核心观点

. 螺纹钢现货较去年提前大幅下跌，钢厂冬储行情蓄势待发，螺纹钢下跌空间不大，钢厂利润收缩空间有限，这也将导致钢厂对焦炭维持刚需采购，补库需求仍存。

. 目前处于第三阶段环保督查，各省份环保政策将逐步落地，高炉开工率有望下滑，焦炭供给难以大幅提升，预计焦炭供需有望处于阶段性弱平衡，近期在2200-2450区间震荡。长线可在2200多单。

一、11月行情回顾

进入11月份，焦炭期货主力经过两次冲高回落，截止11月22日，最高点上冲2440点，最低点2200点，目前焦炭走势的核心逻辑依然是环保限产，当前处于环保督查第三阶段，同时处于下游钢厂冬储来临之际，在下游钢厂螺纹钢现货利润相较去年提前大幅下滑背景下，钢厂对焦炭现货价格进行第一轮提降，且提降范围逐步扩大，焦炭来来何去何从？我们观察发现目前焦炭是处于基差修复的过程，焦炭现货年内新高在2800点，提降100点在2700点附近，目前焦炭期货2250点左右，基差仍然较大，按照往年走势，焦炭现货逐步回落，期货处于区间震荡，与现在的焦炭市场不谋而合，我们预计在上游焦煤价格坚挺背景下，焦炭价格中枢逐渐抬升，焦炭下方空间有限，但在下游钢厂螺纹钢大幅下跌钢厂利润收缩背景下，焦钢博弈加剧，钢厂的议价权高于焦企，焦炭上方空间有限，综上焦炭近期在2200-2450区间震荡。

1.钢厂冬储即将来临，环保限产进行时

据国家统计局，10月份粗钢月度产量再创新高，10月全国及重点钢企粗钢产量增速分别上升至9.1%、7.3%，粗钢表观消费量增速14.4%，随产量同步上行，各周高炉开工率均值也较9月明显回升，环保政策边际放松下供、需均有所改善。但按照往年粗钢产量在11月、12月产量会大幅下滑，同时线螺采购量也会季节性下滑，预计未来粗钢供需双弱处于紧平衡，当前螺纹钢现货价格相较去年已经提前大幅下行，钢厂冬储一触即发，在钢厂冬储背景下，螺纹钢现货价格下跌空间不大，而在目前钢厂利润下对原料端采购积极性一般，维持刚需采购。

我们知道2016年是煤矿供给侧改革，2017年是钢铁去地条钢，2018年环保限产大年，16年收益最大的是煤矿，17年收益最大的是钢铁，18年收益最大的焦化产业，环保限产是主导今年焦化产业的核心驱动力，从产量看,2018年蓝天保卫战影响焦炭产能是去年2.1倍，可见今年环保限产政策的扩大化与常态化，进入四季度笔者总结了秋冬季节各区域环保限产的举措，主要集中在京津冀及周边、汾渭平原、长三角地区区域。

1. 生态环境部发布《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，行动方案提出实行差别化错峰生产，严禁采取“一刀切”方式。各地重点对钢铁、建材、焦化、铸造、有色、化工等高排放行业，实施采暖期错峰生产；根据采暖期月度环境空气质量预测预报结果，可适当缩短或延长错峰生产时间。河北省环保厅发布《河北省重点行业秋冬季差异化错峰生产绩效评价指导意见》，其中焦化行业的差异化指标主要分为排放水平、熄焦方式、运输结构三个方面。

A类： 完成超低排放改造并通过验收，所有污染物稳定达到省大气办《关于印发<河北省钢铁、焦化、燃煤电厂深度减排攻坚方案>》中规定限值；熄焦方式为干熄焦；铁路运输比例达到60%及以上（或新能源汽车、国五及以上标准汽车运输比例达到100%）。达到该类目标的焦炉，不予错峰。

B类： 未完成超低排放改造，所有污染物稳定达到《炼焦化学工业污染物排放标准》大气污染物特别排放限值；熄焦方式为干熄焦或密闭湿法熄焦（不冒熄焦蒸汽）；铁路运输比例达到30%及以上（或新能源汽车、国五及以上标准汽车运输比例达到80%及以上）。达到该类目标的焦炉，装煤方式为顶装的成焦时间延长至24小时；装煤方式为侧装的成焦时间延长至28小时。

C类： 未达到A、B类标准的焦炉，成焦时间延长至36小时。

2. 《河南省2018-2019大气污染综合治理攻坚行动方案》，到2018年底，全省细颗粒物（PM2.5）年均浓度达到63微克/立方米以下，2018年10月1日-2019年3月31日，全省细颗粒物（PM2.5）平均浓度同比下降13.8%。

4. 《长三角地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案（征求意见稿）》发布，根据意见稿，2019-2019年秋冬季的空气质量改善目标是秋冬季期间（2018 年10月1日至2019年3月31日），长三角地区PM2.5平均浓度同比下降5%左右，重度及以上污染天数同比减少5%左右。江苏省发布《关于编制2018-2019年秋冬季错峰生产方案的通知》，提出2018年秋冬季PM2.5浓度超过60微克/立方米的城市（徐州、常州、淮安、扬州、镇江、泰州、宿迁市），重点行业企业应在现有污染排放的基础上减排50%以上；2018年秋冬季PM2.5浓度低于60微克/立方米的城市（南京、苏州、南通、连云港、盐城市），重点行业企业应在现有污染排放的基础上减排30%以上。

从焦炭的供应端来看：分区域看，从周度数据可看出，国内独立焦化厂（100家）东北地区开工率93.62%，华北地区开工率76.06%，西北地区开工率85.07%，华中地区开工率81.04%，，华东地区开工率71.94%，西南地区开工率78.67%；分产能看，国内焦化企业（100家）产能<100万吨开工率75.45%，产能100-200万吨开工率75.08%，产能>200万吨开工率77.91%，可见焦炉开工率较前值均有所下降，但处于8月份以来的高点，可见近期焦炭供给有所回升，随着接下来第三轮环保限产举措的逐步落地，焦炭供给难以大幅提升。

一般库存是供需双方博弈的结果，反应供需关系的动态与方向。我们从焦炭的库存端来看：目前焦炭港口库存有逐步回升的迹象，具体为港口焦炭库存268.5万吨，其中天津港(600717,股吧)52万吨，连云港7.5万吨，日照港(600017,股吧)103万吨，青岛港106万吨，钢厂焦炭库存处于低位，具体为国内样本钢厂（110家）焦炭库存421.77万吨（-1.27），平均可用天数13.67天，焦化厂库存仍处于较低位，焦企出货情况良好，国内样本焦化厂（100家）焦炭库存17.2万吨（+1.3）。以上数据得出钢厂、焦企库存相对较低，港口库存有小幅回升迹象，焦炭的总体库存处于供需弱平衡阶段，而目前处于第三阶段环保督查，各省市环保政策将逐步落地，焦炭供给难以大幅提升，同时随着螺纹钢现货较去年大幅下跌钢厂冬储行情即将来临，螺纹钢下跌空间不大，钢厂利润收缩空间有限，这也将导致钢厂对原料端维持刚需采购，届时焦炭供需有望维持供需弱平衡阶段，焦炭价格有望震荡企稳

2 高炉开工率有望下滑，焦炭砥砺前行

一般在市场经济机制下，经济扰动的源头是需求，需求驱动价格与利润，利润再驱动供给，而对于焦炭的需求我们主要关注下游钢厂的需求即高炉开工率，从全国高炉开工率季节图发现，2018年开工率由于环保限产因素低于前面几年，对于近期高炉开工率主要关注钢厂冬储补库需求以及第三阶段各省市环保限产政策落地。我们粗略的测算了焦炭的盘面利润=焦炭主力合约价格-1.3*焦煤主力合约价格，发现焦炭盘面利润与焦炭走势大致趋同，焦炭盘面利润已经回到7月份左右焦炭盘面利润，在焦煤成本中枢整体上移的背景下焦炭价格下跌空间不大，总体来说目前焦炭盘面利润虽然有所回落但依然处于历史相对高位，预计近期在钢厂冬储来临时以及钢厂高炉开工率有望下滑下，焦炭供需处于弱平衡。

二、市场展望与投资

随着螺纹钢现货较去年提前大幅下跌钢厂冬储行情即将来临，螺纹钢下跌空间不大，钢厂利润收缩空间有限，这也将导致钢厂对焦炭维持刚需采购，补库需求仍存，目前处于第三阶段环保督查，各省份环保政策将逐步落地，高炉开工率有望下滑，焦炭供给难以大幅提升，预计焦炭供需有望处于阶段性弱平衡，未来在2200-2450区间震荡。