本周上证指数涨1.17%，中证500涨3.01%，日均交易额19097亿，环比上周有所上升。随着目前A股大盘指数估值修复至中位水平，我们反复强调暂且将当前双底后的反转行情类比2019年初是相对恰当的（1、2019年初大盘指数属于反转定价的经典案例，在大涨30%后进入到震荡；2、历史复盘看，震荡区间在于底部上涨15%-30%）。

从目前来看，在急涨之后A股市场已经过渡到震荡思维已经获得进一步验证，“震荡市”是接下来底色。结构上，此前我们根据历史复盘强调的“成长优于价值”判断获得验证（另外一个是：三季报结构性绩优方向），对应近期最强两个板块：北证50指数和科创50指数，前者持续创新高，较10月8日高位价格强势上涨12%，后者距离1008高位则差距5%。

客观而言，当前北证50指数受益于筹码交易的优势与并购重组的预期所呈现的这种异常定价是市场情绪和风险偏好的最佳观察指标。需要提示的：北证50指数估值分位已到最高水平，从相对收益视角看北证50/沪深300的相对指数已经接近历史高位，大致与2023年底中小微盘股最强势的阶段相当（需要慎重思考的是当前监管环境和资金环境是否能超越当时水平），随着进入到三季报密集验证期后续上涨空间是受限的。对于大盘指数而言，11月初将是一个重要变盘观察窗口，面临内外部因素的重要影响，人民币汇率成为重要观察抓手（近期人民币汇率小幅贬值）。

外部因素是11月5日美国大选临近，特朗普再次上台的概率在边际增强，这将使得全球资产配置再次面临阶段性动荡，尤其是近期港股较A股偏弱的表现不难看出外资在中美金融博弈上的波动摇摆；内部因素是11月4-8日人大常委会即将召开，会议上将决定接下来财政政策的具体政策细节，市场高度关注财政力度是否超出市场预期。目前，我们独家大势研判指标——央地财政支出增速差从此前-8.61pct环比回升至最新-7.41pct，说明9月地方财政已经开始发力。

除去11月初内外部因素重要因素，当前A股市场可以基本明确：增量资金的主导性定价力量来自以权益ETF为代表的被动多头。事实上，我们国投策略林荣雄团队较早意识并领先市场提出“被动多头的崛起”。目前权益ETF总规模已高达3.65万亿元反映出A股投资生态的一场巨变，被动投资正在中期迎来不可逆的崛起，这种大趋势将深刻重构A股的底层投资理念，也将成为未来相当长一段时间最大的资金筹码层面的叙事，体现为ETF超配+机构低配+没有卖盘的领域获得持续定价。

可以看到，目前核心ETF（中证500、沪深300、科创50）相对机构（市场）超配的领域主要集中在两头：1、以银行、非银和建筑为代表的大市值领域，2、以电子（半导体）、计算机、军工为代表的科技成长领域，中期整体依然呈现出杠铃型配置格局。短期看，近期沪深300ETF和A500ETF两者存在明显此消彼长的情况，沪深300ETF连续9个日资金净流出，A500ETF则对应获得近似规模的资金净流入，或许与资金来源与配置属性接近相关。

若这一趋势是持续的，那么从两者分布差异来看，中证A500在电力设备、医药、传媒、军工等成长领域权重较沪深300明显偏高，那么会使得“成长优于价值”的结构判断获得更为持续的验证。在此，我们依然反复强调以科创50指数（半导体）为核心的科技成长领域近期超额表现确实占优明显，主线迹象开始明显，后续更高的期待是科技科创能在国产替代+并购重组+海外映射三个推动力下形成产业基本面主线。