一、春节后行情或如何演绎？

本周市场上涨一方面由于春节期间Deep Seek引发的低成本AI模型浪潮驱动。另一方面，春节至两会期间市场或逐步酝酿新一轮政策预期，故中小盘板块，以及与AI相关的计算机，传媒板块表现较好。我们认为，Deep Seek本质是国内在面临美国gpu限制等“资源有限”背景下，利用工程技术的优化取得的阶段性突破，或对市场带来以下影响：

1）算力等基础设施需求下滑或带来美股价值重估。若AI训练成本持续超预期下降，则AI基础设施需求或面临短期下滑，英伟达等企业或面临价值重估。2）算力需求下滑或加速国产替代进程。目前国产芯片离英伟达，AMD等显卡巨头仍差距较大。若美国对我国高科技芯片禁运持续，且算法提升能够明显提高性能，则国产芯片的需求或大幅上升。3）Deep Seek显著降低模型训练成本，或加速下游终端落地与场景拓宽。当前多家企业已宣布接入Deep Seek，AI赋能速度与广度或明显提升。

需要注意的是，Deep Seek带来的更多的是主题性和结构性机会，而非“宏大叙事”下的“总量性”与“趋势性”机会。首先，Deep Seek在工程方面的优化，本身并未改变算力等资源方面的限制。另外，AI带来的下游场景拓宽与成本下降难以带来上市公司整体盈利回升。就主题性投资机会而言，美股算力端“估值泡沫”或需要一定程度的修正，应用端目前落地前景仍不确定。这将使得传媒、游戏等板块在盈利增长预期落地前，受风险偏好、监管、流动性等影响更大。

关税方面，中期来看特朗普10%关税或只是开始，短期需关注中方在TikTok出售方面的态度。春节期间，美国总统特朗普2月1日签署行政令，对所有进口自中国的商品加征10%的关税。另外，此次签署的行政令取消了美国对价值低于800美元的小额货物的“最低限度”关税豁免。本次关税无豁免清单，美国此前对中国产品征收的平均关税税率达19.3%，加上此轮加征的税率后，总税率在30%左右。

2月1日签署的关税取消了800美元小额货物豁免，中国低价的小额包裹无法以免税的方式进入美国市场。然而本周五特朗普签署最新行政命令，暂时继续允许小额免税。若取消小额货物豁免政策再度实施，将对TEMU等跨境电商造成一定影响。此外，本次特朗普对墨西哥等国加征关税，或对我国“转口贸易”带来一定影响，使得本轮关税影响相比2018年更加严重。2024年我国出口表现良好，成为经济增长重要支撑部分，关税或使得2025年我国经济需求侧压力持续上升。

美国本轮加征关税后我够迅速出台反制措施：2月4日，国务院关税税则委员会发布《国务院关税税则委员会关于对原产于美国的部分进口商品加征关税的公告》。本次中方反制力度显著强于市场预期，或预示着后续国内刺激政策定力也将显著强于市场预期。当前中方在自主可控、军工潜力、高端制造等方面远强于18年，使得我国政策的底气也显著强于18年，故反制力度超市场预期，且“大刺激”不会出现。我们预计春节后，国内一系列政策在落地过程中也依然将延续“定力超预期”的特点不变。就后续关税走势而言，中方对于tiktok出售上的态度是否出现重要变化是关税后续是否快速升级的关键。特朗普恢复小额包裹免税政策或是一大积极信号。

二、投资建议

春节后伴随国内政策、特朗普关税等开始进入落地期，2月市场或将呈现“先抑后扬”的特点。预计2月中旬后，市场将发酵两会政策预期，带来新的反弹行情。

就配置而言，当前时间点仍维持以国央企红利、债市、黄金等资产为主线的观点不变。未来一个月科技股，特别是中下游的消费电子、传媒等受Deep Seek影响或维持活跃。

风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。