交易所的临时市场调控

之所以有这么多的调控措施，是因为交易所和期货公司都是营业期望与风控底线的。即在客户风险能够得到控制的前提下，尽量降低保证金标准，促进交易，促进市场功能实现。所以要在两者之间进行权衡，这就使得保证金成为一个变量。

在某一期货合约的交易过程中，当出现下列情况时，交易所可以根据市场风险调整其交易保证金水平:

1、持仓量达到一定的水平时;

举例：上海期货交易所的品种持仓量相应保证金标准（2009年6月标准）

（1）铜、铝、锌期货合约持仓量变化时的交易保证金收取标准

注：X表示某一月份合约的双边持仓总量，单位：手。

（2）螺纹钢期货合约持仓量变化时的交易保证金收取标准

注：X表示某一月份合约的双边持仓总量，单位：手。

（3）线材期货合约持仓量变化时的交易保证金收取标准

注：X表示某一月份合约的双边持仓总量，单位：手。

（4）黄金期货合约持仓量变化时的交易保证金收取标准

注：X表示某一月份合约的双边持仓总量，单位：手。

（5）天然橡胶期货合约持仓量变化时的交易保证金收取标准

注：X表示某一月份合约的双边持仓总量，单位：手。

（6）燃料油期货合约持仓量变化时的交易保证金收取标准

注：X表示某一月份合约的双边持仓总量，单位：手。

我们可以发现，交易所的保证金标准都是有上限和下限的，过高或者过低的持仓都有相应固定的保证金标准。当然，随着市场活跃度的提高，外围资金涌入，品种的持仓有远远超过上限的可能，保证金却没有相应提高的空间。

交易所将持仓标准作为第一个调整保证金标准的指标，是因为市场持仓代表了一个品种的潜在波动性，持仓过大的品种，极可能产生较大的波动而增加市场风险。

在拙著《期货兵法》中，重点提出了“市场源动力理论”，即市场的波动源动力来源于分配财富的需要。而随着外围资金的注入，持仓和成交规模增大，待分配的财富增多，分配财富的需求也增大，市场就越容易走出单边上涨或者下跌行情，这对我们关注什么样的投资品种是一个非常好的引导。

2、临近交割期时;

举例：大连商品交易所近交割期时交易保证金收取标准

自黄大豆1号、黄大豆2号、豆粕、豆油、棕榈油、玉米、线型低密度聚乙烯、聚氯乙烯合约进入交割月份前一个月第一个交易日起，交易所将分时间段逐步提高该合约的交易保证金。合约在某一交易时间段的交易保证金标准自该交易时间段起始日前一交易日结算时起执行。

黄大豆1号、黄大豆2号、豆粕、豆油、棕榈油、玉米、线型低密度聚乙烯、聚氯乙烯合约临近交割期时交易保证金收取标准为：

临近交割月增加保证金的理由如下：

（1）临近交割，期货逐渐变成现货，为确保持有合约者履行合约，合约就不能只以10%左右的保证金，而应该逐渐增加，到交割当日变成100%资金

（2）交易所规则规定，法人帐户可以现货交割，自然人帐户不得参与现货交割临近交割，作为投机者来说，做相同的交易，远期合约的保证金低。这样做是合理引导投资者交易远期合约

（3）逐渐清理不参与交割的头寸。一方面自然人客户都是不允许交割的，增加保证金有助于促使其平仓离场，另一方面，绝大多数企业的头寸也是用来做套保的，并不是真正参与交割的，这些头寸同样要清理。

（4）减小市场流动性风险。临近交割月，市场成交量萎缩，买卖价格之间的点差扩大，交易报单手数也在下降。对于不参与现货交割的交易头寸来说，越到后面，越面临出场难的问题，对于大资金大仓位的资金尤其如此。通过提高保证金，可以让不参与交割的头寸回避流动性风险。我们在《流动法则》中还有详细解释

（5）减少逼仓发生几率。逼仓是指交易一方利用资金优势或仓单优势,主导市场行情向单边运动,导致另一方不断亏损,最终不得不斩仓的交易行为。一般分为多逼空和空逼多两种形式.逼仓是一种市场操纵行为，它主要通过操纵两个市场即现货市场和期货市场逼对手就范，达到获取暴利的目的。提高保证金，使得企图发动逼仓的机构运作成本大大提高，客观上降低了逼仓发生的可能

但是这里要补充一点，提高保证金比例，有时也会加大逼仓发生的可能性。因为多空双方的持仓成本是不对等的。我们在下一篇《多空法则》中详细讨论

3、连续数个交易日的累计涨跌幅达到一定水平时;

例如上海交易所规则：

当某铜、铝、锌、螺纹钢、线材期货合约连续三个交易日（即D1、D2、D3交易日）的累计涨跌幅（N）达到7.5%; 或连续四个交易日（即D1、D2、D3、D4交易日）的累计涨跌幅（N）达到9%; 或连续五个交易日（即D1、D2、D3、D4、D5 交易日）的累计涨跌幅（N）达到10.5%时，交易所可以根据市场情况，采取单边或双边、同比例或不同比例、部分会员或全部会员提高交易保证金，限制部分会员或全部会员出金，暂停部分会员或全部会员开新仓，调整涨跌停板幅度，限期平仓，强行平仓等措施中的一种或多种措施，但调整后的涨跌停板幅度不超过20%。
N 的计算公式:

t = 3,4,5

P0 为D1 交易日前一交易日结算价

Pt 为Dt交易日结算价，t= 3，4，5

连续几日涨跌幅过大代表单边市的形成。多空双方一方亏损比较多，交易所的几个措施都是用来限制交易的，但此处规则没有详细给出保证金收取标准，而且所采取的措施也比较模糊，详细的规则一般根据具体情况具体对待，其中10年来最特殊一次调整保证金的通知发生在2006年1月24日

交易所推出了以下通知，对交易多空双方给出了不一样的保证金标准，这是十年内唯一一次降低市场风险而对多头空头采取不一样的标准

这条通知的直接影响就是多头的可用资金马上变得吃紧，如果原先账户的持仓比例在50%以上的，马上就面临保证金不够，需要追保的情况，如果多头在第二个交易日开盘后不能有足够的资金注入，则马上面临被强平的巨大风险。摆在多头面前的主要选择有两个，一个是在第二天开盘前注入不确保被强平的保证金；另一种是直接弃盘平仓出场。我们看一下当时的持仓情况。

持仓排行上面清一色的是浙江系的资金，行情节奏和步调也极其一致，有大户分仓的迹象。对于多头主力来说，以上两个策略都不是最佳的选择。

（1）如果增加保证金。在一夜之间，要调动现有保证金一倍的现金绝对不是件简单的事情，而且时间上太过紧迫。并且，新入的资金也可能面临市场风险

（2）如果直接弃盘平仓。对于对方空头来说，被套很深，不会马上平仓。没有对手平仓的话，价格就会连续跌停，并且多头也没法出场。
事实上第二天的走势，多头没有弃盘平仓，不但追加了保证金，而且积极护盘，维稳盘面，并进一步拉升价格。

在第二天收盘后，交易所通知恢复原有保证金标准，这个时候对于多头来说马上有了更多的资金，所以在第三天与第四天，都连续拉升行情至涨停板点位。将25日新进的空单逼上绝路。

随后进入春节9天长假，长假后的第一个交易日即2006年2月6日，多头继续以涨停板开盘，空头因为保证金不够而被迫强行平仓。多头也在同一时间开始获利撤离。之后白糖进入漫长的熊市周期，半年间价格跌去了一半。如图0211：

图0211：糖2006年走势

事后重新来分析，交易所提高多头保证金的规定只执行了一天，说明管理主要意图不在于直接干扰市场，而是对多头过度投机给予一次警告。如果多头继续无休止地拉升行情，交易所最终会采取严厉措施。所以作为多头主力，在交易所警告下，撤离是必然的打算，但是直接退场，可能是连续跌停，自己难以全身而退，所以唯有继续拉升行情，在市场达成上涨共识时出场。这样才能最大限度的抛掉筹码。

当然，多头不可能在一天全部出场，在之后的几个交易日出现了连续跌停的走势，多头剩余的持仓利润也在缩水。但是从多头整个操作方式来看，这场与交易所、与空头主力的三方博弈，最终多头取得了全面的胜利。

4、连续出现涨跌停板时;

例如上海期货交易所的规则：

当某期货合约在某一交易日（该交易日称为D1交易日，以下几个交易日分别称为D2、D3、D4、D5、D6交易日）出现单边市，则D1交易日结算时该合约交易保证金按下述方法调整：铜、铝、锌、螺纹钢、线材、黄金和天然橡胶期货合约交易保证金比例为10%，收取比例已高于10%的按原比例收取；燃料油期货合约的交易保证金比例为10%，收取比例已高于10 %的按原比例收取。D2交易日铜、铝、锌、螺纹钢、线材、黄金和天然橡胶期货合约的涨跌停板为7%（若D1交易日涨跌停板已高于7%的，则D2交易日涨跌停板按D1交易日涨跌停板确定），燃料油期货合约的涨跌停板为7%（若D1交易日涨跌停板已高于7%的，则D2交易日涨跌停板按D1交易日涨跌停板确定）。

不管是否是连续涨跌停板，只要出现涨跌停板，保证金就会调高。主要是因为遇到涨跌停板，市场第二天继续向同一个方向大幅度跳空的可能性增大。

5、遇国家法定长假时;

这里的法定假日不指周末，指元旦、春节、五一、十一、清明、端午、中秋七个假期，一般来说，在过节的倒数第二个交易日，就开始增加保证金。理由在于防范突发的单边极端行情对交易所和期货公司产生的风险。

我们以铜0812合约在2008年十一长假前后为例，如果正常铜的保证金为12%，十一长假将到，期货公司在节前倒数第二个交易日9月26日增加保证金比例至15%。如果有一个客户在最后一个交易日的结算价附近满仓做多，收盘结算后风险度为100%。十一长假后市场暴跌，连续三个跌停板，幅度分别是4%、5%、6%，累计约15%。正好亏完不穿仓。这个时候交易所会根据规则休市一天并进行强行减仓，不会让亏损进一步扩大。

但是如果在最后一天之前客户在高于结算价的价位满仓买入。当时交易保证金是12%，假设当天无波动，当日结算后的风险度就不会大于100%。到了第二天，假设盘中仍然没有波动，白天实时的风险度仍然不会高于100%。收盘结算时按照提高了的保证金标准（如15%）收取的话，结算后的风险度就是125%了。而这个时候已经到了长假，通知客户追加保证金也只能是节后的事情。由于节后要亏15%的比例，而现在实际只有12%，，就会穿仓30%的资金。

这样我们就可以知道，节后倒数第二天调整保证金比例是非常重要的。这样客户在最后交易日只能以新的保证金比例（15%）开仓交易。但是这样仍然有风险。如果客户满仓做多的价格高于日结算价的1%，则节后三跌板后要穿仓10%左右的资金，如果客户满仓做多的价格高于当日结算价的n%,则节后三跌板后要穿仓10n%左右的资金。

经过2008年大跌之后，交易所和期货公司的交易规则都有了一些调整，比如涨跌停板的扩大，保证金比例的调高等等

6、交易所认为市场风险明显增大时。

7、交易所认为必要的其他情况。

这两条所指市场风险除了持仓量增加、单边波动过大、涨跌停板、长假以外，主要指的就是异常交易。至于什么是异常交易，我们会在《成交法则》里讨论

8、交易所规定，在几种情况都需要调整保证金的时候，以最大的保证金作为实际交易的保证金标准，而非各种政策的叠加，这一点请投资者注意