一、估值：绝对估值中性，相对估值偏高

近期随着长流程高炉陆续复产，矿石需求阶段性有提振，7月底至今，大商所2209合约低点至今反弹了140元/吨，日照港pb粉反弹70元/吨，海漂资源也从前期低点逐步修复，掉期一度来到110美金以上，截至目前，我们将海漂资源、港口价格折干吨不含税，期货01、05、09价格折美金作比较不难发现，在这轮反弹过程中，国内钢厂的复产充当了全球铁矿石反弹的主要驱动力，国内现货绝对估值偏高，期货绝对估值中性，在海外需求偏低迷的情况下短期估值相对合理，但长期国内价格高位将刺激铁矿石供给向国内转移，因此远期铁矿石价格很难给予过高的期待值，关注海外的弱需求持续性。

图1：铁矿石大幅反弹，国内价格高估

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

在弱需求背景下，盘面钢厂利润并没有因为减产或复产的节奏得到有效扩张，近远月钢厂利润持续低迷，品种比价炉料端相对强势，铁矿石相对估值偏高。

图2：长流程利润低迷，相对估值偏高

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

二、驱动：短期现实需求尚可，中期平衡表仍存累库预期

2.1、复产短期拉动需求抬升，主驱动来源于铁水，钢厂在需求预期扭转之前难有大的补库驱动

今年上半年以来，钢厂在高库存、弱需求与低利润的情况下延续两个季度的高产，矛盾持续积累，直至需求好转被证伪，黑色开始了一轮较大幅度的崩盘，钢厂从前期高产的生产状态中快速切换，基于未来需求的预期偏弱，钢厂选择维持原料低库存的策略，在需求预期和订单量没有好转的情况下，低库存或将常态化。

图3：需求预期难扭转，下游低库存将持续，铁水走势决定短期驱动

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

2.2、海外发运维持中性，长期仍存空间

今年上半年，不管是俄乌冲突、印度矿加税引发的非主流铁矿石供给缺失，还是巴西降雨阶段性抑制的主流矿山的供给，都给铁水增产背景下的矿石带来了较大的市场冲击，形成了较为明显的去库存效应，按照主流矿山的生产计划，下半年仍存上升空间，而近期运费下移也给非主流供给打开了空间，在需求上方空间有限，但供给存空间的情况下，未来仍存累库预期。

图4：主流矿山3-4季度发运存空间

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

2.3、铁矿石长期面临累库格局，旺季钢材需求决定铁矿能否高看一眼

短期在钢材弱需求背景下，钢材负反馈影响的产量仅仅体现在电炉产量的下滑，高炉依旧处于复产周期，但目前整体的产量降幅依旧较高，因而本轮钢材库存持续下滑引发一轮较大幅度的反弹，本轮反弹是钢材减产过快引起的短期供需错配，关注旺季需求能否继续上扬，一旦需求难以兑现，不排除钢材弱需求现实下再次带动原料完成新一轮期现双跌的行情。

图5：短期存量需求有支撑，矿石价格

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

三、总结

当前铁矿石估值中性，复产背景下短期驱动偏强，长期偏弱，钢厂复产情况下废钢到货延续弱势震荡，虽然废钢供给有好转但持续性有待观察。短期黑色仍然会在刚性复产支撑下带动铁矿石震荡偏强。长期看下游需求没有持续好转的情况下难以给予过高期待值，矿石长期仍存累库预期，节奏上方向跟随钢材，一旦旺季需求难以兑现，不排除钢材弱需求现实下再次带动原料完成新一轮期现双跌的行情，密切关注旺季钢材需求与库存表现。