市场的估值/ERP进一步修正，ERP接近顶部区域。4月26日指数低点，全部A股PE处于2010年以来30%的历史分位数、接近均值-1X标准差，A股ERP处于85%的历史分位数、超过均值+1X标准差。政治局会议和A股一季报进一步释放政策和盈利线索，市场核心关注，如何看待本轮“政策底”、“估值底”、“市场底”、“盈利底”？

今年政策底应是国内+海外“复合政策底”，18年末“复合政策底”与“市场底”的关系对当前形成启示。我们3.27日报告指出，今年是“美联储坚决的紧、中国维持有底线的稳增长”，因此本轮将由国内和海外共同形成“复合政策底”。回顾18年Q4至19年初：18年Q4形成国内“政策底”；但在“复合政策底”之下，国内“政策底”并不意味着市场底，海外因素(全球流动性紧缩)仍有压制；19年1月国内和海外(美联储)共同确立“复合政策底”，宣告A股“市场底”正式形成。

4月政治局会议继续夯实国内“政策底”，但海外“政策底”尚未形成。继3月刘鹤副总理主持的金融委会议后、4月政治局会议进一步夯实了国内“政策底”，会议提出动态清零与稳增长协同非对立关系、有助于缓解市场对于经济的担忧，互联网平台经济“困境反转”确认有利于市场化信心的建立。但海外“政策底”依然需要观察，美联储议息会议在即，加息50BP和缩表计划预计将如期落地。

A股一季报指向本轮表观“盈利底”大概率在中报形成。A股一季报盈利继续降速、周转率和利润率共同拖累ROE继续下行，现金流边际好转，Q1信用边际扩张支持企业筹资环境改善，非金融上市公司仍处于去库阶段、结构性的产能扩张周期步入下半场，行业表现的亮点主要在于上游资源品、部分可选消费/服务、高端制造，预测本轮表观“盈利底”大概率在中报形成，预计A股非金融全年盈利增速在4%左右。

A股仍需等待，仍是价值占优。用“复合政策底”的思维看待本轮政策底-市场底-盈利底的关系，18年末至19年初国内及海外渐次确认“政策底”是A股上一轮“市场双底”最终筑成的条件。本轮国内“政策底”逐步夯实；但海外“政策底”还需等待。重申大盘价值股处于底部区域：1. 一季报相对景气优势倒向价值板块；2. 2022年稳增长边际信用发力方向在地产基建等传统领域；3.美债利率依然存在上行压力。由于美联储紧缩依然将对A股估值较高股票形成抑制，建议利用反弹继续切向价值股，行业配置：1.高股息价值(火电/银行)；2.“供需缺口”通胀受益资源/材料(煤炭/铜/钾肥)；3.“旧式”稳增长发力(地产/消费建材/家电)；4. 消费“稳增长”和疫后修复预期(互联网传媒/休闲服务)。

风险提示：国内疫情控制反复、经济增长低于预期，中美关系不确定。