一、全球市场启动复苏交易

本周美债收益率趋稳，全球风险资产强势反弹，A股在经历前两个交易日的情绪宣泄后逐步回归正轨，受到超预期金融数据提振，周四周五两天市场普涨，全周万得全A，上证综指，创业板指分别下跌2.43%，1.40%和4.01%。我们在上周报告《担忧通胀到交易复苏，“春季行情”将重回正轨》中明确指出：在全球超预期经济数据推动下，海外风险资产逐步对利率“脱敏”，国内市场将重回正轨。在周二报告《情绪释放接近尾声，市场有望重回正轨》中旗帜鲜明指出市场情绪宣泄已经接近尾声，A股有望重回正轨，受到超预期金融数据利好推动，周四周五市场大幅反弹，也再次验证了我们的观点。

全球主要央行扩大债券购买力度。随着长端收益率的快速上行，主要经济体央行为稳定市场流动性，纷纷扩大资产购买规模，3月1日，澳洲央行宣布将债券购买规模加倍，计划购买超过30亿美元长期债券，3月12日，欧央行在3月议息会议上也承诺加快资产购买步伐以遏制债券收益率上升，虽然美联储没有宣布新的资产购买计划，但是从美联储央行负债表变动来看，2月联储扩表规模1851亿元，远超过1月的415亿元，显示联储仍然实质上投放流动性以支持市场。

二、A股当前行情仍未走完

在经历了本周的市场剧烈震荡后，较多投资者对于市场的中期趋势较为迷茫，有投资者认为随着白马龙头股的高位回落，本轮牛市已经宣告结束。在这里我们复盘了2002年以来市场的三轮牛市的特征，与当前市场进行对比，供投资者参考。

从历轮牛市涨幅来看，当前市场仍然处于相对温和水平。从过去3轮牛市来看，2005年6月-2007年10月牛市市场经历了28个月上涨，涨幅达到568%，2008年10月-2009年8月牛市，市场经历了10个月上涨，涨幅达到136% ，2012年12月-2015年6月牛市，市场经历了30个月上涨，涨幅274%。本轮牛市自2018年10月以来，时间经历了26个月上涨，涨幅仅为62%。

从大类资产配置的价值看，当前A股较债券仍然具有吸引力。如果将A股整体作为一只永续债券，其估值倒数可以视为隐含年化收益率，从历史上看，每轮牛市A股见顶时，其相对于债券的吸引力都处在较高水平，2007年10月，A股隐含收益率为1.59%，较10年期国债的4.39%低2.8个百分点；2009年8月，A股隐含收益率为2.49%，较10年期国债的3.50%低1.01个百分点；2015年5月，A股隐含收益率为1.21%，较10年期国债的3.60%低2.38个百分点。当前来看，A股隐含收益为3.60%，而10年期国债收益率为3.29%，相较于债券，A股当前仍然是更优的资产配置选择。

从A股自身价值指标看，当前A股仍然处于安全区域。从估值指标来看，2007年A股见顶期间全部A股PE和PB中位数分别为62倍和6.8倍；2009年A股见顶期间全部A股PE和PB中位数分别为41倍和4.6倍；2015年A股见顶期间全部A股PE和PB中位数分别为82倍和6.7倍；当前全部A股PE和PB中位数分别为27.8倍和2.5倍，远低于市场泡沫时期。

另外一方面，从破净率来看，当前市场仍然处于高位。历史上几轮市场牛市，破净率均会降至0左右，而当前仍有10%左右的上市公司的市值水平低于其账面价值，这也反映了当前市场仍然具有投资价值。

从结构上看，前期部分行业经过调整后，估值水平也逐步回落至相对合理水平，结构性泡沫风险也得以化解。

从市场交易情绪来看，当前尚未处于过热水平。从历史上看，历轮牛市后期都会出现一轮低价股行情，在场外边际投资者涌入的背景下，低价股往往能取得超额收益，在2007年牛市时低价股占比降至2%以下，而在2009年牛市时，低价股占比降至2.3%，2015年牛市，低价股占比降至0%。当前来看仍有20%以上个股的股价处于5元以下水平，这也反映了当前的场外资金情绪仍然处于相对理性水平。

两融成交占比反映场内杠杆资金情绪处于低位。从场内资金情绪来看，2016年以来两融成交占比总成交额维持在较为稳定区间范围内，从近期两融成交额来看，占比为8%左右，也是处在19年以来较低水平。

从技术指标来看，当前A股和创业板均处于较低水平。历史上看，全面牛市的终结，往往多数个股均已位于其长期趋势线以上，2007年牛市高点，有91%的个股位于其MA60均线以上，2009年，这一数字为89%，2015年这一数字为90%，而2018年以来，这一指标在2020年8月到达74%以后便直线回落至年前的25.5%，直到节后才从新回升至当前的35.5%。

风险提示

海外刺激不及预期，全球疫情超预期，金融去杠杆加速。