报告导读

大宗商品市场普涨、原油价格飙升，且国际市场认为印度出口受限、泰国产量偏低，原糖偏强运行，使得国内配额外进口成本上升高位，配额外进口利润持续为负值。

虽然国内糖厂在节后继续集中压榨，后期需求偏弱，现货价格上方压力较大，且糖浆大量进口风险仍在。但原糖偏强运行短期提振郑糖。 

投资要点

白糖

SR05关注上方5550的压力位。

1.供需情况

1.1.国外生产情况

1.1.1.印度出口补贴不及预期

虽然印度2020/21年度产量出现了减少，但由于国内需求量不足，供过于求的格局依然未出现扭转，因此印度政府连续第三年通过出口补贴的形式缓解本国的供应压力。USDA预估2020/21年度印度食糖产量较上一年度减少约300万吨，主要由于前期受干旱天气灾害，但拉尼娜天气若能带来充沛的雨水，则有助于2021/22年度糖料生产情况。

出口方面，集装箱短缺令市场担忧短期内印度出口受限。去年年末印度内阁批准了一项350亿卢比的补贴政策，用于鼓励资金短缺的糖厂在2020/21年度出口600万吨糖。种植户将获得每吨6000卢比的现金补助，不及市场此前8000卢比的预期值，而去年内阁批准对糖厂一次性补贴为每吨10448卢比。本榨季截止1月31日实际出口糖70万吨，其中本榨季出口量为40万吨，其余用的是上一年度出口配额。另外目前已签订的出口合约为250万吨左右。如果印度600万吨的出口目标实现，则会使得全球从存在供给缺口转为过剩。

1.1.2.巴西本年度增产显著，但下一年度或将减产

前期干燥天气提振了甘蔗的糖分，叠加单产提高，巴西将2020/21年度产量预估从之前的3740万吨上调至3980万吨。但目前持续的干旱天气或影响其生长期，从而加剧巴西2021/22年度（从2021年4月开始）的减产。并且2020/21榨季将进入尾声，新糖的生产压力也将逐步缓解。但巴西影响糖产量的核心因素仍是甘蔗制糖比。

此前原油价格和雷亚尔汇率综合影响下，糖厂更偏好于生产利润更高的白糖，2020年截止1月下半月甘蔗制糖比为46.21%，远高于上一年度同期的34.50%。但目前原油价格上升至高位，如果后期持续偏高运行，将会使得生产商更偏向将甘蔗用于生产乙醇燃料，从而继续减少制糖比例。不过制糖比例是一个动态指标，由于近期全球存供应缺口或抬升国际糖价重心，若糖价保持在较高水平则新榨季巴西制糖比例将发生倾斜，仍维持在较高的状态。

1.1.3.泰国减产使得出口量同比大降

前期严重的干旱天气叠加泰国甘蔗价格偏低，农民更偏好种植木薯而不是甘蔗， 2020/21年度泰国甘蔗连续第二年减产，预计产量为6600万吨（可产731万吨食糖），因此预计泰国或提前两个月于3月初收榨。但未来拉尼娜带来的降水，有望使得帮助泰国产量修复，预计恢复需等待至2021/22年度。

预计2020年泰国出口量为650万吨，同比大幅下降，在泰国糖溢价较高的背景下，出口或竞争不过补贴后的印度糖。2020/21年度10-1月泰国出口糖110.43万吨，同比减少68.77%。

整体来看，巴西增产或使得2020/21年度全球供需格局从短缺转为小幅过剩，整体呈紧平衡状态，但多主产国预计2021/22年度将减产，且多国出口受限，叠加原油价格走强，原糖价格重心有望继续抬升，但印度出口若顺利进行仍将给国际市场带来压力。

1.2.国内进口情况

海关总署数据显示，2020年12月份中国进口糖91万吨 同比大幅增加70万吨，主要由于此前配额外进口利润较佳，且2020年末发放了较多进口许可。但供给减少叠加原油上涨、经济预期偏乐观，使得原糖偏强运行，而国内新糖价格上行空间有限，以上使得内外价差出现倒挂。预计后期进口量有望从高位回落。

在0关税及配额未限制的背景下，糖浆进口量同比大增，或挤占需求。2021年1月1日起对糖浆等征收30%或80%的关税，但对东盟和澳洲暂无影响，因此还需关注后续是否还会出进一步细则。

1.3.国内生产进度

预估本年度白糖产量1052万吨，同比增加10.49万吨。广西79家糖厂中11家糖厂收榨，同比增加4家；云南目前累计开榨48家糖厂，同比减少家；目前甜菜糖厂处于收榨尾声。整体来看，新糖上市压力仍在。。

1.4.需求的季节性

2020年12月全国含糖食品（主营收入2000万以上企业）生产量为669.93万吨，较上一年度同期有所增加。

截止1月底本年度产糖659.39万吨，销糖256.42万吨，产销数据偏利空，或由于春节较上一年度延后。目前处于消费淡季，关注即将公布的2月产销数据。

1.5.工业库存

2020/21年度，1月全国工业库存402.97万吨，广西工业库存为265.72万吨，同比偏高。预计2-4月为年度库存高点。

2.食糖内外价差

市场认为印度出口受限、泰国产量偏低，叠加全球经济好转预期，使得原糖偏强运行，而国内糖价受新糖集中上市影响上调幅度有限，以上使得内外价差出现缩窄甚至倒挂。预计后期进口量有望从高位回落。

3.月间价差

近期SR2005-SR2009合约价格低位震荡为主，处于历史区间偏低的位置，考虑到季节性因素，即2至4月工业库存压力或施压5月合约，而9月合约受夏季备货支撑，预计后期或继续低位运行。

4.基差与升贴水

郑糖受原糖带动走强，现货价格也略有上调，使得基差收窄后区间震荡为主。

在升贴水修改的背景下，近两个年度仓单数量偏低，但目前蔗糖集中压榨，糖价有所上涨，使得目前仓单数量同比增加，此外需要关注低价糖浆加工注册仓单的可能性。

5.结论

市场认为印度出口受限、泰国产量偏低，叠加全球经济好转预期、原油价格走强，原糖下方支撑较强，使得国内配额外进口成本依然维持在高位，预计配额外进口利润持续偏低。但国内糖厂仍将继续集中压榨，后期需求偏弱，预计现货价格上方压力较大，且糖浆大量进口风险仍在。原糖偏强运行短期提振郑糖，郑糖谨慎追多，SR05关注上方5600的压力位。

（浙商期货 倪筱玮）