我们的观点：

受国家环保政策影响，废铜进口量将大幅缩减，判断未来废铜供应将处于偏紧状态，对铜价形成利好。

我们的逻辑：

今年年底废七类将禁止进口，将影响废铜整体供应。国外缺乏废六类拆解产能投产；国内废旧物资处置项目数量下降，废旧电器电子产品拆解受限以及汽车拆解数量低于预期等，使得废铜产量增幅有限，难以弥补废铜进口的减少量。同时，中国对进口美国废铜加征关税，将有可能使国内废铜提前进入供应偏紧的格局。从基本面上看，铜供需尚保持稳定，但随着未来废铜供应减少，铜供需将向短缺转变，进而有利于铜价回升。

操作建议：

当前，沪铜回落明显放缓，预计在废铜供应紧张预期逐渐发酵的影响下，铜价有望止跌回升，建议投资者开始布局多单。具体操作上，沪铜1811合约价格将有可能在前期低点47210元/吨附近遇到较强支撑，投资者可在此位置上方逐步做多。

未来废铜供应整体处于偏紧状态。今年年底废七类将禁止进口，但是国外缺乏废六类拆解产能投产；国内废旧物资处置项目数量下降，废旧电器电子产品拆解受限以及汽车拆解数量低于预期等，使得废铜产量增幅有限，将难以弥补废铜进口的减少量。同时，中国对进口美国的废铜加征关税，将有可能使国内废铜提前进入供应偏紧的格局。从基本面上看，铜供需尚保持稳定，但随着未来废铜供应减少，铜供需将向短缺转变，进而有利于铜价回升。

1.废铜进口量评估

生态环境部不仅取消废铜贸易单位代理进口，并且大幅削减了废七类的核定进口量。截至2018年8月20日，1-18批建议批准进口废七类72.67万吨，较2017年下降74.59%。受此影响，废铜进口量大幅减少，海关数据显示， 1-7月废铜累计进口量135.97万吨，同比下降36.45%。

在专题报告《从供应端分析禁止进口“废七类”对铜价影响》（发表于2017年8月8日）中，我们设定参数对进口废铜进行了测算，最终测算的结果和得出的结论在2017年下半年铜价走势中得到了验证。鉴于此，我们延续该篇报告的测算方法，并根据实际贸易情况将相关参数进行了调整。其中，根据《进口可用作原料的固体废物环境保护控制标准—废有色金属》（2018年3月1日起正式实施），其他铜废碎料（废六类）中应限制其他夹杂物混入总重量不应超过进口废有色金属总重量的1.0%，较2005年的标准下降1个百分点，我们将进口废六类品位从此前的70%上调至71%。同时，根据单位废铜进口价格的变化[1]，将2018年上半年废铜平均品位上调至0.57。计算结果显示，上半年中国进口废六类79万吨（约57.18万金属吨），进口废七类36万吨（约8.97万金属吨），合计进口总量约66.15万金属吨，较去年同期仅减少5.15万金属吨。由此来看，上半年进口废铜并没有如预期大幅减少，对铜价的支撑力度不足，伦铜价格从年初的7250美元/吨跌至6月末的6619美元/吨，跌幅8.7%。

但是，4月中旬生态环境部发布公告，将废五金电器、以回收铜为主的废电机（统称“废七类”）等从《限制进口类可用作原料的固体废物目录》调入《禁止进口固体废物目录》，并将在2018年12月31日起执行，表明自2019年起生态环境部将不再核定废七类的进口额度，废七类将全部禁止进入中国。本文将重点分析随着废七类禁止进口，废六类进口和国内废铜拆解的情况，以判断未来中国废铜的供应格局以及对铜价产生的影响。

[1]2017年上半年进口废铜平均品位0.38，同期进口废铜平均价格2864美元/吨，而2018年上半年进口废铜平均价格为4282美元/吨，则平均品位=0.38*（4282/2864）。本文进口废铜平均品位均按照此方法估算。

2.废六类进口面临“瓶颈”

废六类进口大幅增加可能性较低，难以弥补废七类进口减少量。根据以上分析，我们认为生态环境部批准的全年废七类进口额度将会被全部执行，判断全年废七类进口约72万吨（约18万金属吨）。由于2018年12月31日起生态环境部将禁止废七类进口，意味着2019年废七类进口较2018年将减少18万金属吨。但是，根据我们的判断，废六类进口量继续增加的空间不大，难以弥补这部分废七类进口的减少量。

首先，国外废六类拆解规模已经达到瓶颈，进口量持续增加的可能性较小。2017年8月至2018年4月，废铜进口平均价格[1]（修订）从2724美元/吨上升至4581美元/吨，主要原因是废六类进口比例大幅提高，增加了单位废铜的价值。但随后废铜平均价格（修订）开始回落，截至6月，该均价为3981美元/吨，表明废六类进口比例已经开始下降。同时，6月废铜进口量较5月减少1万吨，说明废六类的进口量亦出现了下滑。

废铜进口加工费连续走低验证了废六类进口量的减少和国外废六类供应的下降，截至8月，1#废紫铜CIF报价为美精铜主力合约价格扣减12美分/磅，2#废紫铜报价为美精铜主力合约价格扣减26.5美分/磅，均低于2017年年末水平。同时，根据估算，2018年5月废六类进口金属量开始向未实施废铜进口政策之前的废六类进口量逼近，表明2017年7月至2018年4月废六类进口比例的提高和金属量的增加，是由于国外废六类持续去库导致的，而不是废六类拆解产能投放引起的。从美国进口的废铜是一个明显的例证，中国进口美国的废铜中废六类相对偏多，在2017年下半年生态环境部大幅削减废七类进口量后，中国进口美国废铜增速明显提高，但进入2018年后开始放缓。相关机构调研显示，美国废铜拆解基础设施重建和设备重置成本较高，没有任何新增产能，并且在未来一段时间也不会有足够的新产能投建，表明前期美国废六类大量出库。

其次，中国废铜企业到国外建厂拆解的可能性降低，主要有两方面的原因：第一，固废或将全部禁止进口，这将降低废铜企业在海外建厂拆解废铜的可能性。中国环保政策趋严，根据6月16日国务院公布的《中共中央国务院关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》，“全面禁止洋垃圾入境，严厉打击走私，大幅减少固体废物进口种类和数量，力争2020年年底前基本实现固体废物零进口”，且7月11日生态环境部起草的《中华人民共和国固体废物污染环境防治法（修订草案）（征求意见稿）》明确规定“禁止进口固体废物”，这表明废铜进口政策将再次收紧，废六类在2020年之后也有可能将全部禁止进口，这使得废铜企业在海外建设拆解厂的必要性大幅下降。

同时，还需要关注的是，作为对美国自8月23日起对160亿美元中国输美产品加征25%的关税的反制，中国从该日期起对原产于美国约160亿美元进口商品也加征25%的关税，其加税清单中包括铜废碎料（废六类）。以当前铜价测算，中国对进口美国的废六类加征关税后，废六类清关之后的价格高于精铜价格，我们推断美国废六类将无法进入国内，详细分析参见《废铜加征关税，有利于铜价上涨》（发表于2018年8月9日）。在6月16日商务部公布的对美国加征关税的商品中是不包含铜废碎料品目的，而此次最终版的加税清单将铜废碎料赫然列入，我们认为这和国家的“禁止进口固体废物”的环保政策密切相关。这不仅是变相提前实施禁止进口固体废物的政策，还在一定程度上打压了国内企业到国外建设拆解厂的积极性。

第二，国外拆解废铜成本明显高于国内，亦限制了国内企业到国外建厂的积极性。在专题报告《从供应端分析禁止进口“废七类”对铜价影响》（发布于2017年8月8日）中，我们阐述了由于运输、关税以及国家政策的不确定性等均会额外增加废铜拆解的额外成本，企业海外建厂拆解的动力不足。中国从东南亚进口废七类相对偏多，以市场比较关注的马来西亚为例，中国从该国进口废铜从2017年7月的1.9万吨，下降至12月的0.32万吨，且2018年依然处于下降的状态，可以推断在中国提出限制进口废七类后长达至少8个月的时间内，该国没有新投建废铜拆解产能。

[1]剔除电解铜价格波动后的废铜价格。如2018年4月废铜进口量18.7万吨，进口金额为81213万美元，伦铜价格为6885.48美元/吨，2014年4月伦铜价格为7262.69美元/吨，则2018年4月进口废铜均价（修正）=81213/18.7/（6885.48/7262.69）

3.国内废铜供应增量有限

国内废铜按来源可以分为两类：一类是铜材生产过程中产生的废铜，这部分废铜品位较高，回收周期较短，大部分可以被加工企业回炉再利用，只有少量销售至其他企业；另一类是拆解废旧物品回收的废铜，这部分废铜品位差异较大，回收周期较长，主要销售至铜冶炼和加工企业。对比两类废铜可以发现，第一类废铜被加工企业内部循环回收利用，而第二类废铜需要专门从终端产品中拆解出来才能够利用，是我们研究的重点。这类废铜回收范围较广，主要包括电力、交通运输、电器电子等行业。研究发现，近年来受国网废旧物资处置项目数量下降，废旧电器电子产品拆解受限以及汽车拆解数量低于预期等因素的影响，国内废铜产量增幅有限，也难以弥补进口废铜的减少量。

3.1 国网废旧物资处置项目数量减少

国网废旧物资处置项目中包含废旧电线电缆，近年来国网废旧物资处置项目数量持续下滑，国家电网公司电子商务平台竞价公告显示，国网废旧物资处置项目数量从2015年的405个下降至2017年的265个。2018年1-8月，处置项目数量为153个，折算全年处置项目数量251个，低于2017年水平。国网废旧物资处置项目数量减少的部分原因是农村电网升级改造投资下降，根据国家电网公司社会责任报告，小城镇（中心村）电网改造升级等工程，于2017年9月25日建设完成，表明自2016年4月开始的农网改造升级攻坚战已经提前完成。从投资规模上看，农网改造投资已经开始下降，2017年国网中农网改造投资1474亿元，较2016年下降18.11%。2018年国网将再次开始实施新一轮农网改造升级工程，计划五年总投资5222亿元，平均每年投资1044.4亿元，低于2017年投资额。

废旧电器电子拆解企业扩容速度放缓。2012年末，纳入处理基金补贴的处理企业为43家；2013年末，纳入处理基金补贴的处理企业为91家；2014年末，纳入处理基金补贴的处理企业达到106家，2015年第五批基金补贴名录公布后，中国纳入处理基金补贴的处理企业仅达到109家。随着管理法规和制度的逐步完善，废旧拆解行业监管力度加大，行业门槛不断提高，2015年之后中国没有批准新的纳入基金补贴的处理企业。

同时，补贴不到位，限制电器电子产品拆解规模。根据2012年《废弃电器电子产品处理基金征收管理规定》，电器电子产品生产者应缴纳基金=销售数量（受托加工数量）×征收标准，其征收标准为电视机13元/台、电冰箱12元/台、洗衣机7元/台、房间空调器7元/台、微型计算机10元/台。而2015年国家公布《废弃电器电子产品处理基金补贴标准》，调整了电视机、电冰箱、洗衣机、空气调节器、微型计算机等产品回收补贴标准。根据补贴标准，电视机和电脑补贴标准稍有下降，但大部分型号的洗衣机补贴标准上调10元至45元，空调补贴标准更是从原来的35元大幅上调至130元。这在一定程度上遏制了非正规渠道的无序拆解，但使得废弃电器电子产品处理基金入不敷出，2012年-2018年该基金的支出预算达到257.38亿元，高于收于预算219亿元。根据中国供销集团数据，废弃电器电子产品处理基金已拖欠企业80多亿补贴款，这导致电器电子产品处理基金补贴周期增长，使得拆解企业现金流严重不平衡，反过来限制电器电子产品的拆解规模。

3.3 汽车拆解数量低于预期

2000年来，中国汽车销量年均增速高达17%，截至2018年6月，汽车保有量攀升至2.29亿辆。理论上，汽车行业经历20年高速发展后，将会有大量的汽车到了报废期，中国物资再生协会数据显示，2017年报废产量应该达到244万辆，2018年估计将达到354万辆，但实际的统计数据显示，2017年仅报废了147.4万辆，2018年1-5月报废了59.6万辆，预计全年报废170万辆左右，均低于预期值，我们认为主要有两方面的原因：

第一，车辆报废标准取消汽车报废年限。根据最新版的《机动车强制报废标准规定》，私家车的行驶里程达到了60万公里或连续3年没有参加年检的才会被强制报废，取消了此前期限为15年的强制报废标准，这延长了部分车辆的使用年限。

第二，非正规拆解企业部分报废车辆重新回流到市场。2017年全国正规汽车拆解企业约650-700家，平均每个地级市有1-2家拆解厂，但流入到这些企业报废汽车不足30%，其他报废汽车流入到数量较多的非正规汽车拆解厂。原因是正规汽车拆解企业因税费、资质审批等原因，其报废汽车回收价格不具备优势，正规回收渠道回收价是400-500元/吨，以单车重量1.5-2吨计算，每辆报废汽车回收价是600-1000元，而非正规渠道的回收价是每辆1500-2500元，如果车况良好，回收价格还能更高。同时，非正规汽车拆解企业多不遵守《报废汽车回收管理办法》的规定，部分非正规渠道报废的车辆流向二手市场或者重新拼装后出售至三四线城市，使得报废汽车的实际数量低于理论值。

4.结论：废铜供应偏紧，利好铜价

综上所述，我们认为未来废铜供应整体处于偏紧状态。今年年底废七类将禁止进口，预计影响废铜供应18万吨。但是，国外废六类在持续去库后，缺乏新的废六类拆解产能投产；国内国网废旧物资处置项目数量下降，废旧电器电子产品拆解受限以及汽车拆解数量低于预期等，使得废铜产量增幅有限，难以弥补废铜进口的减少量。同时，随着中美贸易战升级，中国计划对进口美国的废铜加征关税，变相提前实施禁止进口固体废物的政策，有可能使国内废铜提前进入供应偏紧的格局。从基本面上看，铜供需尚保持稳定，但随着未来废铜供应减少，铜供需将向短缺转变，进而有利于铜价回升。

当前，沪铜回落明显放缓，预计在废铜供应紧张预期逐渐发酵的影响下，铜价有望止跌回升，建议投资者开始布局多单。具体操作上，沪铜1811合约价格将有可能在前期低点47210元/吨附近遇到较强支撑，投资者可在此位置上方逐步做多。

风险因素：

1、中美贸易战的外部冲击对中国宏观市场产生不利影响；

2、中国去杠杆引发经济下行风险。