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9月市场宏观环境将发生新变化

宏观环境将会在9月份开始发生一个比较大的新变化。此前我们反复受到疫情、高温、地产疲弱的拖累，导致新增中长期社融增速比较低，但是流动性相对宽松。在这样的环境下就体现了一个高流动性、低社融、盈利见底的组合，是最有利于空间比较大、逻辑比强，短期业绩还不错的一些中小风格有所表现。过去从4月到8月中旬以来基本上就是这种风格或者这种策略占据主导。

8月中下旬之后，国务院相关的政策安排以及相关的表述出现重大变化。也导致8月下旬开始，各种政策都在开始发力，政府将会进一步提供财政或者信贷的资金支持到基建上面。而同时由于今年上半年其实我们是投放大量的项目，无论是基建项目还是制造业，拿地的增速都非常高。4-6月份受到疫情反复的影响，而7-8月份又高温，到了9月份开始即将迎来一个旺季。这个旺季会不会随着地产销量的边际改善，施工旺季来临带来融资需求改善叠加政策性的金融支持和财政支持同时发力，导致9-10月份出现社融明显回升，这是接下来我们最值得关注的一个变化。而且目前来看，它发生的概率相当高。当然了，社融增速如果真出现脉冲式回升对市场风格会有比较大的影响。

海外方面，鲍威尔在刚结束的会议上做出一个相当鹰派的表述，一定要把通胀控制在2%以下。市场的反应也非常剧烈，一方面美元指数继续走强，美债收益率突破3%，另外一方面美股大跌。这样的背景下，此前大家一度认为在通胀增速回落，美国经济衰弱之后美联储应该是偏鸽，但实际态度表明在今年剩下的几次议息会议里美联储很可能还会保持一个相当强度的加息预期。美债收益率3%，中国十年期国债收益2.6%，利差倒挂导致人民币汇率在过去一段时间是有所削弱。当然我们也可以这样认为，往后去看，外部的环境再加上社融增速的回升，是有助于利率中枢上移。利率中枢上移对应的是流动性的边际恶化，那么对于之前占优的风格毫无疑问是一个非常不利的变化。当然对于社融增速回升或者说利率往上走相应受益的板块，毫无疑问是有利的。

如果这种环境发生，A股就从一个典型的社融增速低、流动性高、利率中枢下移扭转为社融增速回升，外部影响和内部影响共振，导致利率中枢上移，流动性恶化、社融增速回升，就从流动性驱动转向社融驱动。流动性驱动和社融驱动所代表的风格行业不太一样。流动性驱动比较有利于小盘成长，在利率中枢上移和社融增速上移的过程中最有利大盘价值，所以是一个从小盘成长到大盘价值的过渡。

02

施工增速改善下的行业机会

我们面临的第一个大的宏观环境变化就是施工增速即将起来。因为上半年投了这么多项目，一路施工增速都比较低迷。先是受到疫情然后又是高温，9月份之后地方政府现在也在全力推进经济建设，前面投放的项目加快施工，本身对经济数据就有贡献。

跟它配套的数据是什么？就是推土机和挖掘机的销量。推土机的销量数据还没有更新，挖掘机的销量7月份就转正。这个节奏还是非常有链条，首先上半年投放了很多项目，审批了很多项目，5月份发专项债，6月份专项债到位看到企业M2增速改善，与此同时工程机械的销量转正，完全符合证据链。既然工程机械到位了，那下一步就是施工，施工增速起来就非常合理。如果施工增速起来什么比较有利，直接是工程机械。这是基建施工增速，还有制造业施工增速。百大城市工业工地是20%的增长，上半年拿了那么多个地，不能不施工，施工就涉及自动化设备。07年、09年、12年下半年、16年、17年包括20年都是随着施工增速明显改善工程机械、自动化设备都获得了不同程度的超额收益，还是比较稳定。

既然施工增速提升了，水泥价格就应该反弹，水泥价格确实反弹了，而且按照目前节奏和进度很快就会比2021年高了，这是目前的情况。假设施工增速提升水泥价格提升，装修建材开始边际改善，这两个板块也是很不错的选择。水泥和装修建材超额收益跟施工增速也是挂钩的，基本上在施工增速明显改善的阶段，装修建材和水泥超额收益的概率是比较高的。也就是说证据链来到这个位置，除了我们刚才所说的逻辑链的支撑，在一些微观层面也看到了一些数据边际改善指向了施工增速明显提升。在这样的链条之下，最受益的就是刚才所说的工程机械、自动化设备、水泥、装修建材，这是施工链。

03

地产链消费和社融驱动型行业机会

竣工链它好跟踪，因为竣工只有一个数据就是每个月的竣工数据。今年上半年看起来不理想，一般而言如果竣工要起来什么会配套改善？就是玻璃的价格。玻璃的价格最近小幅的反弹，那是不是意味着后续如果保交楼的资金都到位了，项目也基本准备到位了，开始一波竣工高峰，从逻辑上来讲是非常有可能的。各地方政府也可以利用保交楼多筹一些资金，把保交楼做完也是对经济稳增长非常重要的贡献。一方面它可以拉动房地产投资，还有一方面可以拉动地产链消费。

地产链消费最近有没有反弹？我们把家电、装修建材、家居放一起，终于出现一个小小的拐点。如果地产销量的边际改善加上竣工端的提速，地产链消费边际改善会不会带来整个像白色家电、装修建材收益改善，我觉得这也是特别值得关注的。尤其是这些方向还有一个成本压力降低，去年四季度到今年上半年是销量恶化叠加成本上行双杀了它的业绩，导致很多公司业绩非常差。现在是地产销量边际改善加竣工提速再加成本下行，有可能迎来一个所谓的困境反转。可以去寻找一些优质的标的提前做一个布局，这是地产后周期消费。无论是刚才看到地产销量的边际改善还是保交楼可能会带来的竣工增速的提升都是比较有利于这些方向的。

还有一个方向就是地产链消费和社融驱动型行业机会，像银行、保险、白酒、地产都属于地产销量边际改善，社融增速回升业绩能够边际改善的方向。白酒是怎么是跟社融相关，我们也之前做过数据，但凡是社融增速明显回升的时候，白酒的终端价格都会明显改善，白酒的终端价格明显改善的时候白酒的超额收益也是边际改善，所以这个方向也可以关注。只不过相对其他方向，它不是一个便宜的板块，我们没有把放在特别重点的推荐。

根据目前的一些政策最合理的一个逻辑推演，接下来我们应该会进入到一个施工旺季，再考虑保交楼地产有可能是个竣工旺季，再加上之前地产一直被压制销售边际改善，总体来看，接下来的四季度在施工增速提升，地产相关边际改善的背景之下，三条主旋律可以重点关注，一个是施工链，就是工程机械、自动化设备还有装修建材；地产竣工链，就是装修建材、家电家居；如果说社融增速确实明显改善，银行、保险、地产、白酒，这是三条可以考虑的思路。当然我们把这个思路取个名字叫“银房家”比较简单好记，这就是我们对于整个9月份的行业配置。

总结一句话，当前是宏观环境变化重要的一个分水岭。之前是社融增速低，流动性持续改善、盈利触底，这个环境比较有利于小盘成长，比较有利于“新机车”的表现。当然这个环境也没有说好到哪去，它只是个过渡期，我们需要去观察一下有没有可能在刚才所提到的政策不断加码，施工增速提升、地产销售边际改善以及保交楼共振之下，导致社融增速出现边际改善。如果这个事情发生，以目前的流动性体量来讲，它一定会造成一个结果，利率中枢上移。而且外部环境分析过也比较有利于利率中枢的上移。这个时候我们整个行业风格推动逻辑从此前的流动性驱动逐渐变为社融驱动。社融驱动比较有利的就是基建链，施工链、地产竣工链、还有社融驱动型板块，这些方向就有可能会逐渐开始占优。

如果后面强度比想象中大，就有可能会触发非常经典的年底风格切换。尽管我们说它持续时间比较短，本身参与的价值不高， 但是考虑到年底排名因素再考虑到年底小票有可能业绩低于预期，很多人把它作为一个避险品种，或者买一些这些板块做填仓，做的人多了就会引发比较经典的风格切换，所以是值得关注的。当然了，9月份我们的策略叫“均衡配置，以待其变”，这种变化就是我们刚所描述的这一系列逻辑背后的经济数据的边际改善。社融增速回升，它是否能够兑现，如果能兑现，这个逻辑链条就会指引我们走向另外一个不同的配置方向。