摘 要

9月17日是RU1809合约最后一个交易日，RU1809合约终于落下帷幕，RU1809合约从去年挂牌上市的最高价16290元/吨一路跌至最低9855元/吨。作为本年度最后一个主力合约，在卸下巨量的老胶仓单压力之后，是否意味着沪胶就能一身轻松，迎来较好的做多时点？

从产业链上来看，目前沪胶的基本面并没有根本性的扭转，全面做多尚缺乏坚实的支撑。尽管RU1809合约已经进入历史，但是并不意味着仓单压力就能就此化解，目前RU1811合约仍较大的流动性，作为本年度最后一个合约，只有等到老胶注销后流入现货市场消化，盘面的压力才能真正化解。此外中秋和国庆长假即将到来，出于风险控制和审慎的投资心理，多空双方也较难在此时发动行情。然而由于目前沪胶绝对价格的低下，已经惹得多头资金觊觎多时，短期多头反弹力量也逐步在积累，特别是配合相关“利好”消息的刺激更有可能成为引燃多头情绪的导火索，诸如此前在中马橡胶沥青应用项目和印度产区洪水灾害等消息的刺激下就出现无厘头式的涨停，令空头措手不及。

一、供应压力不减，关注产区气候

7月ANRPC统计数据显示，今年前7月全球天然橡胶产量同比增长3.7%至737.2万吨。由于受7-8月份恶劣天气（季风、洪水和台风）等自然灾害影响，叠加橡胶价格的低迷导致割胶积极性受到一定的影响。1-7月部分主产国天胶产量出现不同程度下降，其中越南、马来西亚、印度、斯里兰卡同比分别降17.6%、16.5%、8.5%和10.3%。印度遭遇了自1924年以来最严重的洪水，其中占印度天胶总产量80%的主要主产区影响较为严重。

从目前主产国的供给格局来看，印度的产量占比并不高，2017年ANRPC的总产量为1177.4万吨，印度产量71.3万吨，占比约为6%，因此印度洪水对整体的供应影响有限，不宜过度解读。此外越南橡胶树发生了病虫害，对天胶的生产造成一定的影响，1-7月份越南天胶产量49万吨，相比去年同期的59.5万吨下降了17.6%，2017年越南的总产量为108.67万吨，占ANRPC总产量的9.23%，同样影响有限。

而同期泰国、中国和柬埔寨同比分别增长10.44%、9.2%和15.7%。虽然泰国前期产区也遭遇洪水灾害的影响，但主要集中在东北部地区，影响并不会太大。

同时据ANRPC报告指出，因为这些国家的割胶面积有所扩大，反而产量有所增长，因此ANRPC预估今年全球天胶产量增长5.2%至1404万吨。

总体而言，今年以来产区供应还算正常，整体供应保持稳步增长的概率较大。从主要产胶国的生产周期可以看出，泰国、马来西亚、越南和中国的旺产期都集中在北半球的秋冬季节，主要原因是进入9月后降水减少，天气条件有利于开割。尤其是今年雨季降水较多，割胶天数不足以及影响到产量的释放，进入旺产季后产量大量释放的预期相对较强。同时泰国和越南将进入雨季，相应要关注产区的是否会引发洪水灾害。

如果出现洪水等灾害性天气，短期的生产会受到影响，往往市场情绪也会转多，空头需要注意。然而从过去的几次洪水灾害来看，实际上长期产出并不会太大的影响，应该以平常心来看待。

二、库存仍是主要矛盾，压力化解仍需时日

目前天胶中游的库存压力处于高位，库存矛盾在天胶产业链中仍处于较为突出的位置。从进口量来看，中国海关最新统计数字显示8月天然及合成橡胶（包括胶乳）进口量为60.9万吨，环比增长6.65%,5-8月份的进口量皆高于去年同期水平，而1-8月累计进口总量为451.4万吨，同比增长1.5%。进口量的增长也是造成库存居高不下的主要原因。虽然目前内外的期现价差已经大幅缩水，意味着套利空间的大幅萎缩，贸易商进口的驱动力会大大减小，但后期一旦盘面出现反弹拉大价差，则还会再形成进口的驱动力。从主产国出口的季节性来看，下半年是天胶的旺产季，出口也会出现季节性的增长，国内的进口量大概率仍将继续攀升。

具体到库存数据，9月中旬青岛保税区橡胶库存较月初增下降3%至21万余吨，初步数据显示天然胶、合成胶主流品种库存均有减少。此外保税区外最新人民币现货库存仍有25万余吨，较上周也有小幅度的下降，但是保税区内外的整体库存仍是处于相对较高的位置；同时上期所期货总库存继续增加，仓单也继续保持增加势头，目前期货库存和仓单分别达到56万余吨和51万余吨，均创下历史记录，期货盘面压力不减。

9月17日是RU1809合约最后一个交易日，RU1809合约顺利落下帷幕，最终RU1809合约上仍有11436手的持仓，意味着有57180吨进入交割，相比于目前交易所人仍有56万余吨的期货库存和保守估计25吨以上的老胶仓单，交割数量仍然是较小的，这也反映出来不管是下游工厂还是贸易商在当前价格下对于盘面全乳胶的接受程度还是比较低。那随着RU1809合约进入历史，盘面的仓单压力是否就能就此化解，一身轻松？恐怕未必，从往年的情况来看，即便交割后老胶仓单也不会马上流出盘面，通常都会递延至11月合约上去，直到最终注销。目前RU1811合约仍较大的流动性，作为本年度最后一个合约，只有等到老胶注销后流入现货市场消化，盘面的压力才能真正化解，追根究底仍要取决于下游的需求，否则即便注销成现货对盘面也还有影响。

三、需求不见起色，内忧外患犹存

8月份下游轮胎厂的开工率整体大幅回落，其中：全钢胎平均开工率为64.66%，较上月开工下滑13.78个百分点；全国轮胎企业全钢胎平均开工率为66.15%，较上月开工下滑11.36个百分点；主要原因有：一是山东地区上旬进入传统的地区限电阶段，部分厂家旬内有相应停产及减产行为。二是前期山东潍坊及东营地区轮胎厂受到暴雨影响陷入全面瘫痪期，影响时间少则几日多则半月以上，对山东地区轮胎厂家开工产生较强拖累。三是当前消费市场表现依旧弱势，加之前期连续高开工下库存压力较大，厂家进行人为控产。四是环保方面继续施威，部分地区环保仍存开工提升压力。

轮胎厂的成品库存平均在30天左右，大型轮胎厂的库存相应会高一点，原料库存则维持相对低位，基本在15天左右，在天胶行情低迷的情况下，同时也受制于资金压力，下游厂家基本维持刚需采购，因此整体上对于现货的支撑有限。

从产量上来看，7月中国轮胎外胎产量7612.6万条，同比去年减少8.1%。1-7月全国轮胎外胎 产量为5.11亿条，同比去年减少9.8%。据悉目前经销商成品库存处于较高水平，终端需求不畅，成品库存的高企也对开工带来了拖累。

从终端的消费上来看，目前国家政策上已经从“公路治超”到“公转铁”和“环保限运”的转变。2016年下半年以来叠加“治超限载”和“更新替换”的影响带来了重卡销量的猛增，该政策效应一直持续到今年上半年，7-8月份重卡销量增速开始大幅下滑，同时销量远低于去年同期水平，8月份我国重卡市场累计销售7.2万辆，环比下降4%，比去年同期的9.37万辆下滑23%。这是今年以来的第三次下降，而且也是今年迄今为止月销量下降最大的月份。

轮胎终端消费的下滑主要是政策环境的影响，首先是蓝天保卫战治理范围扩大，限产增多，重点区域煤炭消费总量受到控制，同时因为环保部联合多个部委联合发布了相关禁运政策，天津、河北及环渤海所有集疏港煤炭主要由铁路运输，禁止环渤海港口接收柴油货车运输的集疏港煤炭，间接减少下游重卡运力的需求。其次出于全国运力结构的调整，此前交通运输部要求以推进大宗货物运输“公转铁、公转水”为主攻方向，通过三年集中攻坚，到2020年实现全国铁路货运量较2017年增加11亿吨、增长30%，沿海港口大宗货物公路运输量减少4.4亿吨。

目前我国的综合运输体系结构中，公路货运量在全社会货运中占比过高，2017年全社会货运量达472.4亿吨，其中，公路货运量占比为78%；货物周转量达19.3万亿吨公里，占比48.6%。公路运输的占比远比铁路运输高，意味着后续仍有较大的调整空间。

伴随着“公转铁”政策的进一步升级， 后期仍会进一步拖累公路货物运输需求的下降，从公路物流运价指数上来看，今年以来的公路物流运价指数持续处于低位，相比历史同期下滑趋势明显，从侧面也验证了目前公路货运整体的宽松格局。

外需出口方面，7月份中国轮胎出口环比增加，但同比仍呈下降趋势。数据显示7月中国新的橡胶充气轮胎出口量为4356万条，环比增加362万条，同比下降2%。从走势图可以看出，今年以来中国轮胎出口形势不乐观，累计出口量和出口额增速均持续走低，-7月中国轮胎累计出口量为27986万条，同比微增0.4%；出口额累计达到556.29亿元，同比增加1.1%。就在9月18号当天美国特朗普政府宣布新一轮关税，将对价值2000亿美元中国进口商品征收10%关税，10%的新关税将于9月24日生效，到年底税率将提升至25%，关税涵盖了此前公布的全部橡胶轮胎产品名录，势必对输美轮胎造成负面影响。与此同时轮胎出口也是面临着前有狼后有虎的艰难境地，随着欧美贸易壁垒越来越高，欧盟、巴西、印度等国家也相继对中国轮胎发起反倾销调查，贸易摩擦此起彼伏，后期中国轮胎出口形势不容乐观，内忧外患的局面依然存在。

四、多头人心思涨，但做多仍需谨慎

沪胶一路下跌至目前的点位，绝对价格已经处于相对低洼的区域，场外的多头资金早已觊觎多时，同时今年在RU1809合约上期现价差提前回归，现货的价格具备一定的投资价值，业内也有不少人士的观点开始由前期的空转多，整体而言相对乐观，也听闻有不少的现货商开始尝试逐步裸多现货头寸。此前我们也看到RU1809价格多次下破10000元/吨的重要关口，但是每次被强势拉回来，最终RU1809的交割结算价是在10415元/吨，多头对于行情的抵抗性也是逐步在增强，毕竟沪胶长期处于漫漫熊市周期中，目前虽然不能确定就是底部，但距离底部也是为期不远了，多头人心思涨久矣。如此一来是否意味着就能安全地做多了？

我们依然认为做多还是要保持谨慎，毕竟真正的底部不是那么容易就能买到的，底部也不是短期就能形成的，特别是对于橡胶这种基本面惯性较大的品种，尽管可能有不少人开始在转多，何不先让他人去试试水深，或许等到多头全面投降了，长期做多的时机也就到来了。反过来做多需要谨慎是否意味着还能再做空？虽然我们的看法依然是偏空，沪胶下行的空间依然存在，但是因为沪胶多头的抵抗性逐步增强，行情不似以往那样流畅，做空需要找到一个较为舒服的点位，忌过度追空，或许可以配合技术分析去寻找反弹的压力位试空。

五、操作建议

在RU1811合约落下帷幕之前，我们仍然不是太看好沪胶后市的行情，长期趋势的扭转尚需时日，尽管短期多头可能会有稍作喘息的机会，短期出现反弹的概率增大，但向上空间有限。操作上，如有短期多单需适时做好止损或止盈；新单暂时观望，后市仍可逢高试空。在目前沪胶绝对价格相对低洼的时候，利好消息的边际效应会被放大，空头仍需紧密关注天气和政策方面的消息。