2020年疫情的黑天鹅带来了剧烈波动的市场，2021年将是回归常态的一年，我们在此罗列十条对明年经济形势和市场表现的预判，以待求证。

一、经济增长前高后低。随着经济内生增长动力的持续修复，2021年一季度国内经济增长大概率将回归常态化，基数效应下明年全年经济增长中枢料将明显高于今年，但随着宏观政策刺激力度放缓，企业信用风险、银行不良贷款压力有一定的暴露可能，或将对国内基本面环境以及金融环境产生影响，预计2021年国内经济增长将呈“前高后低”走势。

二、通胀回升但压力不大。2021年CPI食品项受猪肉价格影响明显，非食品项季节性特征较为显著，CPI同比再次受到猪肉价格和基数效应的影响，预计全年CPI同比呈缓慢回升态势。明年多数工业品价格将在需求修复过程中逐步上升，PPI同比将随之回正，预计在5月份PPI同比在3%~4%之间，此后PPI同比将逐步回落。

三、政府债券净融资缩量，预计发行高峰6~9月。财政政策逐步回归常态，预计赤字率和新增专项债额度均有所下调，政府债券净融资额约6.4万亿，较2020年政府债券净融资规模的8.5万亿减少约2.1万亿。国债、地方政府一般债回归往年发行节奏，新增专项债额度提前下达但发行节奏可能并不会如2020年般大幅提前。总体而言，预计2021年政府债券发行高峰集中在6~9月份。

四、人民币汇率强势表现或在明年上半年有所延续。对于人民币明年的走势情况，我们认为经常项目差额和美元走势变动或为影响人民币汇率走势的两项重要因素。人民币汇率的强势表现或在明年上半年有所延续，而进入下半年随着海外疫情得以控制和产能获得修复可能性的出现，以及可能的美国基本面企稳和美联储货币政策边际收敛带来美元支撑，人民币升值或将边际放缓，整体更有可能的是呈现区间波动特征，只是波动的范围或有所扩大。

五、外资增持中国债券或放缓。彭博巴克莱全球综合指数、摩根大通债券指数年内均完成指数纳入，富时罗素世界国债指数(WGBI)最快也要在2021年10月份开始纳入，明年1~10月份暂时看不到大型指数的被动配置。预计明年美债利率随着美国通胀逐步回升，中美利差大概率将有所压缩，中国债券吸引力有所削弱。预计明年外资仍将有较大幅度增持中国债券，但幅度相对今年或有所降低。

六、兼顾回归常态，资管新规到期。明年监管政策思路绝不只局限于资管体系，而是站在宏观审慎的视野，从全局角度来做好监管工作，坚持绝不因为处置风险而引发新的风险。虽然要保证“不因处置风险引发新风险”，但是监管层对2021年底前基本完成资管新规落地的决心依然相当强，不涉及资管业务监管标准的变动和调整，更不意味着资管业务改革方向出现变化。

七、信用周期下行。明年货币政策和财政政策连续稳定退出过程中，中小银行资本金缺乏、资管新规过渡期结束、债券滚续压力增大、信用违约事件频发等风险进一步导致信用环境收敛。预计明年社融增速落在11%-12%区间，信用周期下行。预计今明两年年底的宏观杠杆率均在271%附近、大致持平，2021年的波动也会更加“平滑”，债务周期进入下半场。

八、货币政策以稳为主。货币政策逐步回归常态的趋势较为确定，但不会出现大开大合的操作。预计货币政策将维持狭义流动性不变，广义信贷增速将下滑。具体操作上，跨周期调节的思路下降准降息、加息提准概率均不大，仍然以公开市场操作+结构性工具为主。

九、信用债市场预判。特殊的经济基本面和较薄的利差保护使今年板块性的机会相当难觅，信用利差已被压缩到30%分位数以下并维持了相当长的时间。国企信用风波下，市场依旧草木皆兵，近年新增违约“大块头”增多，大而不倒的国企信仰已岌岌可危。监管日益收紧，去杠杆压力隐现，资管新规的不确定性加剧了机构的焦虑，当期环境下的信用债投资可谓是如履薄冰。

十、大类资产预判。全球经济复苏节奏与国内宏观流动性的拐点或是影响2021年国内主要大类资产最为重要的两大变量。2021年对应的“债务-通胀双周期”阶段将是：债务周期全年下行、通胀周期上行并于年中见顶回落。建议全年大类资产配置的主线为“先股后债”。

风险因素：全球疫情反复，全球经济修复不及预期，国内信用违约风险超预期。