选择做多2001合约或者进行1—5正套

“双十一”期间，国内各类风险资产均出现了不同程度的“打折”，黑色板块也不例外，其中原料跌幅比成材更大。铁矿石作为2019年上半年的明星品种，下半年的表现却让人大跌眼镜。在冬季环保限产的预期下，矿贸商普遍对后市较为悲观。然而，笔者有不同看法：虽然黑色产业链上下游中长期处境可能并不乐观，但在当前价格水平下不应过分看空，原料未来可能在钢厂补库的驱动下修复估值，铁矿石基本面好于煤焦，可能具有更强爆发力。

期货价格逐步回归产业逻辑

随着铁矿石的供应问题大大缓解，疯狂上涨的铁矿石逐渐回归理性，产业链上下游聚焦螺纹钢。前期螺纹钢下跌的主要因素来源于宏观的看空预期以及淡季高库存，但是从结果上来看，今年螺纹钢在“金九银十”传统消费旺季表现仍然较强，社会库存已经大大减少。另外，三季度国内宏观经济数据发布后，笔者认为宏观逻辑短期在价格上已经充分体现，2001合约将逐步回归产业逻辑。在下游需求的带动下，螺纹钢主力合约已经从10月下旬起率先反弹，1—5价差逐渐扩大，这反映了产业逻辑正在发酵。从目前的情况来看，南方气温普遍较高，2020年春节时间较往年早，可能出现农民工节前多赶工、节后晚复工的情况，因此，笔者认为春节前螺纹钢的下游需求不会出现太大问题。

长流程钢厂生产有动力

在前期成材、原料共振下跌过程中，钢厂在本轮价格下跌过程中利润不降反增，冬季限产预期是原料价格弱于成材的主要原因。在当前利润水平下钢厂并不缺乏生产的积极性，即使对远期悲观，在真实的下游需求和利润面前，主动减产的概率不高，减产主要来源于环保政策。成本方面，废钢今年整体供应偏紧，价格高位波动，与铁矿石的价差持续扩大，铁水的性价比逐渐凸显，这或导致钢厂从经济性的角度出发调整原料结构。由于今年前期铁矿石现货价格较高且对未来偏悲观，钢厂大多采取了低库存的原料采购政策，当前钢厂整体铁矿石库存偏低，冬季补库在即，铁矿石作为当前性价比较高的铁元素来源，可能出现钢厂集体采购导致的“备货行情”。

铁矿石价差结构暗示市场变化

从港口库存来看，由于三季度巴西矿山发运回升，铁矿石港口库存已经较年内低点增加一千余万吨，但近期已经连续三周下降。库存结构方面，最新数据显示，铁矿石北方六港库存总量为7298.8万吨，与去年同比减少230.2万吨，其中主要是低品粉矿库存大幅低于去年，较去年库存减少1365.4万吨，高品、中品粉矿、块矿、球团有所增加，该库存结构变化与钢厂的悲观预期相吻合。结合价差来看，近期卡粉和PB粉的价差在逐渐拉大，低硫精粉和PB粉的价差也在拉大，这说明抗跌性较好的品种价格正在逐渐企稳，11—12月国产精粉的产量预期将回落，这会影响未来两个月的铁元素供应，笔者认为港口矿贸商普遍悲观的原因是港口现货流动性不佳，但价格预期确实已经在逐步改善。

综上所述，在钢价反弹、钢厂铁矿石低库存的背景下，钢厂将从悲观情绪中恢复过来，冬季补库行为可能引发一波铁矿石价格向上修复的行情。操作建议上，投资者可以选择做多铁矿石2001合约或者进行1—5正套。