回顾过去二十年铁矿石行情可谓是“冷热交替”，大致分为以下三个阶段：

一、中国钢铁工业高速发展（2000年-2011年）

中国经济持续高速发展，钢材需求急速攀升，并取代日本成为世界第一大铁矿石进口国，同时海运费提升共同推动国际铁矿石价格大幅上涨。2009 年初中国政府出台“四万亿”刺激政策，下半年政策效果渐渐出现，基建和地产投资大幅提高直接拉动钢材需求的大幅增加，从而带动铁矿石需求短时间大幅上升，进口铁矿石价格上涨至接近 2008 年的高点，铁矿石贸易的黄金十年，贸易氛围空前高涨。

二、产能过剩及结构调整（2011年-2015年）

2010年全球矿石出口量约11.09亿吨，粗钢产量14.33亿吨，2016年全球矿石出口量约15.55亿吨，粗钢产量16.1亿吨，期间矿石出口量上升约40.2%，粗钢产量仅上升12.35%。铁矿石矿山产能扩张与粗钢产量增长的错配，铁矿石价格应声下跌，银行开始收紧信贷额度，太多企业没能熬过这段艰难的岁月。

三、 供给侧改革与需求侧引导（2016年-2020年）

中国政府通过供给侧改革压缩产能以及需求侧引导双管齐下，使中国传统经济尤其是钢铁业走到了另一个恢复周期，铁矿石贸易环境虽有改善，但微观操作仍难入手，主要体现在铁矿石价格的较大波动性和内外倒挂的常态化。

一、 定价模式演变

1.1 长协模式

1.1.1 萌芽期

20世纪70年代的两次能源危机对大宗商品价格造成剧烈波动，此时世界主要铁矿石进口国---日本、德国钢铁产能扩张已经基本完成。彼时的日本如当今的中国般都扮演着全球核心工业制造者的角色。1973年，日本粗钢产量达到1.19亿吨创其历史纪录，但由于其本国资源匮乏，开始大量进口铁矿石，并尝试与矿山签订长期合同，锁定10年-20年的铁矿石价格，而后欧美纷纷效仿日本模式，铁矿石长协贸易概念由此诞生。

图1.日本与中国粗钢产量

数据来源：Wind资讯

图2.全球粗钢产量

数据来源：Wind资讯

1.1.2 稳定期

自1980年开始，铁矿石长协决定以年度为基准谈判时间。铁矿石供需双方长期协议“定量不定价，一年一谈价”。确定“首发价”后，其他矿山公司和钢厂进行确认跟随，而后每第四季度开始，由全球主要矿山与主要钢厂代表进行谈判，决定下一财年度铁矿石价格。这一谈判模式即为“首发-跟风”模式，且计价基准为离岸价，同一类型各品质、同一品质各地区价格涨幅一致，即“离岸价、同涨幅”。2003年底宝钢作为中国钢企代表加入了2004财年度铁矿石价格谈判的队伍中，随后又引入了中钢协20家钢企代表参与每年的矿石价格谈判

1.1.3 瓦解期

世界铁矿石长协谈判是三大矿山和日韩美欧数家大钢厂之间的垄断博弈。世界铁矿石供需情况总体上比较稳定，矿山的供应和钢厂的需求变化不会过大，价格的波动幅度也就相对较为平缓，因此这一模式使钢铁企业和矿企双方青睐。

2003年后中国对铁矿石的需求迅速增涨、对外依存度继续提高以及中方谈判代表组织松散，即便中国参与铁矿石长协谈判后铁矿石价格一涨再涨，铁矿石港口现货交易规模逐渐扩大，到2009年交易量已超过3亿吨，占中国铁矿石总进口量的60％，长协矿和现货矿的巨大差价以及大宗散货黄金十年带来海运费的大幅波动，矿山巨头纷纷显露出对现行定价机制的不满，积极谋求对自身有利的定价方式。2010年终因分歧不断加大，中国钢企采用“临时价”购买长协矿以及私下与矿山协商价格，自此长协机制彻底瓦解。

图3. 唐山铁矿石现货价格

数据来源：Wind资讯

1.2 指数定价

Platts母公司是金融信息巨头McGraw-Hill，其背后不乏诸如Morgan Stanley、Deutsche Bank、BlackRock（持有Citibank股份）等金融财团，而他们又出现在BHP、Rio Tinto 、Vale的前10名机构股东中。因为长协谈判机制的瓦解，指数定价机制应运而生，其自2010年底开始发布铁矿石价格指数，该指数后来逐渐成为钢企与矿山的价格结算的主要依据。起初中国钢企与矿山的谈判以季度定价，后又变为以更为短期的月度定价模式。

普氏价格指数数据来源包括电话问询等方式，向矿方、钢厂及交易商采集数据，其中会选择一定数量的“最为活跃的企业”进行询价，其估价的主要依据是当天最高的买方询价和最低的卖方报价，而不管实际交易是否发生，在供应寡头化的市场中定价方法本身存在缺陷。以普氏指数定价的铁矿石市场仍然掌握在传统的欧美金融体系之中，尤其是发生供应紧张的预期，矿山对价格操控涨价更容易达到目的，这种定价机制未能完全反映现货市场实际供求，这也为其稳定性埋下了隐患。

图4. 铁矿石价格指数:62%Fe:CFR中国北方（美元/吨）

数据来源：Wind资讯

1.3 衍生品市场

新交所于2009年推出全球首个铁矿石掉期合约。其操作方式多是经柜台或OTC进行，以双边互信为基础，通过主动的双边询价经双边清算所进行交易。在此之后，铁矿石衍生品市场发展迅猛，曾一度成为铁矿石衍生品交易的主战场。

大商所于2013年10月18日推出铁矿石期货合约，该期货合约以人民币计价，实物交割。交易额远超其他交易平台，随着中国对全球铁矿石市场的影响力逐步扩大，大商所铁矿石期货具有成为定价基准的潜力。

随着现货市场的发展及指数定价的兴起，各类型的交易参与者都更加注重管理因价格变动而造成的风险，铁矿石衍生品交易应运而生，有利于铁矿石价格重新由市场供需定价。

图5.新加坡掉期结算价

数据来源：Wind资讯

图6.大商所铁矿石价格

数据来源：Wind资讯

二、 历史行情回顾

2.1 中国钢铁工业高速发展带动矿石攀升（2000年-2011年）

2000年后亚洲特别是中国钢铁工业快速发展。2002年底开始，中国经济进入上升通道，经济增长速度持续保持10%以上，由于中国城镇人口的快速增长和人口迁移，同时房地产业的快速发展，M2发行量再次出现逐年增长的扩张期，使得钢铁行业投资与生产加速进行，钢铁产量增速上升到20%以上。

2003年钢铁产量超过2亿吨，中国钢铁产量超过除中国以外世界钢铁产量前四位的日美俄韩四国钢铁产量总和，占世界钢铁总产量的30%，中国钢铁产量短短四年快速增长，远远超过了发达国家产钢大国钢铁生产高峰时期的水平。美国、日本、苏联钢铁产量超过1亿吨一段时间后便转变为下降。钢铁生产从波动性反弹上升推进到趋势性持续上升，2003年中国进口铁矿石1.482亿吨，较日本多出1600万吨，成为世界最大的铁矿石进口国家。

图7.M2、社融与GDP增速

数据来源：Wind资讯

图8.澳巴至中国海运费

数据来源：Wind资讯

2005至2008 年上半年，中国经济持续高速发展，钢材需求急速攀升，并取代日本成为世界第一大铁矿石进口国，同时2006年至2007年铁矿石海运价格随需求增加而上升，巴西及澳洲至中国海运费三年间上涨 2 倍以上，从而共同推动国际铁矿石价格涨幅在 90%以上。2008 年下半年至2009 年上半年，由于 2008 年全球金融危机爆发，市场对经济及钢材需求下滑预期强烈，铁矿石价格大幅下降，最低跌至 2006 年年初水平，跌幅接近 90%。

2009 年下半年至2011 年上半年，由于 2009 年初中国政府出台“四万亿”刺激政策，下半年政策效果渐渐出现，基建和地产投资大幅提高直接拉动钢材需求的大幅增加，从而带动铁矿石需求短时间大幅上升，进口铁矿石价格上涨至接近 2008 年的高点，最高涨幅达 250%。2010年，随着中方谈判的被动局面，双方矛盾不断升级，澳洲矿山直言不接受涨价比例就停止对中国供货，随后中钢协在3月呼吁长协钢厂停止进口，后又要求五矿商会禁止进口铁含量60%以下铁矿石，自2010年 3月初至2010年4月底两个月时间，日照港PBF自1000元/湿度上涨至1300元/湿吨。

图9.房地产开发投资完成额单月同比

数据来源：Wind资讯

而2007年钢铁行业利润率达到7.7%，粗钢产量也接近5亿吨，银行等金融机构也为钢铁产业扩张提供便利的融资环境，致使钢铁产业投资迎来黄金期。2008年经济危机中，受益于国家的投资刺激政策，钢铁行业并未受到明显影响，钢材价格也很快恢复甚至超过之前水平。

粗略统计2007~2010年3年期间，钢铁行业新开工项目产能约为2.8亿吨，违规产能竟接近2亿吨，违规建设的钢铁产能比重高达70%以上，新增产能主要以1000立方米以上大型高炉为主，满足《钢铁产业发展政策》的相关规定，因此，在削减方面存在相当大压力。

图10. 全球铁矿石产量

数据来源：Wind资讯

2.2 产能过剩及结构调整（2011年-2015年）

中国带动世界铁矿石消费量大幅提高，亦促进全球铁矿石生产。2001年至2011年铁矿石总体产量由10.08亿吨升至20.4亿吨呈快速上升趋势，价格暴涨下供应量快速升高，2011年中国钢铁产量突破7亿吨，其下半年以来，铁矿石市场消费增速下滑，供应增速上升，逐渐转变为过剩，市场压力也逐渐浮出水面，钢铁行业利润也开始频繁出现负值。

2012年全球生铁产量同比增速继续下滑近3.7%，与此同时全球铁矿石产量却在上升，2012年中国铁矿石全年产量同比增长5.9%，同期三大矿山2012年总体产能较2011年提升11.7%。矿石市场出现过剩，我国港口库存一度飙升至近亿吨，铁矿石价格快速下滑。

受制于统计难度中国钢铁工业实际产能很难准确给出，截至2012年中国的钢铁产能官方数值为8亿～9亿吨，但实际产能超过10亿吨。巨大的产能及产量压力面对的是经济“软着陆”及房地产业的下滑，产能过剩问题、环境污染问题等已被高层重视。

2013年我国港口铁矿石价格运行水平较低，澳巴及印矿方面则始终保持紧平衡状态，导致矿价高位运行，随着国务院下发《关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》出炉，钢铁行业首当其冲，然而开工率在持续不振的经营指标下仍旧坚挺，粗钢产量依旧维持高位。钢铁产业链内的大型国有企业在原材料及钢材价格不断走低的情况下更加大产量，以应对年度生产业绩，导致钢材价格越降，钢材产量越难以有效降低，传导至上游铁矿石、焦煤、焦炭由于进口量大增均表现出供给过剩及，钢材成本也明显下降，大多数钢铁企业在钢材销售方面都本着不囤货、快出货、优惠大、以量冲价的思路来经营着钢材市场，在资金捉襟见肘的情况下维持着快速的资金流动性，仍然在钢铁行业中维持经营，导致从成材到原料的螺旋式下跌。

而后各钢铁生产重点地区开启部分治理工作，社会消耗量及粗钢产量均出现明显下滑，铁矿石北方六港库存积累至6000万吨，全国港口库存积累至1亿吨，铁矿石价格继续下跌。

总结2011 年下半年至2015 年年底，铁矿石价格最大跌幅超过 300%。随着中国经济结构调整以及货币紧缩政策效果的显现，钢铁需求持续下降，同时四大矿企利用低成本优势逆市扩产、大幅提高全球铁矿石供给量，导致全球铁矿石市场明显供大于求，铁矿石价格持续下跌近四年半。

2.3 供给侧改革与需求侧引导（2016年-2020年）

随着 2015 年货币政策宽松效果显现，房地产需求启动，同时国内开始去产能和严格环保限产，导致 2016 年钢材价格上涨速度较快，从而拉动铁矿石价格持续上升，2015 年底—2016 年底，铁矿价格最高涨幅接近 130%。

2017 年至2018年，由于清除地条钢，废钢资源供应大幅增加，废钢价格快速下降，导致废钢比快速提升，矿石需求下滑，铁矿石价格维持近两年的较低水平。

2019 年初巴西矿难事件结合上文提到以普氏指数定价的铁矿石市场仍然掌握在传统的欧美金融体系之中，尤其是发生供应紧张的预期时，矿山对价格操控涨价更容易达到目的，这种定价机制未能完全反映现货市场实际供求，这也为其稳定性埋下了隐患，彼时导致铁矿石价格快速上涨，叠加澳洲3月份下旬飓风影响铁路运输，最终导致两拓下调全年产量目标，铁矿石价格涨幅近8%，年中由于房地产政策调控再度加严，国内需求预期悲观，三大矿山发运基本回升至平稳状态，铁矿石价格回落。

2020年年初国内疫情爆发，需求悲观预期释放完毕供应侧扰动凸显，淡水河谷溃坝产能恢复依然较难，国外疫情爆发后各国开始出台货币宽松政策，美国推出无限QE，美元指数开启下跌周期，国内疫情控制较好叠加货币宽松政策效应显现，提振国内需求以及对外出口，作为铁矿石最大消费国经济恢复强劲使得铁矿石价格大幅提升，创下2013年以来新高。

总结来看，铁矿石一是行业周期较长，国外大型矿山的建设周期要5-7年，国内相对较短要1-2年，供应弹性较小，短期价格上涨不能大幅提升供应；二是全球经济增长，尤其是中国经济快速发展，大幅增加了全球钢铁消费量；三是资源禀赋导致铁矿石市场高度垄断，澳大利亚和巴西占了全球矿石贸易的2/3，对价格有较强话语权。

随着时间的推移，全球消费高速上升，供应还在陆续释放，新一轮的供应过剩或许正在酝酿。中国是全球最大的生铁生产国，生铁产量占全球产量的60%左右，而生铁产量的增量更是占到全球增量的96%左右，因此中国是铁矿石最大消费国和进口国。自2019年以来，铁矿石价格持续上涨，高额利润吸引资本涌入，预计2022年—2023年期间将会有更多矿山陆续投入生产。与此同时，三大矿商之外的矿石产量快速增加，全球矿石行业的垄断程度正在下降，未来将会对铁矿石价格形成压力。