上周五A股市场在低成交量背景下维持震荡上行格局，科创50指数领涨，上证50和沪深300指数录得9连阳，题材股轮动进一步加快。上周上证指数、深证成指、创业板指数均成功实现周线两连阳。从技术面看，7月份A股各关键性股指整体底部震荡运行，日度窗口内均线趋向粘连状态，布林线指标则趋向收口，周度窗口内部分指数出现超卖信号，从技术指标看，股指市场即将出现新的方向，但当前市场运行过程中量价配合度偏低仍制约行情展开力度，盘面风格轮动也较难形成持续反弹的合力。中性判断，当前市场处于周线级别的弱势反弹格局。

分子端：二季度经济数据显示国内经济基本面“形有波动、势仍向好”，下半年国内或延续结构性温和复苏格局，价格上行信号明确后实体企业盈利压力将有所缓解。客观来看，国内工业企业尤其是制造业已开启补库阶段，年内中美库存周期阶段性呈现共振补库格局，虽然月度数据有所反复同时补库斜率仍偏弱，但补库大概率持续并对经济内生增长动能形成正向驱动。去年四季度开始到今年一季度制造业和出口持续改善，二季度数据有所反复，乐观判断下半年国内补库效率将进一步提高并驱动商品价格企稳回升。

分母端：国内流动性环境稳中偏松，海外美联储降息预期持续增强。

国内方面，经济结构性温和复苏背景下，下半年流动性环境大概率维持宽松状态。首先，6月份陆家嘴论坛上央行行长潘功胜表示，将继续坚持支持性的货币政策立场，加强逆周期和跨周期调节，巩固和增强经济回升向好态势，为经济社会发展营造良好的货币金融环境。可以看到，本周一央行超预期将7天期逆回购操作利率以及月度LPR长短端报价同步调降10个基点。其次，上半年国内无风险利率水平以回落走势为主，中债收益率曲线呈“牛平”状态，且以DR007为代表的货币资金价格从年初的月均2.2%进一步下行至1.8%附近。最后，地产行业持续下行令居民资产负债表受损，同时银行等金融机构可配资产大幅收缩，资金淤积在银行间市场，国内实际流动性环境并不紧张。

海外方面，伴随6月份美国就业及通胀数据的回落，美联储重要官员对货币政策的预期管理边际转鸽，同时“低利率、低税率”的特朗普经济学也令国内投资者进一步增强了对美联储降息的预期，美债收益率以及美元指数以弱势震荡下行为主。

风险偏好方面，股债切换仍值得期待。虽然上半年国内股债大类资产走势“跷跷板效应”较为明显，但笔者认为，下半年股债切换值得期待。从二季度开始，央行已经多次在预期管理层面警示债市回调风险。比如7月初央行发布公告，决定面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作，8日发布公告称从即日起将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作。客观来看，央行对债市调控的预期持续增强，债市回调风险边际走高，或一定程度上带动处于相对高位的股债风险溢价向均值回归。

综上，笔者认为，从5月中旬开始且持续至7月初的指数回调过程或已结束，市场对前期压制权益市场风险偏好的各因素计价较为充分，且存在边际改善情形，后续进入关键性观察窗口期，重点关注20日均线附近市场的量价表现，以及北向资金净流入意愿能否持续增强。行情驱动关注以下三个方面：一是后续政策落地带动市场风险偏好持续回暖，连续多日场内指数型ETF基金放量情况是否仍会继续；二是美联储降息预期持续增强背景下美债收益率是否出现趋势性下行；三是中报季披露窗口内企业业绩情况。