7月中旬以来，美股出现了明显的调整，尤其是此前领涨的美股科技板块受经济增速放缓、美国总统大选带来不确定性以及业绩不及预期等因素的冲击跌幅明显。随着美国经济指标走弱，通胀也明显降温，9月美联储降息的可能性大幅上升，短期给美股带来支撑。实证研究表明，流动性对美股的影响大于业绩的影响。然而，美股目前估值偏高，且AI在应用转化方面还处于相对低位，警惕美股科技板块存在泡沫风险。

美国经济韧性下降，上市公司业绩不及预期

从美国经济来看，随着通胀降温、再工业化政策和财政扩张，二季度美国经济较一季度有所反弹，但这种反弹的力度会在三季度减弱，高利率、高债务和政策变数使得美国经济增长存在很大的不确定性，经济减速难以避免。数据显示，美国二季度实际GDP季调后年化环比初值为2.8%，高于市场预期的2%，前值为1.4%，主要原因是私人消费保持韧性、私人投资超预期增长。然而，个人消费依旧相对疲软，且地产对经济的拖累还会持续。

统计发现，美国个人消费支出和个人实际可支配收入呈现正相关性，且后者领先于前者。6月，美国个人实际可支配收入同比增速下行至1%，去年月均增速在4%左右；环比折年率为0.1%。二季度，住宅投资和非住宅投资对美国GDP环比折年率的拉动分别为-0.05个百分点和和0.69个百分点，地产中的住宅投资对GDP环比贡献率是负值。

制造业依旧低迷，设备投资增速预计在三季度会明显下滑。标普全球公布的数据显示，美国7月Markit制造业PMI陷入萎缩，创7个月新低，降至49.5%，私营企业的新订单指数从6月的53.1下滑至7月的52.9。相关机构调研发现，高利率、运营成本上升、美元走强以及大宗商品价格下跌等因素，导致美国各地的工厂生产活动放缓，企业纷纷开始裁员和减产，以应对订单下降和库存上升，为可能出现的长期需求低迷做准备。

值得关注的是，在二季度经济持稳的背景下，美国上市公司业绩却不及预期。FactSet的数据显示，在上市公司公布二季度业绩不及预期后，公司股价在季报发布后两天内较季报发布前平均下跌3.8%，过去5年的平均跌幅为2.3%。与此同时，业绩优于预期的公司股价涨幅不如以往，这类个股在季报发布后两天内较发布前仅平均上涨0.3%，而其过去5年的平均涨幅为1%。这一现象反映出市场对财报季的“高预期”以及“估值过高”。

通胀及就业市场降温，美联储降息可能性攀升

美联储货币政策遵循“泰勒法则”，即关注通胀和就业市场。实证研究发现，美联储加息更多关注通胀，而降息更多关注失业率。6月，美联储关注的美国核心PCE同比增速回落至2.63%，与美联储设定的2%的均值相差不远。

值得关注的是就业市场降温是压垮骆驼的最后一根稻草。据美国劳工部公布的数据，美国7月13日当周首次申请失业救济的人数为24.3万人，高于预期的22.9万人，高于前值22.2万人；续请失业救济人数也有所回升，达186.7万人，创2021年11月以来新高。

由于失业率上升，近来市场正在密切关注“萨姆规则”这一指标，当失业率的3个月平均值上升较过去12个月的最低值高出0.50个百分点时，就会触发衰退。截至6月的美国3个月平均失业率为4%，高于前12个月最低点0.46个百分点，这意味着当前的失业率水平离触发“萨姆规则”仅有一步之遥。

在美国房地产市场走弱和低收入消费者疲软的情况下，这可能会让美联储更加确信，加息正在对经济活动和通胀产生预期的效果。CME 旗下的FedWatch工具——30天联邦基金利率期货显示，美联储在9月降息50个基点的可能性大幅增加，美联储将目标利率下调25个基点至5.00%～5.25%的概率降至76.2%。

图为标普500指数与10年期美债收益率走势对比

对美股而言，流动性对其影响大于企业盈利。统计发现，1976年至今，标普500指数收盘价和10年期美债收益率呈现中等偏高的负相关性。随着美联储降息预期高涨，美国国债价格持续走高。追踪美国国债的彭博美国国债指数7月初迎来累涨约1.3%，自4月末以来回报率增长约3.9%，7月连续第三个月上涨，创2021年7月以来最长时间的月度连涨。截至7月29日，10年期美债收益率回落至4.17%，年内高点为4.7%。

政策前景存变数，美股调整风险加大

随着美国大选陷入胶着状态，市场避险情绪明显升温，近期美元汇率和黄金同涨，反映市场恐慌的VIX指数近期也明显上升，在7月25日一度升至18.46，创4月22日以来最高纪录，如果突破20意味着市场出现了恐慌。

政策方面，特朗普重回白宫、实施保护主义贸易政策的概率越来越大。欧盟正在制定两步贸易来做出应对，计划对美国提供一项快速协议，并在特朗普选择惩罚性关税时进行有针对性的报复，这意味着美国出口受到冲击，通胀可能存在反弹的风险。反映美国政策不确定性的美国经济不确定性指数在7月28日一度攀升至215.46，远高于去年同期的82.35。

综上所述，当前美股估值已经偏高，在高利率、高债务和政策充满不确定性等因素影响下美国经济减速难以避免，区别在于是“软着陆”还是“硬着陆”。随着通胀和就业市场降温，美联储降息可能性上升，这对美股是一个利好，然而，上市公司业绩不及预期、大选带来的政策不确定性和财政扩张不可持续等三大因素给美股施压，投资者可以运用芝商所的E-迷你纳斯达克100指数期货（NQ）和微型E-迷你纳斯达克100期货（MNQ）来对冲美股潜在的下行风险。