报告品种：锡

调研时间：2025年3月5日至7日

调研地点：江西

近期，锡价波动较大，为了解产业不同环节企业的想法，本次调研走访了江西地区相关企业，主要了解其当前原料紧张情况以及锡产业的部分矛盾。综合调研结果显示：

1、废料端供应相较去年同期也较为紧张；

2、由于多个锡矿主产国的政治风险或本国保护主义，原有的矿端增产预期出现较强的扰动；

3、国内原料端继续走紧，海外库存较低，关注印尼出口量兑现情况；

4、价格来看，目前锡价绝对价格偏高，海外低库存矛盾或淡化，但国内供应加紧节奏较预期偏快。锡价若出现回调，可关注逢低做多机会；中长期需关注非洲矿区的停产时间和佤邦复产的节奏。

一、国内：矿端边际加紧，锭减节奏未定

现实情况：江西地区冶炼原料与云南地区基本采用原矿的情况不尽相同，主要以60度高品位矿和废锡物料为主。2月底至3月初，江西部分冶炼厂季节性减。目前，高品位锡矿对江西地区的供应相对不缺，但废料回收难度相比去年较大。结合笔者上一篇云南调研纪要，可以发现，目前市场上使用高品位矿的中大型企业原料仍处于安全边际，但使用低品位矿和废料的企业反映同比偏紧，若佤邦矿短期难以放量，则矿端可能维持边际转紧。锭端，我们基本维持和云南调研类似的看法，认为矿端加紧传递至锭端减产的节奏视佤邦锡矿出量速度和非洲地区。几家使用高品位中大型冶炼厂增加了一定的投产规模，无形中稀释了中小冶炼厂的减产量，导致短期内较难看到锭端大规模的减产。但若佤邦上半年不见出量，非洲各地区中长期仍有扰动，二季度末三季度初锭端可能会出现一定的收缩。

冶炼企业A：目前原料供应相比去年同期紧了很多，一方面，从供应源头上说，24年再生锡供应大幅增加的来源之一浮法玻璃产能出清过程（冷修和损耗可以制取粗锡）告一段落，电子报废亦无明显增量。另一方面，24年后湖南安徽等地区新增较多废锡转粗锡的产能，需求有所增加。在废锡供应增量有限、需求大幅提升的背景下，25年再生锡产量或不及24年多。目前企业开工率偏低，尚可维持生产。

冶炼企业B：原料供应紧张程度有限，没有减产压力，上半年月产量计划不会做出较大调整。配套的下游锡材、锡粉工厂已初步建设完成，有部分自家生产的锡锭可用于下游投产。

冶炼企业C：1-2月尚可回收废料几百吨，但进入3月后感受到废料回收难度增大，近期已进行部分减产。

二、海外：恢复预期较强，短期矛盾较大

印尼：印尼2月出口量预计在3600-4000吨左右，今年一季度相比去年同比增量约6000吨左右。然而，由于海内外比价长期偏低，多家贸易商反映，除少量提前锁好比价的长单外，很少有新的印尼锡锭进入我国，预计短期内印尼锭到港不超过1000吨。LME库存目前已降至3500吨左右的低位，不时有大量的注销仓单产生，且印尼已进入开斋节，航运出口可能会出现一定延迟。印尼恢复较快的出口量和LME持续的去库节奏存在时间上的不对称性，市场对海外的低库存存在一定的担忧。

非洲：刚果（金）方面，目前多家矿商表示，中短期在量级上不会出现较大的变化，但在运输方面可能存在一定的延迟。然而，3月13日晚上，刚果金最大锡矿生产商Alphamin宣布，由于M23冲突，将“不得不采取停产”措施。该公司锡矿年产量约1.7万吨，其中80%以上的量将流向国内。这一消息扭转了国内原有对高品位矿相对不缺的预期，国内各环节原料可能全面收紧。若该矿区无限期停产，今年锡平衡将从相对中性转为紧缺。由于尼日利亚方面，近期尼日利亚政府加强了对非法采矿的打击，意图将重要矿产收归国有，这可能对当地手工矿的采取产生不利影响，短期内出矿量可能会出现一定的下滑。整体而言，由于非洲国家间冲突不断、国家内加强矿产保护等原因，年后市场对非洲增量的兑现速度出现一定的担忧。

表1：Alphamin近两年产量变化（单位：吨）

资料来源：公司财报、永安期货研究中心

南美：南美诸国的锡矿锡锭生产较为稳定，但受美国关税政策影响，锡下游产品领域也引发了抢装的浪潮，从而对秘鲁、玻利维亚、巴西等国家到美国的锡锭出口量产生了正反馈。由于南美诸国锡锭及锡矿产能没有发生较大的扩张，锡锭的超量出口可能会造成南美地区短期的供需缺口，进而影响LME库存。

三、总结

（一）基本面，国内原料端边际加紧，现实面矛盾有支撑。在云南调研一文中，笔者曾指出，锡原料矛盾主要显现为低品位矿非常紧缺、高品位矿相较宽松，在走访了江西地区后，发现废料端供应相较去年同期也较为紧张。主要体现在：废料端，24年玻璃产线调整带来的锡废料出清量收缩，使用锡废料制取粗锡的企业又扩大规模，导致了锡废料相比24年出现供不应求的趋势；低品位矿端，目前多地区烟化炉已出现减停情况，后续能否恢复主要取决于佤邦地区出矿速度；高品位矿端，非洲Alphamin旗下矿区停产后，国内锡金属量每月的供应减量约超800吨，若停产超一季度，原有相对宽松的预期发生扭转。

（二）价格来看，国内供应矛盾较强，高位尚有支撑。综合云南、江西、上海等地调研结果，我们认为，年后锡价的行情主要受以下几点驱动：海外担忧非洲地区政治风波影响锡矿生产运输；LME库存持续去化至近年低位；佤邦复产预期的加强和淡化；国内加工费不断下行。近期，非洲停产预期的兑现，放大了国内供应端的矛盾，加工费下行空间扩大，且因印尼出口恢复LME去库速度变慢的预期并不一致，部分市场主体对海外现货紧张程度的担忧犹存。临近交割日，LME去库逐渐转累库，4月初开斋节结束后，印尼出口增量或逐渐兑现。展望后市，短期，基于锡价绝对价格偏高，现实面国内供应加紧节奏较预期偏快，海外去库节奏或扭转的情况下，我们建议关注回调逢低做多的机会，中长期，需关注非洲矿区的停产时间和佤邦复产的节奏，警惕锡价波动刺激下主要矿产国扰动增强。

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