一、“慢去化”决定了下跌的漫长

当前淘鸡日龄已回落至500天左右水平，但对比上几轮行业深度去化周期的低点，仍有明显差距。在淘鸡日龄降至450天之前，行业整体产能难以有效收缩。值得注意的是，随着可淘老鸡减少，淘鸡日龄下降难度加大，去化节奏或放缓。与此同时，9月全国范围内气温回落，蛋鸡产蛋率将进入明显回升通道，且9月新开产的蛋鸡对应的是5月份补栏的鸡苗，结合前期鸡苗市场数据，新增产能将持续释放。

淘鸡是影响供给的关键变量，淘鸡择时出栏对蛋价的影响明显加强。根据蛋鸡生长周期，养殖户基于当期利润淘汰母鸡后，新补栏鸡苗需4个月开始产蛋，鸡苗开产后需3个月进入产蛋高峰，因此当前的淘汰行为将对7个月后的鸡蛋供应产生显著影响。我们基于比价关系构建淘鸡指数，将7个月前淘鸡指数和蛋价进行对比分析，两者之间长期存在较高的相关性。基于淘鸡领先指数推演，蛋价在明年3月之前或将延续跌势。

二、“陡结构”强化反套逻辑

近期学校陆续开学带动食堂需求明显上升，但受蔬菜价格低位运行影响，家庭对鸡蛋的消费意愿却有所减弱。餐饮业对鸡蛋的需求也呈现收缩态势，食品加工企业中秋节前备货进度同样不及预期。高存栏的供给背景下，旺季需求不及预期加剧了期货Contango 结构的陡峭化。

商品期货期限结构反映供需预期，当市场供需预期发生变化时，期限结构的形态也会随之调整。鉴于我们对鸡蛋基本面周期的分析，判断当前所处周期位置与2020年下半年的情况较为类似。复盘2020年至2021年鸡蛋期货市场，当价格处于底部震荡即将出现反弹时，供需预期会从宽松转向紧张动态演变，对应的期限结构由陡峭Contango—平坦Contango—反转为Back，且在期限结构出现反转之前，鸡蛋现货价格基本处于承压状态。

今年以来，鸡蛋期限结构持续呈现Contango状态，当前旺季需求不及预期进一步加剧了Contango 结构的陡峭化。基于期限结构演化规律，未来蛋价仍将继续承压，且在养殖利润亏损导致产能深度去化的过程中，鸡蛋期货近低远高的格局有望延续。其核心逻辑在于：蛋鸡行业经历连续四年的盈利周期后，整体抗风险能力增强，产能去化过程可能较以往更为漫长。近期合约供给压力依然偏大，而随着去产能预期不断强化，远期合约价格有望逐步修复。

三、“高波动”使得期权卖方更具优势

今年6月份以来，鸡蛋期权持仓量PCR加速下降，表明随着鸡蛋价格的快速下跌，市场看空情绪在逐步减弱，这与基于鸡蛋周期分析得出的判断相符。我们将鸡蛋基本面周期定性地划分为景气、压力、出清、回暖四个阶段，目前正处于出清期，其特征表现为产能和利润出现同步下降。从历史表现来看，蛋价在出清期的下跌幅度相较压力期将明显减弱。

鉴于当前鸡蛋期权平值隐含波动率处于历史高位区间，期权定价相对偏高，为期权卖方提供了较好的性价比。初期可构建卖出宽跨式组合以获取权利金收入，待行情启动后，可适时转换为熊市价差。

四、策略建议

1、单边策略，基于淘鸡领先指数推演，蛋价在明年3月之前或将延续跌势，建议逐月逢高做空近月合约。

2、套利策略，基于期限结构演化规律，在养殖利润亏损导致产能深度去化的过程中，鸡蛋期货近低远高的格局有望延续，反套操作仍可滚动布局。

3、期权策略，高波动环境下，期权卖方更具性价比。初期可构建卖出宽跨式组合以获取权利金收入，待行情启动后，可适时转换为熊市价差。