一、国内防疫政策持续优化，内外资风险偏好抬升。

11月以来，优化防控“二十条”和“新十条”接连出台，各地区疫情防控政策迅速调整优化。疫情对经济的干扰进一步减弱将是大趋势，内外资也对中国明年的经济增长预期有了明显改善。资产表现来看，人民币汇率走强使得中国资产的吸引力提升，北向资金大幅买入；长债收益率上行，中美利差倒挂幅度收敛；风险偏好驱动A股走出一轮估值修复行情，上证指数重回3200点附近。

二、防疫政策调整后消费弹性如何？

疫情本身的发展和刺激政策决定消费反弹的力度。以中国香港为例，今年4月，中国香港特区政府宣布首阶段放宽社交距离措施，并发放涉及金额约315亿港元的电子消费券。疫情缓解叠加消费券刺激，居民消费意愿明显回升，4月香港的零售业总销货价值同比增速大超市场预期；

防疫政策放松后的新增病例的反弹将限制居民消费的复苏。以中国台湾为例，今年4月起，中国台湾地区防疫政策持续放松，但由于新增病例抬升，居民消费信心指数持续下滑，零售营业额同比增速自 6 月以来也逐月回落。

三、防疫政策调整，对股市带来哪些影响？

从中国香港、中国台湾和新加坡股市和防疫政策调整的相关性来看，防疫政策放松并不能使得股市出现趋势性的改变，经济本身所处周期决定股票市场走势。伴随防疫政策边际宽松后的新增病例反弹或海外黑天鹅事件，均有可能导致权益市场的波动加大。

结构方面，医药和消费板块实现超额收益的概率较高。1)中国香港防疫政策放松后，恒生医药和消费行业短期超额收益明显，其中医药行业持续性强；2)中国台湾防疫政策放松后，观光、纺织、汽车等消费行业持续性较强。

四、投资策略：演绎估值修复，围绕政策发力方向布局。

我们认为11月11日以来的A股是非常典型的一轮估值修复的行情，可类比于上海解封之后的“六月”行情。经济基本面的扭转难以一蹴而就，但防疫政策优化后的经济复苏预期快速发酵。12月政治局会议已明确提出“更好统筹疫情防控和经济社会发展，要优化疫情防控措施”，预计疫情对经济社会影响最大的阶段将逐步过去。以一个月维度来看，A股结构性机会仍多，接下来中央经济工作会议为主要看点，围绕政策发力方向布局。配置上，建议关注：

1)受益于防疫政策优化的：医药、可选消费(餐饮、旅游、酒店、航空)、必选消费；

2)疫后复工复产相关的：央企基建；

3)稳增长和产业政策发力方向：地产产业链、安全产业链等。

风险提示：政策调整超预期；疫情反复；黑天鹅事件等。