9月新增信贷1.29万亿，同比少增3000亿，明显低于季节性（近三年同期均值为2.12万亿），也低于预期（市场预期1.39万亿）。其中，居民贷款增加3890亿，同比少增1110亿；企业贷款增加1.22万亿，同比少增2700亿；非银贷款减少2348亿，同比少减356亿。

>居民部门短期贷款同比降幅走扩，指向消费仍偏弱；中长期贷款同比多增，但主要是低基数支撑。居民短期贷款增加1421亿，同比少增1279亿、降幅走扩，指向前政策可能透支需求。居民中长期贷款增加2500亿，同比多增200亿，主要与基数偏低有关，去年同期同比大幅少增3170亿。同期房地产市场在低基数支撑下有所改善，30大中城商品房销售面积同比转正至6.7%，但二手房销售并未改善，同比降幅扩大至-79.5%。

>企业短贷同比大幅多增，但票据冲量特征缓解，中长期贷款连续3个月同比少增，财政发力效果可能不及预期。短期融资方面，企业短期贷款增加7100亿、同比多增2500亿，票据融资减少4026亿、同比少增4712亿。中长期贷款新增9100亿，同比少增500亿，指向企业投资意愿仍然偏弱，同期BCI企业投资前瞻指数有所抬升、后续能否拉动中长贷有待观察。此外，除实体企业外，财政发力带动相关配套融资改善也是中长期贷款的重要影响变量，当前企业中长期贷款连续3个月同比少增，也一定程度指向财政发力效果不及预期，实际配套融资未有改善。

2、新增社融规模好于预期、但仍弱于季节性，信贷是主要拖累、政府债券也转为拖累项，存量社融增速较上月回落0.1个百分点至8.7%。

>总量看，9月新增社融3.53万亿，同比少增2297亿，好于预期（市场预期3.28万亿），但弱于季节性（近三年同期均值为3.81万亿），存量社融增速较上月回落0.1个百分点至8.7%。

>结构看，9月社融口径人民币贷款新增1.61万亿，同比少增3662亿，是社融的主要拖累项。政府债券新增1.19万亿，同比少增3471亿，伴随政府债券逐渐发行完毕，叠加去年基数偏高，后续政府债券对社融的拖累将逐步加大。企业债券融资新增105亿，同比多增2031亿，主要也是与基数偏低有关。表外融资方面，表外三项增加3579亿，同比多增1869亿，表外票据多增是主要支撑，主要与票据冲量需求下降后、表外票据贴现至表内规模下降有关，与企业票据少增相对应。

3、M1同比进一步抬升，主要与基数走低、居民定期存款活化有关；M2同比放缓，信用扩张放缓仍是主要拖累。

>9月M1同比7.2%，较上月进一步抬升1.2个百分点，一方面基数进一步走低，另一方面股市赚钱效应带动居民存款活化可能仍是主要拉动。M2同比8.4%、较上月回落0.4个百分点，信用扩张放缓仍是主要拖累。存款方面，9月存款增加2.21万亿，同比少增1.53万亿，剔除政府债券后，财政存款减少2.03万亿，同比多减2571亿，指向财政支出加快。

风险提示：经济超预期下行，外部环境超预期，政策超预期。