整体看，海外市场收益率上行对国内债市更多是情绪上的影响，债市将维持上下小幅振荡，利率上有顶下有底，再次向上的突破需等待更多增长数据的兑现。

上周国债收益率先上后下，十年期国债活跃券收益率在2.75—2.80的范围内窄幅振荡。资金面方面，流动性供给仍然充足，央行等额等价续作MLF，此外，积极的财政政策也是对当前宽裕资金面的一个补充。

5月国内经济数据略好于预期，工业生产情况改善。但国内5月公布的失业率仍高，尤其是青年群体失业率水平也高于历年同期。海外方面美联储加息75基点，推动美债十年期收益率破3.3%，加息落地但鲍威尔表态偏鸽，整体海外市场收益率上行对国内债市更多是情绪上的影响。站在当前的时点，笔者认为债市将维持上下小幅振荡，利率上有顶下有底，再次向上的突破还需等待更多增长数据的兑现。

从宏观方面来看，上周三公布的经济数据环比改善，疫情对经济的影响回落，国内人口流动和物流均在修复，工业生产也边际改善，短期的经济底或已形成，未来看政府逆周期调控能否顺利带动企业杠杆率的回升以及居民部门杠杆率的企稳。分项来看，基建作为逆周期调控的抓手，加上专项债本月的发行速度，未来实物工作量亦会有一个高峰，成为今年基建投资增速稳定增长的来源。

地产方面，基数原因致地产投资数据同比继续下行，但环比实则小幅改善。整体来看，地产需求修复缓慢，居民中长期新增贷款亦是环比小幅改善但仍远低于历年平均水平，其中的核心是居民风险偏好的下降。此前疫情影响之下居民失业率攀升，收入预期也随之下滑，居民举债购房的意愿下降，观望情绪浓厚。

年初开始各地大范围推出利好房地产的宽松购房政策，从历史上看，房贷利率到销售有起色传导时间在半年左右，因此预期未来购房数据会慢慢修复。从30城成交高频数据来看，6月一线城市的房地产市场已出现回暖迹象，部分二线城市也出现销售改善，后续预计需求继续环比缓慢修复。制造业方面，5月PMI较4月环比上行，整车货运流量、汽车消费等高频数据也出现环比好转，整体制造业景气度回升。5月PMI数据呈现出的制造业结构特征也有积极改善，供需情况好转。

从流动性来看，短期资金面继续维持充裕。后期面临政府债发行高峰，央行对流动性的呵护态度能否持续还需验证，市场整体对于下半年货币政策的判断边际转向谨慎。后期一方面可验证的环比改善的数据会越来越多，经济改善带动失业率下行；另一方面财政部加快1.5万亿元财政留抵退税的进度，未来财政支出增长快、收入增长慢带来的基础货币增量或难持续，资金面逐渐边际提高。

总体来看，当前在多空因素交织之下债市窄幅振荡。在未来半个月在数据真空期之内，经济增量信息有限，近期主要影响利率的因素或还是资金面，从现有信息判断，债市未来一到两周仍将箱型振荡。