一、国际原油现货贸易机制

国际原油现货交易，首先要理解一下“现货”的概念。我们去商场买菜，一手交钱一手交货，这是严格意义的现货，大宗商品可能不好做到这么及时。原油上游生产是连续的，下游炼厂生产是连续的，都是“过程化”工业。卖产品可以做到现货成交，比如炼厂销售大厅挂牌卖成品油，开票打款，到款槽车提油。但上游卖原油，下游炼厂买原油，不是挂牌销售，一般要提前1-2个月，而且货量批次比较大，体现“大宗”的地位。

以西非安哥拉原油的现货交易为例，4月份装期的货盘，是2月下旬开始进行交易。15日根据上游生产计划，会把4月份各油种货盘船期表发出来。一个安哥拉货盘的基数是95万桶，因为安哥拉油种是中质偏重质的，密度大些。一个西非尼日利亚油种的货盘基数就是100万桶。因此，玩原油现货的，都是大家伙，不好一手1000桶的去讨价还价。

2月下旬交易4月提油的现货，如何报价？一般采取公式定价。定价公式具有三要素，第一是基准原油，其次是计价期，第三是升贴水。安哥拉一手原油现货采取的是所谓Brent现货（DTD Brent）为价格基准（具体就不去解释和ICE Brent原油期货的瓜葛了）。计价期可以是提油后海运提单签发日（提单日）的后5天，也有采取4月全月均价的方式。升贴水，就是具体油种对基准价格的浮动值，如+1.6美元/桶。正值是升水、负值是贴水，不严谨的话，都叫贴水，正贴水或者负贴水。

比如西非安哥拉卡宾达原油报价：DTD（4月全月均价）+1.2美元/桶，假设装期是4月12-14日。如果仅仅是谈好了现货实物交易的话，其他啥也不做，这票货盘的价格要到5月1日才能够计算出来。即在5月1日，把4月份所有工作日的Brent现货价格进行算术平均，然后加上1.2美元/桶，方可以算出来绝对值价格（离岸价）。显然，现在你只能按照眼下的Brent期货行情去估算未来的这船货的价格，但每天都不一样，直到5月1日。

公式计价因为交易达成的时候不确定价格，因此也称为“活价”。

所以，原油现货采购并不去赌绝对的价格高低，而是谈“升贴水”。升贴水直观的理解就是交易的具体油种和基准原油油种之间的品质差异。如果这个西非的油种加工出来的成品油总价值大于Brent原油的总产物价值，应该是升水。所以，升贴水首先应该反映出这种品质差异。对于到岸价的，还包括运费等。但是升贴水的第二层重要意义在于能够反映这个现货油种的局部供需平衡状态。1个安哥拉油种每个月的货盘数量很有限，如果是4个货盘，就是间隔一周可以提一个货。正常情况，如果有10个买家询盘，是一种情况，卖方占优；如果就只有3个买家询盘，那就有一个卖家会卖不掉，就会在前三个货盘成交之后，不得不降价处理。所以，升贴水还包含着油种自身的供需平衡，在升贴水的品质差基础上再做修正。因此，我们也就可以理解，为什么现货原油的贴水在品质差相对稳定的情况下也会大幅波动。

二、疫情对标杆现货原油贴水的冲击

1月下旬，自疫情扩大后，可以看到国际几个地区的标杆现货原油的升水都大幅下跌。知名价格评估机构阿格斯（Argus）对山东到岸的几个标杆现货的升贴水进行了标准化的跟踪和评估报道。最新提供的数据显示，巴西卢拉原油、俄罗斯远东爱思坡原油、中东阿曼原油、以及西非刚果杰诺原油，这4种地方炼厂非常喜欢采购的现货原油的山东到岸价对ICE Brent（06合约）的升水大幅降低。

补充说明的是，中石化中石油这样的大公司一般是到产油国（地）去买一手资源，喜欢离岸价和基准原油现货价格（如DTD Brent或Dubai）为基准；而有不少地方炼厂因为采购批次量少，而喜欢到岸货采取到岸价和选择ICE Brent为基准原油去交易现货（期货的流动性好，报价直观）。

可以看出，疫情的影响下，中国作为消费地，其到岸市场原油现货做出了很快速的反映，山东地区的现货原油估价的升水大幅跳水。如果结合ICE Brent的月差表现，我们可以看到，基准原油如ICE Brent的月差结构从强的Backwardation（近高远低）快速打出Contango（近低远高）。首行和次行合约的月差上周在-0.30美元/桶止步，这个月差值理论上还给不出正套屯油的空间。但是，现货市场的升水下跌巨大，其实已然给出了1-2个月的正套空间。也就是说，如果有钱有库，可以买入3月份的到港货，继续浮动计价，用升水的便宜去支付仓储成本和资金成本；并在完成点价或者自动计价后再抛出远月期货进行对冲。如果疫情对消费的冲击影响还在扩大，更多的现货要变为仓储库存向远期放，就需要期货的结构进一步加深，否则，后面的货会没人买。

图来自阿格斯（ARGUS）

目前，分析认为中国炼厂2月削减了300万桶/日的加工量。但需要指出的是，这并不意味着3月份加工量就可以完全恢复，以及4月份装期的现货交易不受到影响。在近期油价反弹，月差结构反弹之时，也不意味着期货目前的月差结构已然到位，后面可以高枕无忧。由于成品油消费塌陷，炼厂的措施是“一降两涨”，主动降加工量；被动涨成品油和原油库存。因此，修复的逆过程就需要把成品油和原油库存再降回去，整个过程需要的不仅仅是1个月的时间。

希望我们能够在最短的时间内战胜新冠疫情。在新的交易期开始之时，需要密切关注各地一手现货原油货盘的交易情况。