3月下旬以来，伦铝自高位下跌，截至4月25日跌幅达14%，沪铝跟随下跌。近日，受宏观层面利空影响，市场担忧情绪加剧，股市大跌带动商品价格普跌，昨日沪铝跌幅达到5.48%，短期来看铝价明显承压。我们认为，此前铝价下挫主要是受到海外突发事件的影响，沪铝虽然跟跌但是不具有长期持续性，自身基本面逻辑较为稳固，并不是国内铝价反转的信号。

外围利空因素偏强

3月20日，澳大利亚政府宣布立即禁止向俄罗斯出口氧化铝及铝土矿，而俄罗斯从澳大利亚进口的氧化铝量约为140万吨/年，该政策的实施将直接导致海外市场上氧化铝供应过剩。从3月21日开始，西澳氧化铝上涨势头戛然而止，随后步入快速下行通道。截至4月25日已跌至370美元/吨，跌幅达44.6%，回吐了两个月来的所有涨幅，从成本支撑角度对伦铝价格造成较为严重的打击。目前来看，海外利空因素偏强，氧化铝价格反弹的可能性较小。而考虑到我国氧化铝年产7700万吨，只有300多万吨依赖进口，占比仅4.3%，叠加当前我国氧化铝进口窗口仍未完全打开。因此，尽管海外氧化铝过剩存在较大影响，但是沪铝跟跌只是一个临时现象，海外突发因素导致的下跌暂未看到持续性。

昨日，铝价大跌主要是受到全球经济增长前景下调、美联储加息预期，以及伦铝冶炼成本有望下降等宏观利空的影响，内外盘有色金属齐弱。近日，世界银行下调今年全球GDP增长预期至3.2%，IMF也宣布下调2022年与2023年增速至3.6%，由此可见，俄乌冲突造成的经济损失导致全球今年经济增速显著放缓，全球经济下行预期加强，大宗商品价格承压。

此外，上周美联储释放大幅加息信号，美元指数一度冲高至101.7360点。美元走强将导致资金回流，进而收紧全球流动性，削减大宗商品资金推动力，铝价受拖累大幅回落。另外，在多次拒绝俄罗斯以卢布结算天然气的要求后，欧盟态度有所软化。此举意味着欧洲天然气供应将增加，叠加夏季临近天然气需求减弱，一定程度上缓解了当前欧洲较高的铝冶炼成本，从成本支撑角度对海外铝价进行调整。随着宏观层面的利空被逐步消化，市场将回归理性，重回品种基本面交易逻辑。

供需处于恢复阶段

目前，随着下游运输恢复，国内基本面逐渐走强，交易逻辑还将回到供需上来，供应端产能持续抬升，需求端铝材出口数据亮眼，供需均处于恢复阶段。

供应端，随着云南等地复产及新增产能投产，国内电解铝产能持续抬升，3月我国电解铝运行产能超过4000万吨，当前开工率高达91%，接近5年历史高位，预计后续开工率提升空间有限。1—3月我国电解铝产量为946.5万吨，同比减少2.28%。在当前高利润的驱使下，电解铝行业增产积极性提升，4月产量有望超去年同期。不过，受多地疫情影响，近期国内运输不畅，对铝厂发运造成的影响较大，叠加进口窗口已关闭6个月有余，进口铝锭持续缺失，国内现货市场流通偏紧。

需求端，根据我国相应政策，铝锭出口需加征15%的关税且不享受退税，但是出口铝板带、铝箔、铝型材等铝加工产品享有13%的全额退税，所以国内企业出口铝材意愿更强烈。目前，沪铝和伦铝比值处于近5年历史低位，铝材出口利润居于高位，出口盈利窗口打开，海外消费较好。数据显示，3月铝材出口量为59.44万吨，同比增加34%；1—3月铝材出口量162.83万吨，同比增加26.7%，接连创下历史新高，预计第二季度出口订单量将持续增长，需警惕港口受疫情影响关闭造成铝材出口交付受阻的情况。此外，在多地疫情影响下，国内房地产、汽车等主要消费领域需求表现不佳。1—3月累计新开工面积同比降低17.5%，累计施工面积同比增加1%，累计竣工面积同比降低11.5%；我国汽车产量为647.6万辆，同比增加2%，增速下滑，对铝消费造成拖累。若疫情后需求改善预期兑现，房地产、汽车等终端需求的增速改善叠加型材开工回暖，特别是在全年GDP增速5.5%的目标下，房地产端下半年可能会出现超预期增长，消费终向好。

库存端，目前铝锭社会库存为101.6万吨，处于近5年同期低位。此外，疫情影响下运输受限，汽车运力出现明显下降，通过铁路运输的倾向愈发明显。3月下旬，本已经提前进入去库周期，消费大好，但是疫情突发导致运输不畅，铝锭出库受限，去库被强制打断。随着疫情好转，下游采购回暖后，预计铝锭周度去库速率回升，消费旺季延迟兑现叠加铝材出口增长，带动国内消费，后市需持续关注国内疫情对产业链运输的影响情况。

综合以上分析，在宏观利空较为明显的大背景下，铝价短期承压，但是长期来看，市场终将恢复理性并重回基本面交易。目前，国内短期政策端对经济的拉动受到疫情掣肘，供需尚处于双双恢复阶段。在进口铝锭缺失的前提下，国内供应端增产带来的压制有限，短期需求端受疫情管控影响较大，但是房地产等终端需求好转的预期尚存，随着管控解除将进入需求恢复期。短期来看，沪铝调整料维持一段时间，市场仍将持续交易当下的弱需求，结束调整还需静待下游消费预期逐步兑现、房地产高频数据好转以及铝材出口增速继续维持。