7月社融明显低于市场预期，除了受疫情反复、地产销量疲弱影响外，与彼时政策观望不无关系。7月过低的社融增大了下半年“争取最好结果”的压力，也可能倒逼政策力度加大，导致后续社融回暖的预期可能提升。

因此对低于预期的社融无需过度悲观反应，考虑到今年以来社融一个月高一个月低的特点，8月社融好于预期的概率增大，关注后续基建、制造业和地产竣工加速带来融资需求增速回升的可能。未来如果社融恢复超预期，则会更加有利于“银房家”，届时A股风格将会实现从小盘成长到大盘价值的切换。

2022年下半年，中国经济将进入新一轮信用上行周期，全球经济则进入衰退期，美债收益率有望见顶。A股将会延续此前趋势，呈现震荡上行的走势，全年走出√的概率进一步提升。但是，下半年的行业配置会根据社融和经济复苏的强度出现两种场景：

在强流动性弱复苏情况下，行业配置以独立景气新产业趋势为主攻方向，“泛新能源”等领域值得持续挖掘；如果稳增长的实际效果超预期，新增社融增速加速改善，则会演绎“社融驱动”为主线，基建链，地产链、银行保险有望表现较好。风格将从小盘成长逐渐演变为大盘价值。

今年社融有个特点，忽高忽低，2，4，7月低于预期，而1，3，5，6高于预期。与今年是政策大年的影响有关，也与预期有关。因此，某一个月社融高，为了避免“大水漫灌”，下一个月可能会收敛一点；某一个月社融低，为了“努力争取更好的结果”，下一个月就多贷一点。此外，疫情对信贷也有影响，疫情发生的那个月，社融可能会明显低于预期，但是信贷需求会推迟到下一个月，导致下一个月超预期。

这种情况下，社融时高时低也算是正常现象。但市场的反应较为“极端”，社融一超预期就觉得复苏在望，社融低于预期时，又觉得“信贷塌方”，但今年融资需求仍是好于预期的时候多。

正因为如此，市场对于公布的社融通常不会做出相对应的反应。社融低于预期未导致市场过度悲观，如4月社融不及预期的情况下并没有影响后一个月市场反弹；当社融高于预期，尽管出数据时很兴奋，但是后面还是会预判社融的方向， 1月、3月、6月社融大超预期，但未对后一个月市场表现形成有力支撑。

结合当前的经济环境与728政治局会议表述，我们对于未来的融资需求有几个判断：

第一，考虑到今年以来社融一个月高一个月低的特点，8月社融好于预期的概率增大。而且由于728政治局会议提出“有条件的省份要力争完成经济社会发展预期目标”，二十大之前就是关键的8、9、10三个月，这三个月又是传统经济的旺季，社融增速能否回升，非常关键。

第二，施工增速7月之后有可能会明显改善，将带动相关融资需求回升。今年以来，在经济下行压力下，基建稳增长明显发力。一季度以来，基建新开工项目审批明显加速，1-6新项目计划开工增速同比为24%，为过去十年同比较高的增速，受到疫情反复的影响，施工增速尚未明显提升，6月之后，随着大量项目进入开工施工高峰期，我们预计施工增速可能会明显反弹，从而带动基建项目融资需求明显回升。

第三，制造业融资需求后续可能会回升。由于新产业趋势方兴未艾，在新能源、新能源汽车、医药、电子、化工、新材料等领域，制造业投资需求仍较为旺盛，1-5月100大中城市工业占地面积同比增速明显回升至12.9%，为2017年以来的次高值，随着这些制造业投资需求回升，企业中长期贷款需求有望持续边际改善。

第四，地产销量负值收窄，基数降低，保交楼的融资保障方案可能会加快，从而带动地产融资需求改善。

近期地产销量也开始稳定，出现了季节性回升，下滑的势头得到稳定，如果目前稳定的态势持续，则8月之后，三十大中城市成交有望转正。往后去看，去年同期有公布数据的十三大城市二手房的成交面积逐渐下滑，而当前二手房成交水平尚可，处在过去五年中等水平，高于2021年同期水平，因此随着基数降低，增速可能会逐渐回升。

另外，继728政治局会议提出“保交楼”后，中国银保监会相关部门负责人12日表示，银保监会积极主动参与合理解决资金硬缺口的方案研究，做好具备条件的信贷投放，千方百计推动“保交楼、稳民生”，同时5家金融资产管理公司也在积极参与救助受困房企。未来保交楼的融资保障方案可能会加快，对于拉动地产领域的融资需求将发挥积极作用。

总之，尽管7月社融低于预期，市场较为悲观，但是7月过低的社融增大了下半年争取最好结果的压力，也可能会倒逼政策力度加大，使得后续社融回暖的预期明显提升，如果观察到社融明显回升，我们需要关注市场发生风格切换的可能。

过去经济规律中，在中国共产党全国代表大会召开的年份，一到下半年，中长期社融增速都出现了明显的回升，使得2007、2012、2017年下半年上证50明显强于市场整体水平。这种现象的出现与开大会的年份“以优异的成绩迎接重要会议召开”目标有关，而今年下半年的目标是“力争实现最好结果”“有条件的省份要力争完成经济社会发展预期目标”，但受地产、疫情影响，今年下半年社融能否大幅改善存在不确定性，下个阶段社融增速进入重要的观察期。

当前经济环境组合为典型的“强流动性，低社融，盈利触底”，仍有利于 “新（能源）机（器人）车（智能车）”表现，但目前交易集中度和持股集中度较高，估值愈发高，从β行情到分化，轮动加剧，操作难度加大。而从目前的基建、制造业领先指标和政治局会议表态来看，未来社融恢复超预期的可能犹存，如果经济走向类似重要年份下的稳增长路线，则会更加有利于“银房家”（银行、房地产、家电家居消费），届时A股风格将会实现从小盘成长到大盘价值的切换。