先说结论：往后看，A股、黄金走势可概括为“牛市多急跌”；美元、日元等资产则是“熊市易假涨”。

关于2026年资本市场工作的三句话开年以来，A股先快速上涨，随后急剧下跌，这一个多月的走势或可视为全年A股走势的预演。建议深刻理解证监会2026年系统工作会议的三句话：

1. “巩固市场稳中向好势头”：我的理解，这传递出“乐见市场进一步向上”的信号。

2. “及时做好逆周期调节”：具体来说，会议明确提出“严肃查处过度炒作乃至操纵市场等违法违规行为，坚决防止市场大起大落”。我的理解，这有助于推动市场形成“慢涨、缓涨、理性涨”的格局，但对“非理性上涨、泡沫式上涨”则需保持警惕。

3. “提升多层次股权市场包容性适应性”：相较于去年的会议，这句话的位置有所提前。我的理解，今年股市除发挥投资功能外，通过融资功能服务实体经济、助力经济高质量发展的重要性进一步提升。

总体而言，今年牛市的大趋势未改，但需关注阶段性过快上涨后出现的情绪回撤——即“牛市多急跌”的特征。

外部形势的两个特点

一是新兴市场与发达国家的政经力量对比发生逆转；二是美国战略调整易引发地缘“黑天鹅”事件。关于第一点，我们在年度报告《叙事映射》中已有详细论述，在此不再赘述，下面重点谈谈第二点。

2025年12月特朗普政府发布《国家安全战略报告》，2026年1月美国国防部发布《国防战略报告》，这两份报告的出台标志着美国对外战略发生重大调整——表面看似战略收缩，实则蕴含两层核心含义：

1. 在大国竞争层面，美国正逐步接受其硬实力领先地位丧失的客观现实。这是美国战略调整的深层次原因。而上述两份报告所体现的战略收缩倾向，进一步确认了特朗普政府从战略层面逐步接纳这一现实——冷战后的单极秩序正离我们远去。

2. 美国并非单纯的战略收缩，而是试图“以退为进”：一方面，尽管宣称战略将聚焦西半球，但特朗普政府仍强调“第一岛链”的重要性；另一方面，针对委内瑞拉、格林兰岛、巴拿马运河、中东等关键区域，美国的霸凌政策正变得更加明显。

3. 美国这种战略调整提升了地缘“黑天鹅”事件的发生概率。在部分地区，美国力量的撤出易打破区域力量平衡，引发局部地缘动荡；而在另一些地区，美国在撤出同时采取“楔子政策”，可能主动挑起地缘冲突。

我们此前已提示“2026年存在六只地缘‘黑天鹅’”（俄乌、中东、南亚、拉美、东亚、美国国内），其中拉美风险已成为现实，后续建议重点关注以下四重风险：

1. 俄乌、中东、南亚问题的联动风险。在叙利亚方向，美国此前支持的库尔德武装近期遭到朱拉尼武装的重创；在南亚方向，美国与印度的经贸关系近期有所回暖。与去年3-5月的形势类似，美国围绕伊朗构建的地缘外交包围圈再次显现。由于伊朗地处俄罗斯外高加索方向的“南大门”，而巴基斯坦的态度又决定了伊朗东部陆路通道的安全，因此美国采取“搅动南亚、颠覆伊朗、制衡俄罗斯”三线联动战略的风险正大幅上升。

2. 东亚方向日本对地缘安全的潜在冲击。美国的地缘收缩，一方面将日本置于尴尬的地缘处境，另一方面也让日本右翼看到了借机推动“正常化”的机会。这在一定程度上解释了高市早苗政府为何在涉台错误路线上越走越远。从这一角度来看，若日本右翼借此次选举进一步增强对国内的掌控力，不排除其会采取更为激进的战略冒险举动。

3. 五月后美国的内斗可能再度升级。特朗普对凯文·沃什（Kevin Warsh）的提名，显示白宫与华尔街已在美元、美债问题上达成阶段性妥协。这一妥协的背后，是特朗普希望在中期选举前尽早通过扩张财政刺激经济的迫切诉求，以及华尔街对过度透支货币政策为财政买单、进而动摇美元根基的担忧。尽管这一妥协短期内似乎能稳住美元、美债市场，但一旦凯文·沃什（Kevin Warsh）于5月正式上任，随着中期选举临近，华尔街是否愿意继续配合财政部的债券发行，仍存在较高不确定性。从这一角度来看，5月之后美国内斗升级的概率较大。

4. 美国跨国互联网公司或将为美国战略调整付出代价。在以往的单极秩序下，美国互联网企业在全球各地普遍享受“超国民待遇”。但随着美国地缘战略收缩、对盟友的安全保障力度减弱，美国互联网企业在相关国家的待遇将不可避免地出现下滑。近期法国、波兰明确威胁将以反垄断或数字税为由惩罚美国互联网企业，这或许已拉开美国跨国公司全球经营环境恶化的序幕。

对A股、外汇和贵金属市场的几点判断

本轮A股牛市的三大核心基础未发生改变。一是随着全球政经格局调整，中国的伟大复兴之势愈发不可阻挡，中国企业全球市场占有率的进一步提升，将为企业盈利增长打开广阔空间。二是中国对外战略更趋积极主动，有助于提升市场风险偏好。结合特朗普政府“欺软怕硬”的特点，以及中国在硬实力支撑下更趋积极主动的对外战略，市场风险偏好有望得到进一步提升。三是股市相关政策仍乐见市场稳中向好，这一点在前文对证监系统2026年工作的解读中已有所涉及，此处不再赘述。

但2026年的A股投资，也需防范更为明显的“牛市多急跌”风险。一方面，短期内过快上涨、非理性上涨及泡沫式上涨，可能引发市场对监管政策收紧的担忧；另一方面，今年地缘“黑天鹅”事件或时有发生，可能频繁导致投资者对外部形势产生顾虑。

A股投资结构可考虑作出“从两头往中间”的调整。具体而言，大盘股对指数走势影响较大，而小盘股因“盘子过轻”，易出现泡沫及过度炒作现象。因此，市场资金的关注焦点或逐步向中盘股聚集。从中国制造全球渗透率提升的逻辑来看，建议重点关注中盘制造类股票的结构性机会。

黄金与美元：多极化趋势与地缘“黑天鹅”交织影响。国际政经多极化趋势明确，意味着美元下行、黄金上行的趋势在一段时期内不会改变。但美国在霸权衰落过程中的反复挣扎，会引发美元“熊市反弹”、黄金“牛市急跌”的短期扰动。

日元：趋势走弱，政策干预易引发“假涨”。全球单极秩序逐步解体，将日本置于尴尬处境：一方面，美国战略后撤并搅乱第一岛链的选择，使得日本此前“安全生产基地”的定位逻辑不复存在；另一方面，美国资本收缩引发的套利交易“去杠杆”，将对日元形成冲击。但与此同时，此前通过频繁政策干预日元所形成的“政策敬畏效应”，意味着一旦日本政府出手干预汇市，日元便可能出现熊市中的“假涨”。

综上，尽管A股、黄金近期出现下跌，但其整体走势仍符合“牛市多急跌”的特征；而美元、日元尽管近期有所反弹，更多是对其“熊市易假涨”格局的确认。

风险提示：国内外经济政策不确定性，地缘政治风险，全球经济金融风险。