一、TACO交易带来再次买入的机会

北京时间10月10日深夜，特朗普推文引发全球大类资产波动，截止当日海外收盘，股债汇齐齐下跌。不过与特朗普4月份宣布全面对等关税相比，当日美股、美元指数、原油跌幅小于4月，中概股、铜价跌幅大于4月。

如何看待新一轮中美摩擦升温？与今年4月、18-19年有何异同？如何影响接下来的A股运行及行业配置？

（一）这大概率仍是一次典型的“TACO交易”

“TACO交易”特指因特朗普政府在贸易政策中反复无常的态度，而引发的市场交易策略。

与25年4月份相似，我们认为这大概率又是一次典型的“TACO交易”，即短期的威胁不代表终局，仍需观察下一步的斡旋形势。

1．今年4月中美关税升级已经证明，美方威胁的100%关税水平其很难承担且失去了经济学意义，此举更像是谈判前的极限施压

截止最新表态，特朗普演讲时提到“Haven& #39;t Cancelled Meeting Yet”，较当日推文表述有所缓和。考虑到今年4月份也出现过类似短期反复的陈述，投资者对此已习以为常。

事实上，在今年已经过去的四轮会谈之前（25年5月日内瓦会谈，25年6月伦敦会谈，25年7月斯德哥尔摩会谈，25年9月马德里会谈），都出现过双方制裁升级的局面。为争取谈判筹码，谈判前的制裁升级较为常见。5月日内瓦会谈前是关税不断加码、6月伦敦会谈前是围绕昇腾的制裁、7月斯德哥尔摩会谈前是围绕俄罗斯/伊朗石油问题的威胁与指控、9月马德里会谈前是围绕科技实体清单的制裁。9月以来，中国对美国挑起制裁的应对逐渐强硬、实质性反制措施不断出台。

2. 如果大概率是TACO交易，那么短期下跌就提供了买入的好时机

4月以来，全球TACO交易多次出现，包括特朗普威胁加关税后不断延期、威胁开除鲍威尔但又马上反复、威胁对铜加关税但又豁免精炼铜等等。事后来看，由TACO交易带来的下跌，往往是较好的加仓时机，无论是股市还是商品。

我们简单复盘4月以来两次关税方面的“TACO”交易：一是4月3日的全球对等关税，二是5月底威胁对欧盟加关税。在特朗普“威胁”后，股市可能有单日较大幅度的下跌。但“TACO”后，往往能于当日反弹，并较快的补缺口。此外，这几次的经验来看，特朗普从威胁到反复的间隔时间并不长，即下跌窗口期也有限。

（二）如果顾虑当前A股估值较4月更高，可以参考19年相较于18年的情况

在25年4月点评《不可胜在己，可胜在敌》中，我们提到，与18-19年的中美贸易摩擦相比，25年中美境遇已“今时不同往日”。中美经济形态及政策储备空间明显异位，这也为后续中方坚决反制提供了底气。

当前的市场环境与4月份的不同是——国内“宽货币+宽财政”的双宽基调更加明确，投资者相较于4月那一轮的“TACO交易”记忆犹新，已有应对经验；但差别在于股票市场攻守易势，当前估值水平较4月有所抬升。

事实上，在18-19年贸易摩擦升温的过程中，19年5月关税升级时期A股的估值水平也高于18年下半年。但考虑到：

①18年底国内政策基调转向，民企纾困、宽货币宽信用，19年宏观对冲信心增强；

②19年新一轮科技创新的产业周期逐步成型，4G向5G时代切换，国产替代半导体、无线耳机消费电子、5G基站建设加速。

因此，从市场表现来看，与18年初次受到关税冲击、持续阴跌不同，19年5月虽然A股的估值较18年下半年已有明显抬升，但指数层面已经适应冲击并明显脱敏，在个别摩擦节点股市甚至不再下跌、反而阶段性上涨。

且中期产业趋势更加明朗的行业，例如无线耳机渗透率快速提升带动的消费电子、5G基站加速建设受益的PCB、科技封锁受益的国产替代半导体、信创受益的国产软件，即便在19年春季躁动阶段已有一波明显的估值抬升，但在19年5月之后股价走势也更多定价产业逻辑，与贸易冲击脱钩。

（三）基于跌破20日线的复盘，这次如果判断是TACO，那wind全A指数在20-30日线之间有支撑

如果下周市场出现短期波动，指数再次下探20日均线，短期走势如何看待？

根据我们前期的报告《6轮牛市99次跌破20日均线后是如何演绎的？》，牛市中Wind全A指数跌破20日均线的情形并不罕见，历史上一共出现过99次。随后的复盘经验显示：

1.跌破20日均线后，市场在T+5、T+20、T+60、T+180胜率分别为60%，67%，79%，92%。即短期消化后，市场大多会重回涨势；

2.跌破20日均线后，平均回调天数在6.4天，平均调整幅度为2.9%，即继续下跌空间有限；

3.少数情形下（11/99次），如果出现贸易摩擦/外围波动/监管政策收紧等进一步的利空事件，指数在跌破20日均线后有可能继续下跌，平均再回调11个交易日，平均回调10%，也不会结束牛市的进程；

4.因此，如果我们判断这次大概率是又一次的“TACO交易”，那么Wind全A指数在20日-30日线之间应该存在支撑，短期不必过于恐慌。

（四）4月行业轮动复盘以及对当前的判断

落实到结构，如果此次关税反复对股价形成冲击，行业轮动可能如何演绎？应该抄底哪类资产？我们复盘4月脉络得到一些经验借鉴。

用几句话总结4月行业轮动经验：行业轮动分为两阶段：先交易不受关税影响的错杀品种（内需/非美出口链）、后交易关税高相关品种（国产替代/对美出口链）。无论是哪个阶段，关税交易带来的行情持续性均不强，但基本面向上品种会是好买点。

第一阶段：4月大盘砸坑后率先反弹：不受关税影响的错杀品种——内需、非美出口链。

4月3日/7日大盘砸坑后，市场率先交易与关税无关的品种，多数品种在几个交易日内补上缺口：一是内需品种，如即买即退（免税）、渠道红利&大单品（零售）、清明数据&博弈政策刺激（旅游/酒店/商超）；二是非美出口链（海风/摩托车）。红利品种始终较稳健。

但是，这种估值驱动的交易持续性不强，诸多内需品种在上涨仅在周度级别。基本面处于向上周期的品种股价可以走趋势，典型如零食、摩托车、海风。对于这类品种，前期砸坑是绝佳买点。

第二阶段：中国对半导体制裁&美国对多数经济体90天豁免：关税交易开启——国产替代链&对美出口链。

至4月10，特朗普宣布对多数经济体暂停关税90天（含中国主要出海地东南亚），由此出海品种、尤其是海外产能对美覆盖度高品种迎来反弹。

4月11日，中国发布对半导体产品的“原产地”认定规则，A股的国产替代品种，如模拟、石英、科学仪器、车规存储等迎来反弹。

但是，中美博弈之下，关税与制裁均常有反复、使得基本面变化难以外推，关税交易的持续性不强。在此背景下，同样是基本面向上品种能持续上涨。典型如部分对美品牌出海龙头，4月初的砸坑几乎是全年的最佳（且为数不多的）买点。

总结来看，无论是第一阶段的内需/非美出口链、还是第二阶段的国产替代/对美出口链，单纯进行关税交易的持续性均不长、而处于基本面向上周期会是好的买点，无论是内需的零食、非美出口的海风/摩托车，还是对美品牌出口的龙头，均可在砸坑后走趋势性行情。

参考4月行业轮动，短期内需+红利板块的防御属性增强，半导体自主可控预期升温，而中期趋势上依然把握科技的产业趋势。如果本轮因为流动性冲击等风险出现短期急跌，最建议配置的依然是国产替代相关的AI算力芯片、半导体设备、半导体光刻机产业链、AI端侧应用等行业。

（五）最后，目前主线板块的偏离度情况及下周的跟踪要点

最后，我们在周报《如何区分主线是调整还是终结？20250914》中提出均线偏离度指标，以衡量主线行情趋势的强弱：均线偏离度=ln(Close)-ln(ema20)，数值近似代表偏离百分比。

其中，入场、离场对应的参考阈值为：入场时不追在偏离度过高（>15%）、追在偏离度适中（5%-15%），止损时均线上方无需担忧、刚刚跌穿均线建议坚守（偏离度在-5%~0%）、大幅跌穿均线建议离场（偏离度<-5%）。

截至周五，科创芯片、光模块、PCB、创新药、有色金属、电池均值偏离度分别为5.9%、-2.5%、-1.7%、-3.6%、10.4%、4.6%，主线趋势多数保持健康，仅创新药自9.23起陷入横盘震荡（20日有10日及以上收在均线下方）。

如果中美地缘扰动下周冲击主线趋势，若下周部分主线跌破EMA20，可能意味着趋势短期陷入震荡，不过历史经验显示此后20个交易日的跌幅很有限（-0.5%）。

复盘历史主线行情，若均线偏离度下穿-5%，则T+20的平均收益为-0.50%。

其中，放眼到季度来看，产业趋势才是中期主线行情的决定因素，因此，若下周自主可控相关的科技行业出现股价冲击，例如科创芯片快速下跌至EMA20附近（目前均线偏离度5.9%），则中期维度上提供了难得的买点。

从2012年以来产业主线的规律看，陷入震荡/短线杀跌后并不代表趋势的彻底结束，只要产业趋势仍在，主线历经横盘消化后依然有创新高的机会：如下图，复盘历史主线行情，若均线偏离度下穿-5%，T+60的平均收益+5.25%；若主线陷入震荡，T+60的平均收益+9.63%。