市场观点

关税加征在经济基本面上的兑现仍未落地，对应的储备对冲措施也在观察时机，市场在5月将继续维持震荡。经济基本面内生动能依然偏弱，出口走弱影响逐步显现、拖累生产端，服务消费、二三线地产销售放缓态势明显。特朗普表示可能降低对华关税税率，关税风险冲击渐弱，决策层已做充分准备，中央政治局会议积极定调，国内政策有望发力对冲出口边际走弱影响，但对冲力度的大小也取决于对经济的冲击程度。因此，未来经济有隐忧、政策有储备托底并视对经济冲击程度而出台对冲，市场有望继续维持震荡，若对冲政策落地时度效超预期则可以乐观一些。

美国关税风险有缓和迹象但不确定性仍存，关注政治局会议后国内政策对冲。尽管美国总统表示可能降低对华关税税率，但不确定性仍存，决策层去年已对严峻经贸形势做了充分准备。中央政治局会议延续积极定调，政策发力对冲有望集中以下几个方向：①继续扩大内需，特别是养老、育儿等服务消费。②提高失业保险基金稳岗返还比例、出口转内销等方式对出口企业扶持。③稳定地产市场，加大收储力度。预计5月美联储议息会议“按兵不动”，待美方关税影响逐步明朗后，美联储政策路径可能逐步清晰。

内需在政策支撑下对冲出口边际走弱影响，但仍需密切关注“失速”风险。4月高频数据显示基本面内生动能依然偏弱，出口边际走弱影响逐步显现、拖累生产端，服务消费、二三线地产销售放缓态势明显，商品消费在政策支撑下维持较高增速对冲出口影响。预计4月社零同比5.2%左右，固投累计同比4.1%，其中制造业投资累计同比9.0%、基建投资增速5.7%、地产投资增速-10.2%，出口同比3.6%；4月CPI同比-0.3%、PPI同比-3%。

货币总量宽松概率下降，但有望结构性宽松支撑流动性维持充裕。4月LPR报价未变叠加MLF超额续作释放5000亿中期资金，我们理解为央行对开年以来市场降准降息预期的回应。后续重视结构性货币工具，总量性仅为应对外部扰动的储备。4月信贷预计相对收缩，企业端信贷仍需观察。

行业配置

4月市场在美国“对等关税”快速冲击后持续修复并高位震荡，行业机会上主要体现为消费行业内部轮动和红利资产稳健型配置，整体市场走势和行业表现上与我们判断一致。展望5月，市场有望继续维持高位震荡，向上动能和向下风险均有限。配置思路上，市场依然缺乏持续的明确主线，尤其是在当前市场不低的位置时需更加重视事件或政策的催化支撑。配置方向上，消费板块已经经历全面轮动、周期板块景气依然偏弱，成长科技板块深度回调后出现催化事件、金融板块稳定性具备一定配置价值。因此5月建议采取“哑铃型”配置策略，一端配置成长科技，另外一端配置稳健型的红利资产，当前市场环境下哑铃天平略微偏向于红利资产。

第一条主线是短期稳健型配置需求增加同时具备中长期战略性投资价值的银行保险。一方面，5月市场有望继续维持震荡，尤其当前位置上继续上涨动能较弱，因此银行保险等权重股具备稳健型配置价值和稳市特性。二方面《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》中诸多举措都有力提升银行保险的中长期投资价值。

第二条主线是深度回调后的成长科技具备较强的布局价值，恰逢政策催化，关注电子、计算机、传媒、通信等泛TMT板块。2月底以来成长科技板块，尤其是AI、机器人方向深度回调，指数调整幅度普遍在25%以上。而近日出现催化剂，如政治局会议集体学习人工智能等。深跌+催化为成长科技板块带来良好的配置契机。

风险提示

后续国内政策落地节奏和力度不及预期；市场对国内经济基本面预期持续恶化；美国对华政策出现新的超预期风险等。