周一，MLF意外“现身”，二债、五债、十债单日涨幅分别为0.29%、0.47%、0.5%。伴随着MLF红包效应的消退，财新PMI数据超预期以及股市大涨的影响，债市恢复谨慎心态，连续三日回落。短期而言，银行间流动性呈现逐渐宽松的态势，但存单价格仍处在相对高位。中期来看，经济复苏的预期，货币政策退出的担心以及股债“跷跷板”效应等因素，仍对债市产生压制。在多空博弈下，期债在低位振荡的概率较大，区间内高抛低吸为宜。

从基本面来看，今年中期至明年上半年，经济复苏的趋势是比较明确的，海外疫情虽有反复但需求也在持续恢复。随着下游需求持续回暖，产业内部循环逐步畅通，上游原材料行业利润快速修复。上周五公布的10月规模以上工业企业利润同比增长28.2%，比9月加快18.1个百分点，创年内高点，1—10月累计同比数据增长0.7%，年内首次转正，上中下游工业企业利润齐改善。此外，本周相继公布的11月官方制造业PMI为52.1，好于前值和预期，财新PMI录得54.9，为2010年12月以来最高值，经济数据仍然较为强劲，中长期仍对债市产生压制。

全球经济复苏大趋势仍在持续，在此背景下，市场预期趋于一致，投资者偏好倾向于风险资产，近期以顺周期为主逻辑的股市不断创出新高，而作为避险资产的国债、黄金则表现相对偏弱。周三上证指数盘中一度触及3465点，刷新2018年2月初以来新高。股债“跷跷板”效应下，债市情绪较为谨慎。

11月中旬以来，资金流动性明显改善，隔夜回购利率DR001从11月12日的高点2.56%下行182个基点，跌至0.74%附近，创逾两个月低点，7天期回购利率DR007也从11月13日的高点2.61%下行77个基点至1.84%，维持在2%下方。不过，同业存单发行利率仍在相对高位，1年期国有和股份制银行同业存单发行利率维持在3.25%上下，城商行和农商行同业存单利率在3.66%附近运行，可见银行负债端压力依然较大。

交易性资金需要避免长期逻辑短期化，虽然短期货币市场流动性得到改善，但中期来看，需要关注央行的对冲能否持续、及时、足量。近期央行发布《三季度中国货币政策执行报告》指出，实现全年经济正增长是大概率事件，下一阶段，既保持流动性合理充裕，不让市场缺钱，又坚决不搞“大水漫灌”，不让市场的钱溢出来。

从公开市场操作来看，周一央行打破MLF续作的惯例，超预期新作2000亿元MLF。此外，还将在12月15日对7日和16日两次到期的MLF进行一次性续作。短期来看，该操作不仅有助于平抑中期利率的波动，也有利于市场交易情绪的升温。但本周公开市场共有5500亿元逆回购资金到期，目前央行仅进行了1900亿元逆回购资金投放。整体操作上，既兼顾了市场的流动性，同时又不会释放大量的货币资金，规避泡沫的产生，货币市场维持在相对稳定的状态，这意味着未来一段时间债市的振荡行情仍将持续。

近期，山西、贵州、陕西等省份接连发声，释放积极信号，意在提振市场信心，永煤事件发酵难以引发信用显著收缩。在永煤事件之初，央行及时向市场注入流动性，尤其是通过释放MLF资金稳定市场中期利率，中期利率对于信用债收益率的传导更为直接和有效，有助于稳定信用主体的融资。

此外，债券市场双向开放有望迎来新进展，除了“北向通”以外，近期人民银行正与香港货币当局会同各方研究探讨“南向通”的框架性方案。目前境外机构买卖中国债券成交活跃，11月债券通共计成交5895笔，总成交4850亿元，单月总成交创出历史新高。与此同时，持债量持续增长，11月共有612家境外机构投资者通过债券通模式入市，新增16家，净买入债券1229亿元。随着对外开放举措继续推出落地，我国债券市场国际吸引力有望不断增强。