本周，万得全A指数震荡微调，中枢略下移，但仍位于年内高位，与3月反弹高点基本持平。指数结构上，5月至今上证50和沪深300指数表现偏强，运行中枢高于3~4月。但拉长周期来看，目前万得全A指数依然偏弱，自2月反弹至今，也仅回升至前两年低点区域附近，略高于2022年4月、2022年10月、2023年10月低点。后期若要扭转弱预期，仍需政策和数据共振推动。

4月全球制造业PMI回落至50.3%，但已连续4个月运行在荣枯分界线上方，在此之前，则连续16个月处于衰退区间。分国家看，美国4月制造业PMI明显走弱，从50.3%降至49.2%，再次回到衰退区间；国内制造业PMI则从50.8%降至50.4%，已连续2个月高于50%，同时4月数据降幅也并未超季节性，与2015~2019年相当，但明显低于2020~2023年同期，对经济预期的边际指引中性。

结构上看，景气度回落驱动在需求端，生产景气度则升至13个月来高点，供需错位加大通胀提升难度，4月CPI增速略降至0.2%，PPI负增2.3%，延续低迷态势。PMI需求指标方面，在手订单降至45.6%，新出口订单降幅0.7%，明显低于新订单1.9%的降幅，显示外需依然强于外需。此外，中国出口集装箱运价指数作为出口景气度观察的同步指标，自4月以来持续回升，5月以来涨幅略有扩大，与出口改善互为印证。

住宅销量作为房地产领域的领先指标，持续低迷。4月份TOP100房企的销售额环比降低12.9%，同比降低44.9%，而5月前两周十大城市成交面积周均值同比降低36.9%，较2021年同期峰值降低62%。

持续低迷的住宅销售数据和高企的二手房挂牌量，推动各地地产政策展开渐进性放松。5月来，杭州、西安先后发文全面取消住房限购。截至目前，全国仅剩7座城市仍保留限购政策，若后续存量和新建住宅销售量未见改善，则相关城市有望陆续跟进取消限购政策。除传统地产限制政策调整外，“政府收储”和“以旧换新”成为消化存量和增量房产的新政策工具，其中“政府收储”的普及可行性为市场关注焦点，若后续参与收储的城市和规模持续扩大，将对地产预期构成有利支撑，“软着陆”或逐渐成为市场共识，进而改善股市风险偏好。

最新公布的4月金融数据低于预期。4月M1、M2、社融增速同步回落，尤其是M1再现负增长1.4%，此前仅在2022年1月负增长1.9%；同期，M2和社融增速同步创历史新低，其中M2增速低至7.2%，首次低于8%左右的名义GDP目标值。从资金活性看，M1-M2增速的差值低至-8.6%，再次回到历史低位。从融资结构来看，政府、居民、企业同步趋弱。其中，政府债券融资为-984亿元，为主要拖累，与地方债发行进度慢和到期规模较大有关。企业和居民信贷增量合计1.59万亿元，较去年同期增加1900亿元。

从金融高质量发展的政策导向来看，融资质量考核权重或高于融资规模，短期数据下行修正后，或利于后期降准、降息政策工具的实效提升。其中，再次降准的优先级高于降息。5月15日公布的最新1年期MLF利率仍为2.5%，已连续10个月保持不变。边际上，当前国内政策空间仍受限于美联储高利率，其中，汇率是外部约束的显性指标。近期人民币中间价仍稳定在7.1附近，即期汇率运行中枢则抬升至7.2以上，两者偏离度持续扩大。

后续国内降息空间进一步扩大，除内部驱动外，仍需美联储兑现首次降息进入事实性宽松阶段配合。相对有利的是，美国4月CPI数据有所降温，数据公布后，美联储9月降息概率从84%升至90%。此前，发达国家中，瑞士、瑞典已先后在3月和5月首次降息，而欧央行大概率将于6月开启降息周期，因偏强势的经济和黏性更强的通胀压力，美联储降息时点晚于其他国家。

总体上，近期政策信号和预期边际向好，但尚未在显性的金融数据上体现。同时，近期处于经济景气度的季节性趋弱阶段，叠加外部贸易限制措施再次启动，预计股指形成趋势性行情概率依然偏低，震荡蓄势为主基调，边际中枢的上移依赖于多重信号共振驱动。关注即将公布的4月国内经济数据预期差方向。（作者单位：中财期货）