4.26大反攻以来，市场的强势程度超出了很多人的预期，尤其是进入6月后，A股无惧外围大跌连续走出独立行情，在过去一个半月里，核心股指跑赢海外超过20%，至少在股指上已经走出了世界滞胀、中国繁荣的气势。回到市场本身，关于A股的独立行情，需要我们进一步的思考。

第一，怎么理解外资的逆势流入？

首先，本轮外资回流的主力是什么类型？——交易盘。根据我们配置盘与交易盘的拆分，进入6月后，配置盘依旧保持流入，最关键的变化来自于交易型资金，6月以来回流近500亿。其次，交易盘的流入，究竟有何异常？外资短期流动的原因(尤其是交易盘)较为复杂，事实上交易盘回流500亿，其实大多数时候并没有背离，真正的异常，只是体现在6月9日-16日数日的逆势增持。最后，外资是支撑A股独立行情的主因吗？恐怕不是。一方面，6月中旬开始，券商板块异动，拉高国内市场情绪，风险偏好的提振更多是来自于内部；另一方面，6月北上成交占比稳定在9-10%，交易影响力并没有大幅抬升。

总结来看，本轮外资逆势增持，更多是来自于交易型资金的大幅回流；而真正的背离仅发生在6月中旬少数时段；且外资交易影响力未见大幅抬升，因此，外资入场并不是近期独立行情的主因。

第二，基本面预期有无生变？

自4月底开始，我们陆续发布的三篇报告《如果这是本轮疫情的拐点？》(20220428)、《如果这是紧缩预期的峰值？》(20220505)、《信贷触冰、反攻继续》(20220515)，分别阐述了4.26大反攻的三级驱动。到目前为止，疫情拐点、紧缩峰值、信贷触底，依旧是支撑本轮市场反攻的核心驱动；且更多是来自于三个变量一阶导的改善，而非趋势性的好转。

因此可以更具体地说，疫情、紧缩与信用的一阶导的改善，是支撑4.26大反攻的核心驱动，基本面预期更多是边际改善(即不再继续恶化)，趋势性的好转目前还没有出现。

第三，超跌的情绪现如今修复至何处？

结合最新交易情绪跟踪，市场情绪自4月底从超卖区间不断抬升，至6月中旬，强势股指标、杠杆情绪与股民情绪已经升至年内高位。显然，市场情绪自底部向上的修复，是支撑本轮反攻的另一个重要因素；而进入6月之后，市场已经告别超跌。

第四，紧缩再起+衰退复来，A股能否独善其身？

首先，中美欧经济周期高度协同，海外若衰退，冲击是不可避免的，尤其是出口链条的相关产业将面临更大的压力；其次，海外流动性收紧，国内货币也不可能不受制约。近期中美3个月利率也出现了自2009年以来的首次倒挂，政策利率倒挂一步之遥；最后，海外冲击需要警惕，但A股的长期走向，确实取决于国内基本面大盘。因此，从长期走向看，海外冲击需要警惕(主要是下半年的衰退压力与债务风险)，但A股趋势最终取决于国内基本面大盘。

一阶导拐点后，下一步关注趋势拐点，大方向正逐步清晰

归根结底，一阶导拐点后，趋势性拐点能否确立，决定了中国能否独立复苏，也决定了A股能否延续独立行情，三季度是重要验证期。对于国内而言，5-6月总量上的经济与信用边际修复已经是肉眼可见，但一阶导的好转之后，趋势性拐点(内生性信用扩张)能否在接下来得以确认，是决定下一阶段市场走向的核心所在。对于海外而言，欧美“通胀见顶论”已然破产，下半年还需警惕海外衰退的不确定性，压力主要集中在货币端与出口链。

在基本面趋势拐点确认前，弱现实与强预期的博弈会贯穿未来两到三个月，市场大概率呈“进二退一”式节奏。股价表现与业绩高度相关，是6-7月市场的一个重要特征。战术上继续以确定性为抓手：1、中报业绩的确定性(光伏设备、航天装备、上游能源)；2、稳增长政策的确定性(优质银行、建筑央企、国企开发商)；3、远期业绩改善的确定性(医美、免税)。

而对于长线布局，必须强调A股的至暗时刻已过，且多个维度的分析均指向下半年的主线已经浮现：(一)行业轮动，谁来接力稳增长？——大消费。(二)长期配置板块性价比之王——科创50。

风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化