最近两周的调整，并不是由于交易拥挤(市场各板块的涨跌偏差不大、换手率也不是很极端)，也不是来自盈利和经济预期的恶化。从商品高频价格、经济预期、政策预期来看，很多经济相关性高的板块，基本面预期是有小幅改善的。最近两周的调整，可能主要源自于投资者调风格带来的市场波动。最近1个月，能够明显观察到，几乎大部分领涨的行业大多是今年整体表现偏弱的板块，比如食品饮料、养殖、传媒等，相比之前的半导体、新能源、资源品等，估值修复的成分更大一点。这种逻辑的变化，意味着最近1个月赚钱的投资者和3-10月赚钱的投资者，投资理念、选股思路完全不同，也导致了赚钱效应的集聚性不够强，从而导致了最近两周市场的调整。但是考虑到，整体的资金和盈利格局并没有出现问题，对跨年行情的大逻辑不会有影响。

(1)最近两周的调整，并不是来自交易拥挤。近期部分板块调整剧烈，导致指数最近两周偏弱，但这一次调整，暂且还不需要担心太多。首先，这一次调整之前，市场各板块的涨跌偏差并不是很大，2020年3月、2020年7月、2021年2月、2021年9月，几次重要的调整前，一级行业3个月涨跌幅标准差均达到了15%-20%的高位，局部存在着较大的交易拥挤。11月以来的上涨，板块差异度并不是很极端。

从各板块的换手率来看，也不是很极端。今年最强的新能源车板块，换手率从8月以来持续下降，当下的水平并不高。最近1个月表现最强的食品饮料，板块换手率略有回升，但整体也处在较低水平。

(2)调整也不是来自盈利(or经济)的进一步担心。最近1个月，经济预期有所稳定。从主要工业品价格来看，11月下旬以来持续反弹。虽然力度比8-9月的上涨弱很多，但至少意味着，传统的周期性行业基本面格局有所稳定。

经济预期的修复，背后有两个原因。首先是12月降准、中央经济工作会议等，让投资者对2022年的政策基调有了较大的乐观修正，这一影响预计还将持续到明年初。其次，如果从经济指标超预期的情况来看，宏观经济指标已经有Q2-Q3不断低预期的状态，改变为小幅超预期。

(3)主要是因为投资者调风格带来的市场波动。鉴于交易拥挤度和经济预期都没有出现问题，最近两周的调整，可能主要源自于投资者调风格带来的市场波动。最近1个月，能够明显观察到，几乎大部分领涨的行业大多是今年整体表现偏弱的板块，比如食品饮料、养殖、传媒等。

这些板块虽然也有基本面改善的预期，但相比之前的半导体、新能源、资源品等，估值修复的成分更大一点，景气度改善的数据支撑偏弱。这种逻辑的变化，意味着最近1个月赚钱的投资者和3-10月赚钱的投资者，投资理念、选股思路完全不同，也导致了赚钱效应的集聚性不够强，从而导致了最近两周市场的调整。但是考虑到，整体的资金和盈利格局并没有出现问题，这一次波折应该会比较小，对跨年行情的大逻辑不会有影响。

(4)短期策略：跨年行情的风险最早在1月中。支撑这一次跨年行情的动力主要有3个：估值反弹+稳增长+居民资金季节性回升。第一个动力是“估值反弹”，3月份以来，部分板块调整的时间和幅度均较大，存在着估值修复的必要。第二个动力是“跨年前后偏乐观的政策”，随着降准的落地，跨年行情将进入稳增长预期主导的第二波上涨。只有前两个力量只能支撑市场涨到1月，随后需要验证居民资金的活跃度和稳增长政策落地情况，如果能够持续改善，则跨年行情还可以持续到3月，我们目前的判断还是乐观的，建议投资者积极参与跨年行情。

行业配置建议：近期市场选股逻辑仍然沿着估值修复展开，有两条主线：一是消费板块的技术性反弹，除了近1个季度持续反弹的食品饮料、农林牧渔之外，受疫情压制时间较长，前期调整幅度较大的旅游、酒店，以及商贸零售在12月开始轮流表现。二是稳增长相关板块的估值修复，房地产产业链(地产、建材等)也有表现。由于现在是业绩真空期、我们对2022年全年的业绩展望偏谨慎，我们认为估值修复将会是跨年前后最核心的选股逻辑。配置建议：(1)军工、酒店、航空等行业供需周期独立，2022年可以全年关注。(2)金融地产一般在经济下行的中后段进可攻退可守，稳增长力度未来半年会逐渐加强，可以超配半年；(3)食品饮料、家电、计算机、传媒等今年表现较差的板块，处在季度性反弹的过程中。